20年前三季业绩同比+241%，净利率逐季提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年10月22日 证券研究报告•2020年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 17.68元 博 迈 科（603727） 采掘 目标价： 30.75元（6个月） 20年前三季业绩同比+241%，净利率逐季提升 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：倪正洋 执业证号：S1250520030001 电话：021-58352138 邮箱：nzy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.34 流通A股(亿股) 2.34 52周内股价区间(元) 14.38-22.55 总市值(亿元) 41.41 总资产(亿元) 39.04 每股净资产(元) 10.21 相关研究 [Table_Report] 1. 博迈科（603727）：20H1业绩同比+200%，经营现金流净额创近四年新高 (2020-07-24) 2. 博迈科（603727）：签订Modec 6.6亿元FPSO大单，大客户成果不断兑现 (2020-07-20) 3. 博迈科（603727）：Q1业绩同比+178%，在手订单充足、运行平稳 (2020-04-25) 4. 博迈科（603727）：为何博迈科是全球海工产业链转向中国的排头兵 (2020-03-24) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现收入16.5亿元，同比+114.9%；实现归母净利润7925万元，同比+241.2%；扣非归母净利润5163万元，同比+2129.2%。  超60亿元在手大单推动业绩高增长，经营现金流量净额连续三季正流入。目前公司在手大单超60亿元，Arctic LNG 2、Mero2、MV32、MV33等项目运行良好。20年前三季度公司实现收入16.5亿元，同比+114.9%，其中Q3单季收入6.8亿元，同比+153.3%；前三季度归母净利7925万元，同比+241.2%，其中Q3单季归母净利3715万元，同比+303.1%。20年公司经营活动现金流量净额连续三个季度正流入，前三季合计达5.2亿元，创近四年新高。前三季度公司毛利率9.17%，同比-3.5pp，毛利率走低主要系公司项目施工进展较快，部分合同负债确认收入时间滞后于成本，前三季度公司合同负债达8.5亿元，预计公司毛利率将随着各类项目交付逐渐释放。  费用管控能力与效率提升，净利率逐季升高。2020年前三季度公司销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 为0.2%/2.6%/3.9%/-0.1%，同比-0.5pp/-2.7pp/-0.8pp/-2.9pp，期间费用率合计为5.7%，同比-6.9pp。公司近年来通过自动机器人、改善工艺等方式，提高生产效率，减少人工及氩气成本，受益于此，公司净利率自2019年以来呈逐季回暖趋势，2020年前三季度公司净利率4.8%，同比+1.8pp，Q3净利率5.5%，创自19年以来单季最高。  实力增强+绑定大客户+扩产，公司市占率持续提升。公司业务从生活楼模块走向电气间、上部油气处理模块，从建造走向详设、调试、总装全产业链覆盖，业务实力不断增强。公司凭借安全性和效率积累了良好的客户口碑，与Modec、SBM、Technip等国际巨头建立长期紧密合作关系。公司非公开发行股票已获证监会核准批复，2#码头、四期场地等募投项目建设进展顺利，强化了公司承接大型模块与FPSO总装实力。预计公司市占率将随着行业回暖持续提升。  盈利预测与投资建议。公司是全球海工产业链转向中国的排头兵，预计2020-2022年归母净利润分别为1.5、2.9、4.0亿元，对应PE 27、14、10倍，维持“买入”评级。  风险提示：油价大幅波动风险；项目预算风险；市场竞争风险；汇率波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1354.10 2400.00 3669.99 4394.99 增长率 241.40% 77.24% 52.92% 19.75% 归属母公司净利润（百万元） 34.65 152.70 287.80 399.11 增长率 384.49% 340.63% 88.48% 38.67% 每股收益EPS（元） 0.15 0.65 1.23 1.70 净资产收益率ROE 1.48% 6.19% 10.80% 13.78% PE 119 27 14 10 PB 1.77 1.68 1.55 1.43 数据来源：Wind，西南证券 -12%-2%8%18%28%38%19/1019/1220/220/420/620/820/10博 迈 科 沪深300 博 迈 科（603727）2020年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设一：油价波动对公司现有FPSO订单无影响，公司在大客户中市占率稳步提升。 公司海洋油气开发业务主要提供 FPSO 核心模块的设计与建造服务。公司自2016年开始加强产能准备，预计在FPSO产业链转移至中国，公司核心竞争力提升背景下，公司将凭借着与Modec、SBM等公司的长期合作关系斩获相关订单。短期看，油价波动不会影响公司现有FPSO订单业务，长期看，随着疫情最终恢复、石油供需恢复平衡，油价将逐渐回暖，同时租赁模式FPSO业务对油价的敏感度，进一步刺激FPSO业主方投资。预计2020-2022年公司海洋油气业务营收增长率分别为30.8%、53.0%、38.5%；毛利率稳步提升，分别为13%、13%、14%。 假设二：公司Arctic-2 LNG业务将按照Yamal-1期项目收入确认规律确认收入。 公司液化天然气业务主要提供天然气液化工厂生产系统和控制系统和其他辅助设施相关模块的设计与建造，该板块盈利能力较强，在公司在手订单充裕时毛利率常年在20%以上。2019年公司中标的Arctic-2期工程订单合计金额达47.2亿元，参照公司在执行Wheatstone LNG和Yamal 1期合同时的收入确认情况来看，该订单将推动未来公司液化天然气业务营收和业绩的增长。预计2020-2022年公司天然气液化项目营收增长率分别为404.2%、53.3%、8.7%；毛利率稳步提升，分别为20.0%、20.5%、21.0%。 假设三：公司矿业开采项目和其他业务平稳发展。 基于以上假设，我们预测公司2020-2022年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 海洋油气开发 收入 650.07 850.00 1,300.00 1,800.00 增速 103.63% 30.76% 52.94% 38.46% 毛利率 0.55% 13.00% 13.00% 14.00% 矿业开采 收入 401.81 40.00 60.00 80.00 增速 1095.51% -90.00% 50.00% 33.30% 毛利率 29.58% 23.00% 23.00% 23.00% 天然气液化 收入 297.50 1,500.00 2,300.00 2,500.00 增速 761.57% 404.20% 53.33% 8.70% 毛利率 15.26% 20.00% 20.50% 21.00% 其他业务 收入 4.72 10.00 10.00 15.00 增速 -49.03% 111.90% 0% 50.00% 毛利率 71.98% 70.00% 70.00% 70.00% 合计 收入 1,354.10 2,400.00 3669.99 4394.99 增速 241.40% 77.20% 52.90% 19.80% 毛利率 12.65% 17.78% 18.02% 18.34% 数据来源：Wind，西南证券 博 迈 科（603727）2020年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1354.10 2400.00 3669.99 4394.99 净利润 34.65 152.70 287.80 399.11 营业成本 1182.83 1973.30 3008.70 3589.09 折旧与摊销 85.30 167.78 167.78 167.78 营业税金及附加 7.78 36.66 44.40 57.82 财务费用 16.20 -41.57 -86.89 -108.04 销售费用 9.28 27.72 42.79 49.21 资产减值损失 11.71 0.00 0.00 0.00 管理费用 66.91 246.02 369.66 414.08 经营营运资本变动 856.54 -1798.33 1059.88 -252.63 财务费用 16.20 -41.57 -86.89 -108.04 其他 -1049.13 3.85 -0.20 -0.73 资产减值损失 11.71 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -44.72 -1515.57 1428.37 205.49 投资收益 16.89 0.24 0.10 0.10 资本支出 -238.09 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.67 0.00 0.00 0.00 其他 556.28 41.78 -13.31 4.57 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 318.19 41.78 -13.31 4.57 营业利润 26.67 158.10 291.44 392.93 短期借款 79.02 1205.82 -1284.85 0.00 其他非经营损益 1.72 2.46 2.11 1.98 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 28.39 160.56 293.55 394.91 股权融资 3.62 0.91 0.00 0.00 所得税 -6.26 7.86 5.75 -4.20 支付股利 -6.87 -20.33 -89.59 -168.86 净利润 34.65 152.70 287.80 399.11 其他 -104.55 41.29 86.89 108.04 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -28.78 1227.68 -1287.54 -60.82 归属母公司股东净利润 34.65 152.70 287.80 399.11 现金流量净额 234.52 -246.10 127.52 149.23 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 486.10 240.00 367.52 516.76 成长能力 应收和预付款项 266.42 371.43 572.29 654.54 销售收入增长率 241.40% 77.24% 52.92% 19.75% 存货 530.32 1081.55 1550.52 1891.73 营业利润增长率 130.