2020年三季报点评：新品上线+渠道发力，双驱动保驾持续增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月22日甘源食品发布三季报，公司前三季度实现营业收入7.94亿元，同比+9.75%；实现归母净利润1.24亿元，同比+21.11%；基本EPS为1.65元。20Q3单季度公司实现营业收入3.04亿元，同比+10.63%；实现归母净利润0.55亿元，同比+15.48%。 二、分析与判断  收入保持稳步增长，经典产品核心竞争力稳固 公司前三季度实现营业收入7.94亿元，同比+9.75%，其中20Q1/Q2/Q3分别实现营业收入2.43/2.47/3.04亿元，分别同比+8.81%/+9.60%/+10.63%。公司经典产品瓜子仁/蚕豆/青豌豆优势依旧稳固，对公司业绩形成支撑，同时新品也带来一定收入增量。公司三季度推出花生品类，极致小单品策略下打造多口味系列花生产品，市场表现可期。公司持续对产品全方面优化升级，丰富经典产品系列口味，并对炒米等谷物食品的口味和包装进行升级改进，同步推进坚果、燕麦等新品的研发，打造更丰富的产品组合。  三季度营销活动力度加大，盈利能力持续提高 毛利率：公司前三季度毛利率40.61%，同比-1.06ppt，单Q3毛利率40.29%，同比-2.00ppt，毛利率出现一定幅度的下滑，预计是疫情后销售折扣增加叠加新品短期未放量带来的毛利率短期压力所致。期间费用率：公司前三季度期间费用率为22.25%，同比-0.32ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.89%/4.01%/0.56%/-0.21%，分别-0.54ppt/+0.27ppt/+0.16ppt/-0.20ppt；单Q3期间费用率为21.91%，同比+1.94ppt，其中销售费用率为17.63%，同比+1.73ppt。疫情期间线下营销活动力度减小，带来前半年营销费用的精简，疫情恢复后，线下营销活动逐步加大投放力度，带来销售费用率的增长。净利率：公司前三季度实现归母净利润1.24亿元，同比+21.11%，单Q3实现归母净利润0.55亿元，同比+15.48%。前三季度净利率15.63%，同比+1.47ppt，单Q3净利率18.23%，同比+0.77ppt。净利润增速跑赢收入增速以及净利率持续提升，均验证公司盈利能力持续提高。  甘源未来看点：新品推广+渠道精耕+产能加码 1.新品推广：甘源主推极致小单品策略，Q3新晋上线花生品类，涵盖多味/香辣/椒盐/紫薯等热门口味，丰富口味赋予小品类零食强大竞争力。2.渠道精耕：公司积极拓展全渠道营销方案，线下方面持续以散装小包装产品，推进县乡渠道深度覆盖。线上方面，把握直播带货热点，在淘宝、抖音、快手等多平台同步推进带货营销；成立社群营销部门，布局社区团购销售模式。3.产能加码：公司河南安阳3.6万吨生产基地正在建设中，建成后将大幅缓解目前80%以上高位产能利用率压力。生产端加码，结合营销端发力，有望带来营收的进一步放量。 三、投资建议 预计2020-2022年公司收入为12.23/14.45/17.28亿元，同比+10.3%/+18.1%/+19.6%；归母净利润为2.08/2.50/2.98亿元，同比+24.0%/+20.2%/+18.8%；对应摊薄后EPS为2.23/2.69/3.19元；对应PE为51X/43X/36X。目前休闲食品板块20年预期估值约为54倍（Wind一致预期，算数平均法），公司估值低于板块可比公司，维持“推荐”评级。 四、风险提示 新品推广不及预期，行业竞争加剧，食品质量及安全问题。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 114.5元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-10-22 近12个月最高/最低（元） 151.34/55.81 总股本（百万股） 93 流通股本（百万股） 23 流通股比例（%） 25.00 总市值（亿元） 107 流通市值（亿元) 27 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.甘源食品（002991）2020年半年报点评：Q2环比改善明显，新品推广值得期待 2.甘源食品（002991.SZ）深度报告：籽坚果龙头，品类拓展+渠道发力值得期待 -9%41%91%141%191%19/1020/120/420/720/10甘源食品 沪深300 [Table_Title] 甘源食品（002991） 公司研究/点评报告 新品上线+渠道发力，双驱动保驾持续增长 ——甘源食品（002991）2020年三季报点评 点评报告/食品饮料 2020年10月23日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 甘源食品（002991） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,109 1,223 1,445 1,728 增长率（%） 21.7% 10.3% 18.1% 19.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 168 208 250 298 增长率（%） 40.1% 24.0% 20.2% 18.8% 每股收益（元） 2.40 2.23 2.69 3.19 PE（现价） 47.7 51.2 42.6 35.9 PB 15.9 6.8 6.0 5.3 资料来源：公司公告、民生证券研究院 iW9UMBhY9UgVpO7N9R9PmOnNmOoOeRoPoOeRnPnO6MrRvMxNoOrQxNpMvM 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 甘源食品（002991） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] v 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 1,109 1,223 1,445 1,728 成长能力 营业成本 648 731 843 999 营业收入增长率 21.7% 10.3% 18.1% 19.6% 营业税金及附加 14 14 17 20 EBIT增长率 46.9% 23.9% 21.1% 20.3% 销售费用 192 171 215 263 净利润增长率 40.1% 24.0% 20.2% 18.8% 管理费用 38 37 41 52 盈利能力 研发费用 4 6 9 9 毛利率 41.6% 40.2% 41.7% 42.2% EBIT 213 264 320 385 净利润率 15.1% 17.0% 17.3% 17.2% 财务费用 (0) 0 0 0 总资产收益率ROA 19.5% 10.9% 11.6% 12.1% 资产减值损失 (2) 0 0 0 净资产收益率ROE 33.3% 13.2% 14.1% 14.8% 投资收益 6 5 5 5 偿债能力 营业利润 226 278 334 399 流动比率 1.7 5.3 4.6 4.5 营业外收支 (1) 1 2 1 速动比率 1.3 4.8 4.2 4.0 利润总额 225 280 336 399 现金比率 1.2 4.7 4.1 3.9 所得税 57 71 86 102 资产负债率 0.4 0.2 0.2 0.2 净利润 168 208 250 298 经营效率 归属于母公司净利润 168 208 250 298 应收账款周转天数 3.1 3.3 3.1 3.2 EBITDA 242 302 374 452 存货周转天数 47.5 48.8 48.2 48.1 总资产周转率 1.4 0.9 0.7 0.7 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 71 829 889 1112 每股收益 2.4 2.2 2.7 3.2 应收账款及票据 11 11 13 16 每股净资产 7.2 16.9 19.0 21.6 预付款项 7 14 13 15 每股经营现金流 3.4 2.2 3.4 4.3 存货 99 100 126 141 每股股利 1.1 0.4 0.5 0.6 其他流动资产 0 0 0 0 估值分析 流动资产合计 431 1197 1290 1533 PE 47.7 51.2 42.6 35.9 长期股权投资 0 5 10 15 PB 15.9 6.8 6.0 5.3 固定资产 345 579 792 928 EV/EBITDA 43.1 31.9 25.5 20.8 无形资产 101 117 127 122 股息收益率 0.9% 0.4% 0.5% 0.6% 非流动资产合计 431 712 871 931 资产合计 862 1910 2161 2465 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 84 82 96 119 净利润 168 208 250 298 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 30 38 54 66 流动负债合计 250 227 278 344 营运资金变动 41 (30) 21 46 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 236 208 317 403 其他长期负债 108 108 108 108 资本开支 76 313 206 121 非流动负债合计 108 108 108 108 投资 (146) (1) (2) (1) 负债合计 358 335 386 452 投资活动现金流 (216) (313) (206) (121) 股本 70 93 93 9