三季报高速增长环比向好，经营指标稳健，CDMO龙头稳中有进

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2020年10月25日 凯莱英（002821.SZ） 三季报高速增长环比向好，经营指标稳健，CDMO龙头稳中有进 事件。凯莱英发布2020年三季报，前三季度营收20.82亿元，同比增长19.53%，归母净利润5.06亿元，同比增长38.12%，扣非利润4.56亿元，同比增长35.15%，实现EPS为2.20元。 单独看Q3：公司营收8.17亿元，同比增长25.79%，归母净利润1.91亿元，同比增长38.94%，扣非利润1.80亿元，同比增长38.97%，实现EPS为0.83元。 观点：业绩符合预期，环比持续向好，各项经营指标稳健 凯莱英前三季度归母利润同比增长38.12%，收入同比增长19.53%。Q3单季度业绩同比增长38.94%，收入同比增长25.79%。公司整体业绩符合预期，收入增速略微偏低，我们认为主要还是排产和订单确认跨季度导致。  收入端环比逐季增加。公司Q1-Q3收入分别为4.75亿元、7.90亿元、8.17亿元，环比逐渐提升。  现金流相较中报有了明显的改善。Q3单季度经营性现金流净额为2.11亿元，Q1和Q2分别为0.49亿元和0.86亿元。相较于中报，经营性现金流改善明显。  汇兑和财务费用对利润是负向贡献，加回后内生增长更快。公司三季报财务费用1484万，去年同期为-1163万，主要是汇率波动的损失，这块对利润是负向贡献，实际三季度内生利润增速更高，超过40%。  公司预付款项增加、合同负债增加、存货增加，我们预计后续订单还是有一定保障的。公司截至2020年Q3，预付款9059.6万元，去年年底2827.5万元，+220.41%。主要是预付设备及材料款项、增加原材料储备所致。合同负债/预收款6856.1万元，去年年底为2015.2万元，主要是后续项目的预收款项。我们通过预付款和预收款可以初步判断后续订单还是有一定保障的。同时公司存货同比去年增加2.2亿元，环比中报也增加了1.1亿元，侧面印证了在产品较多订单跨季度确认。  毛利率较高明显体现技术驱动：体现公司技术附加值及成本控制能力，也是公司利润增速快于收入增速的原因之一。 展望2020-2021年，公司长期投资逻辑不变，我国创新药风起云涌，作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头，凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展，再上一个台阶。 投资建议：预计公司2020-2022年归母净利润分别为7.42亿、9.93亿、13.31亿元，增长分别为34.0%、33.8%、34.1%。EPS分别为3.06元、4.09元、5.49元，对应PE分别为89x，67x，50x。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长，后劲十足。未来三年业绩增速有望维持30%-35%，维持“买入”评级。 风险提示：临床阶段项目下滑风险；商业化阶段项目波动风险；大分子CDMO战略执行情况低于预期风险；项目发行不及预期的风险。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,835 2,460 3,109 4,059 5,380 增长率yoy（%） 28.9 34.1 26.4 30.6 32.5 归母净利润（百万元） 428 554 742 993 1,331 增长率yoy（%） 25.5 29.3 34.0 33.8 34.1 EPS最新摊薄（元/股） 1.77 2.28 3.06 4.09 5.49 净资产收益率（%） 16.2 18.2 20.2 21.8 23.0 P/E（倍） 154.9 119.8 89.4 66.8 49.8 P/B（倍） 26.4 21.8 18.1 14.6 11.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 化学制药 前次评级 买入 最新收盘价 273.50 总市值(百万元) 66,328.26 总股本(百万股) 242.52 其中自由流通股(%) 91.85 30日日均成交量(百万股) 0.99 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 相关研究 1、《凯莱英（002821.SZ）：环比持续改善奠定全年高增长基础，毛利率提升彰显技术龙头优势》2020-08-09 2、《凯莱英（002821.SZ）：定增方案修订，把握行业机遇持续稳步推进长期战略》2020-07-22 3、《凯莱英（002821.SZ）：常态化激励提升员工积极性，有助于吸引更多人才加入》2020-06-28 2020年10月25日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1694 1639 2591 3382 4479 营业收入 1835 2460 3109 4059 5380 现金 630 435 1062 1386 1838 营业成本 982 1341 1568 2034 2698 应收票据及应收账款 525 659 837 1116 1473 营业税金及附加 20 23 36 43 57 其他应收款 12 12 18 21 31 营业费用 74 88 110 127 168 预付账款 30 28 45 51 77 管理费用 207 264 326 402 500 存货 424 449 572 752 1004 研发费用 155 193 264 345 452 其他流动资产 73 56 56 56 56 财务费用 3 -4 15 34 55 非流动资产 1491 2120 2608 3243 4056 资产减值损失 5 0 9 12 12 长期投资 0 201 403 605 807 其他收益 55 90 73 76 77 固定资产 907 1271 1552 1939 2476 公允价值变动收益 10 -12 -1 -2 -1 无形资产 118 122 131 141 153 投资净收益 7 -1 1 1 2 其他非流动资产 466 525 521 558 620 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 3185 3759 5199 6626 8535 营业利润 461 624 852 1136 1515 流动负债 540 504 1318 1853 2530 营业外收入 0 0 4 2 1 短期借款 0 0 597 1044 1373 营业外支出 1 0 1 1 1 应付票据及应付账款 276 267 368 456 637 利润总额 461 624 856 1138 1516 其他流动负债 264 237 353 354 519 所得税 54 70 113 145 185 非流动负债 135 209 209 209 209 净利润 406 554 742 993 1331 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -22 0 0 0 0 其他非流动负债 135 209 209 209 209 归属母公司净利润 428 554 742 993 1331 负债合计 675 713 1527 2063 2739 EBITDA 546 618 996 1343 1799 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 1.77 2.28 3.06 4.09 5.49 股本 231 231 231 231 231 资本公积 1104 1146 1146 1146 1146 主要财务比率 留存收益 1287 1748 2326 3100 4143 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 2511 3046 3672 4563 5796 成长能力 负债和股东权益 3185 3759 5199 6626 8535 营业收入(%) 28.9 34.1 26.4 30.6 32.5 营业利润(%) 10.0 35.2 36.7 33.3 33.4 归属于母公司净利润(%) 25.5 29.3 34.0 33.8 34.1 获利能力 毛利率(%) 46.5 45.5 49.6 49.9 49.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 23.3 22.5 23.9 24.5 24.7 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 16.2 18.2 20.2 21.8 23.0 经营活动现金流 415 601 794 842 1345 ROIC(%) 14.9 17.0 16.8 17.5 18.5 净利润 406 554 742 992 1331 偿债能力 折旧摊销 104 7 145 193 258 资产负债率(%) 21.2 19.0 29.2 31.0 32.1 财务费用 3 -4 15 35 56 净负债比率(%) -20.7 -9.4 -8.9 -4.4 -5.5 投资损失 -7 1 -1 -1 -2 流动比率 3.1 3.3 2.0 1.8 1.8 营运资金变动 -114 -110 -108 -378 -298 速动比率 2.2 2.2 1.5 1.4 1.3 其他经营现金流 22 153 1 2 1 营运能力 投资活动现金流 -584 -700 -634 -828 -1070 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 543 511 286 433 611 应收账款周转率 3.8 4.2 4.2 4.2 4.2 长期投资 -38 -190 -202 -202 -202 应付账款周转率 4.6 4.9 4.9 4.9 4.9 其他投资现金流 -78 -379 -549 -597 -661 每股指标（元） 筹资活动现金流 -43 -102 -131 -136 -153 每股收益(最新摊薄) 1.77 2.28 3.06 4.09 5.49 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.71 2.48 3.28 3.47 5.55 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 10.35 12.56 15.14 18.80 23.86 普通股增加 1 1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 65 42 0 0 0 P/E 154.9 119.8 89.4 66.8 49.8 其他筹资现金流 -109 -144 -131 -136 -153 P/B 26.4 21.8 18.1 14.5 11.5 现金净增加额 -223 -190 30 -122 121 EV/EBITDA 120.6 106.9 66.3 49.3 36.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所