游戏行业买量专题：买量迈入新时代，精品开启新征程

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 传媒 [Table_IndustryInfo] 游戏行业买量专题 超配 （维持评级） 2020年09月15日 一年该行业与上证综指走势比较 行业专题 买量迈入新时代，精品开启新征程  买量提升供需匹配效率，增强精品游戏议价力 从宏观角度看，买量是催化剂，更好匹配供需。长期来看，游戏行业增长取决于需求；短期来看，游戏行业增长来自于产品供给推动，买量提升供需匹配效率，减少“损耗”。从微观角度看，相比于联运，买量更公平、可操控性更强，获得越来越多的游戏厂商青睐。越精品的游戏买量成本越低，买量可以放大优质内容的传播力，增强对渠道的议价力。  买量的核心能力聚焦于数据、算法、创意以及产品迭代 媒介关心eCPM，广告主在意CPA（更进一步ROI），如何优化中间指标（CTR、IR、付费率）则是买量能力的关键。其一，数据和算法，随着从CPM-CPC-CPA-oCPM的演化，平台承担优化的责任越大、获得产业链利益也越大，买量变得更“简单”了，内容品质的重要性加强。其二，创意及产品迭代，广告素材的数量是保证产品快速试错和快速优化的方法，素材市场视频化大趋势，买量素材的创意和数量都非常重要。买量的另一个优势就是快速试错和优化，通过持续的调优达到良好的ROI。  头部厂商携手主流大作入局，素材投放增长、中小厂商出清 买量成为游戏推广标配，相比于以往，不少主流大作都挤进买量头部位置；腾讯、网易、阿里、完美等“正规军”亦进入买量市场，头部榜单被大厂霸占，呈现集中化现象。较去年，整体素材投放量大幅增长；但由于买量市场趋于精品化，中小厂商处于“缺产品”的状态，逐步出清。  风险提示 行业竞争加剧，行业监管风险，宏观经济下行风险。  投资建议：看好流量变革下的成长机遇 以抖音、快手为代表的买量渠道兴起，为厂商提供了更公平、更自主的获取用户方式。一方面，推动游戏行业市场规模增长；另一方面，加强优质内容对传统渠道的议价力。我们从两条主线推荐游戏行业：1）优质研发商，买量助力优质产品触达用户、放大商业价值，推荐吉比特、掌趣科技、网易、祖龙娱乐等标的；2）具备规模、数据、算法等优势的老牌买量发行商，研运一体、品类扩充之下有望获得持续成长机遇，推荐三七互娱，关注中手游等标的。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 09999 网易-S 买入 143.60 496,200 4.42 5.14 29.24 25.14 09990 祖龙娱乐 买入 24.70 20,100 0.80 1.46 27.79 15.23 603444 吉比特 买入 566.79 40,700 15.40 17.70 36.80 32.02 300315 掌趣科技 买入 7.92 21,800 0.31 0.43 25.55 18.42 002555 三七互娱 买入 40.92 86,400 1.25 1.43 32.74 28.62 00302 中手游 未评级 3.26 7,600 0.34 0.44 8.63 6.67 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测（网易、中手游来自wind一致预期、其他公司来自国信传媒互联网预测；网易、祖龙娱乐、中手游收盘价、市值为港币，其他均为人民币计量） 相关研究报告： 《哔哩哔哩-BILI.O-财报点评：破圈之外，积极关注UP主商业化生态发展》 ——2020-09-01 《互联网科技行业点评：蚂蚁集团上市在即，推荐腾讯控股，建议积极关注蚂蚁集团》 ——2020-08-26 《互联网公司财报点评：拼多多（PDD.O）：用户增量强劲，营销策略调整致GMV低于预期》 ——2020-08-24 《营销新生态之二：字节跳动搅动流动格局，直播电商/MCN激活营销新生态》 ——2020-08-19 《电影行业快评：《八佰》点映表现优异，电影 市 场 恢 复 有 望 持 续 超 预 期 》 ——2020-08-17 证券分析师：张衡 电话： 021-60875160 E-MAIL： zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 证券分析师：高博文 电话： E-MAIL： gaobowen@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030004 证券分析师：夏妍 电话： 021-60933162 E-MAIL： xiayan2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4S/19N/19J/20M/20M/20J/20上证综指传媒 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 以抖音、快手为代表的买量渠道兴起，为厂商提供了更公平、更自主的获取用户方式。一方面，推动游戏行业市场规模增长；另一方面，加强优质内容对传统渠道的议价力。 买量变得“简单”，优质产品的买量成本更低，越来越多传统研发商开启买量之路并取得不错的成绩。优质研发商，买量助力优质产品触达用户、放大商业价值，推荐吉比特、掌趣科技、网易、祖龙娱乐等标的。具备规模、数据、算法等优势的老牌买量发行商，研运一体、品类扩充之下有望获得持续成长机遇，推荐三七互娱，关注中手游等标的。 核心假设或逻辑 第一，我们认为越来越多研发厂商选择买量发行，买量渠道占比将持续提升，传统渠道的议价能力减弱。 第二，精品游戏的LTV相对较高，边际CPA相对较低，利润最大化情况下可以保证较高ROI和用户量，买量行业内容精品化趋势愈发明显。 第三，对于买量成本来说，依次重要的是产品、渠道、数据、规模、素材等。新兴买量渠道集中于抖音、快手，其通过数据和算法的不断优化，买量行为更为容易。 第四，头部厂商及主流大作进入买量市场，中小厂商出清，呈现集中化显现。 与市场预期不同之处 我们不仅仅分析宏观角度对买量市场进行分析，更注重拆解买量的影响因素及其变化趋势。结合2020年买量市场产品、参与者的变化来印证这种变化以及对游戏行业的影响。 对于影响买量行业的重要因素——数据和算法，我们从广告计费模式的变化来分析买量壁垒降低的趋势，判断传统研发厂商迎来“黄金买量窗口期”。也着重阐述产品力对于买量行业的重要性愈发明显，内容精品化趋势推动买量行业集中度提升。 股价变化的催化因素 第一，传统研发厂商买量效果超预期，素材投放量及利润率水平超预期。 第二，抖音、快手极速版DAU及时长增长超预期。 第三，传统应用商店游戏分成收入遇到瓶颈或出现下滑。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，行业竞争加剧，买量也推动行业竞争更为激烈，部分品类、题材的买量成本大幅上升。 第二，行业监管风险，作为内容产业，受到国内、国外政策监管影响。 第三，宏观经济下行风险，长期来看，游戏行业与宏观经济强相关，宏观经济增速会影响游戏行业增速。 uWhYbZ9U8YkYtRpN6MdN7NsQrRpNpPjMmMzQkPrQqO9PrRxONZpNvMxNnOrQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 行业趋势：买量提高供需匹配，增强精品议价力................................................................ 6 宏观：买量是“催化剂”，推动游戏行业发展 ............................................................... 6 微观：买量增强可操控性，放大优质游戏的传播力和盈利 ....................................... 8 核心能力：产品之外，渠道、数据和创意、迭代.............................................................. 10 数据和算法：平台承担优化责任，买量不再是“难事” ............................................. 10 创新和迭代：持续创意输出是根本，不断产品迭代提高容错 ................................. 13 市场现状：买量市场头部化明显，研发商再崛起.............................................................. 14 大盘：买量投放大幅增长，“产品荒”推动中小厂商出清 ......................................... 14 格局：买量成为行业标配，主流大作挤进买量头部位置 ......................................... 16 看好流量变革下的成长机遇，推荐具备优秀研发及运营的头部标的 .............................. 18 网易：突破流量瓶颈，精品买量事半功倍 ................................................................ 18 祖龙娱乐：聚焦研发，自主发行开启新征程............................................................. 19 吉比特：精品研发，长线运营，兼顾差异化和商业化 ............................................. 20 三七互娱：对渠道变化敏锐，精细化运营能力突出 ................................................. 21 中手游：从传奇到射雕，买量能力持续验证............................................................. 22 国信证券投资评级 ................................................................................................................. 25 分析师承诺 ............................................................................................................................. 25 风险提示 ................................................................................................................................. 25 证券投资咨询业务的说明 ..................................................................................................... 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图表目录 图1 ：美国视频游戏收入与经济强相关（2004-2018年） ........................