疫情影响基本消除，在建项目稳步推进

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 瀚蓝环境 600323.SH 疫情影响基本消除，在建项目稳步推进 公司发布2020年三季报：三季度单季度，实现营业收入20.11亿元，同比增长25.64%，归母净利润3.08亿元，同比增长11.73%；1-9月，公司实现营业收入51.47亿元，同比增长20.05%；归母净利润7.69亿元，同比增长4.40%，经营性净现金流12.20亿元。 核心观点  在建项目稳步投产：得益于新增合并深圳国源股权，以及南海垃圾焚烧发电三厂项目（1500吨/日）、常山项目（1000吨/日）、宣城项目（1000吨/日）、饶平项目（600吨/日）等项目投产，2020年前三季度公司的营业收入实现了20.05%的增长，这些固废项目投产初期叠加疫情影响使得产能利用不足，但项目固定成本费用投入（如折旧、无形资产摊销、 借款利息费用化等）较大，同时能源业务受疫情及政策影响，因此前三季度公司的净利润增长的幅度少于营业收入的增幅。  打造固废处理全产业链：公司在固废处理领域，已形成从垃圾分类、环卫清扫、垃圾收转运、焚烧发电、卫生填埋、渗滤液处理到飞灰处理、从源头到终端治理的纵向产业链优势，也形成了覆盖生活垃圾、餐厨垃圾、污泥、工业危废、农业垃圾等污染源治理的横向协同一体化产业链，具备对标无废城市建设、提供固废处理全产业链综合服务能力。截至目前公司生活垃圾焚烧处理已投产规模为15,900吨/日（不含顺德项目）。在建项目包括：生活垃圾焚烧发电项目13,200吨/日，工业危废处理项目12.5万吨/年，生活垃圾转运项目1,650吨/日，农业有机垃圾处理项目480 吨/日。在建项目的陆续投产支撑未来两年公司的业绩增长。 财务预测与投资建议  我们维持公司2020-2021年归母净利润分别为10.90/12.50亿元的盈利预测。根据可比公司2020年PE 21x，给予目标价为29.82元，维持买入评级。 风险提示  项目建设进度不达预期。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年10月27日） 25.6元 目标价格 29.82元 52周最高价/最低价 30.4/16.62元 总股本/流通A股（万股） 76,626/76,626 A股市值（百万元） 19,616 国家/地区 中国 行业 环保 报告发布日期 2020年10月28日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -5.01 -9.86 1.15 35.81 相对表现 -3.05 -12.69 -2.62 15.22 沪深300 -1.96 2.83 3.77 20.59 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师 谢超波 021-63325888*6070 xiechaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090001 证券分析师 施静 021-63325888*3206 shijing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090002 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,848 6,160 6,864 8,171 8,830 同比增长(%) 15.4% 27.1% 11.4% 19.0% 8.1% 营业利润(百万元) 1,103 1,066 1,332 1,529 1,579 同比增长(%) 28.0% -3.4% 25.0% 14.7% 3.3% 归属母公司净利润(百万元) 876 913 1,090 1,250 1,291 同比增长(%) 34.2% 4.2% 19.4% 14.7% 3.3% 每股收益（元） 1.14 1.19 1.42 1.63 1.69 毛利率(%) 30.0% 28.0% 30.2% 30.5% 30.4% 净利率(%) 18.1% 14.8% 15.9% 15.3% 14.6% 净资产收益率(%) 15.7% 14.7% 15.6% 15.5% 13.9% 市盈率 21.9 21.0 17.6 15.4 14.9 市净率 3.3 2.9 2.6 2.2 1.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 业绩符合预期，在建项目稳步推进，打造固废处理全产业链： 2020-08-14 业绩符合预期，固废板块持续发力： 2020-04-30 扣非业绩增长20%，拟收购项目将进一步提升运营规模： 2019-10-29 瀚蓝环境季报点评 —— 疫情影响基本消除，在建项目稳步推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,224 993 1,617 3,421 5,467 营业收入 4,848 6,160 6,864 8,171 8,830 应收票据、账款及款项融资 415 907 1,010 1,203 1,300 营业成本 3,396 4,435 4,789 5,679 6,144 预付账款 276 418 466 555 600 营业税金及附加 38 42 46 55 60 存货 180 355 383 454 492 营业费用 69 74 83 99 107 其他 289 592 489 512 523 管理费用及研发费用 329 441 492 585 632 流动资产合计 2,384 3,265 3,966 6,145 8,381 财务费用 214 224 331 426 473 长期股权投资 390 442 442 442 442 资产、信用减值损失 29 45 (0) 0 0 固定资产 3,352 4,589 6,195 7,293 7,993 公允价值变动收益 0 (1) 0 0 0 在建工程 2,667 4,238 3,907 3,113 2,489 投资净收益 177 56 96 90 53 无形资产 7,066 7,589 9,153 10,240 10,952 其他 153 112 112 112 112 其他 632 948 481 455 429 营业利润 1,103 1,066 1,332 1,529 1,579 非流动资产合计 14,109 17,805 20,177 21,544 22,306 营业外收入 15 54 0 0 0 资产总计 16,492 21,071 24,143 27,689 30,687 营业外支出 6 4 0 0 0 短期借款 240 1,272 1,272 1,272 1,272 利润总额 1,113 1,116 1,332 1,529 1,579 应付票据及应付账款 1,354 2,160 2,332 2,766 2,993 所得税 234 212 253 291 300 其他 2,197 3,264 3,242 3,275 3,292 净利润 879 904 1,079 1,238 1,279 流动负债合计 3,790 6,696 6,847 7,313 7,557 少数股东损益 3 (9) (11) (12) (13) 长期借款 3,527 4,521 7,371 9,213 10,689 归属于母公司净利润 876 913 1,090 1,250 1,291 应付债券 996 1,005 1,936 1,936 1,936 每股收益（元） 1.14 1.19 1.42 1.63 1.69 其他 1,755 1,718 0 0 0 非流动负债合计 6,277 7,244 9,307 11,148 12,624 主要财务比率 负债合计 10,068 13,940 16,153 18,461 20,181 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 590 573 562 550 537 成长能力 实收资本（或股本） 766 766 766 766 766 营业收入 15.4% 27.1% 11.4% 19.0% 8.1% 资本公积 1,521 1,479 1,479 1,479 1,479 营业利润 28.0% -3.4% 25.0% 14.7% 3.3% 留存收益 3,504 4,260 5,182 6,432 7,723 归属于母公司净利润 34.2% 4.2% 19.4% 14.7% 3.3% 其他 43 52 0 0 0 获利能力 股东权益合计 6,424 7,131 7,990 9,227 10,506 毛利率 30.0% 28.0% 30.2% 30.5% 30.4% 负债和股东权益总计 16,492 21,071 24,143 27,689 30,687 净利率 18.1% 14.8% 15.9% 15.3% 14.6% ROE 15.7% 14.7% 15.6% 15.5% 13.9% 现金流量表 ROIC 9.2% 7.8% 7.9% 7.5% 7.0% 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 879 904 1,079 1,238 1,279 资产负债率 61.0% 66.2% 66.9% 66.7% 65.8% 折旧摊销 605 776 763 953 1,104 净负债率 68.7% 93.7% 123.2% 107.0% 88.6% 财务费用 214 224 331 426 473 流动比率 0.63 0.49 0.58 0.84 1.11 投资损失 (177) (56) (96) (90) (53) 速动比率 0.58 0.43 0.52 0.78 1.04 营运资金变动 165 774 75 92 53 营运能力 其它 (34) (1,298) (1,244) (0) 0 应收账款周转率 12.9 9.3 7.2 7.4 7.1 经营活动现金流 1,652 1,324 908 2,619 2,856 存货周转率 18.7 16.6 13.0 13.6 13.0 资本支出 (2,213) (3,664) (3,575) (2,319) (1,866) 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 长期投资 (20) (27) 0 0 0 每股指标（元） 其他 182 (264) 96 90 53 每股收益 1.14 1.19 1.42 1.63 1.69 投资活动现金流 (2,051) (3,955) (3,4