精密金属一站式提供商，拐点显现5G时代弹性大

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 科森科技（603626） 证券研究报告 2020年09月10日 投资评级 行业 机械设备/金属制品 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 14.74元 目标价格 24.90元 基本数据 A股总股本(百万股) 483.26 流通A股股本(百万股) 473.87 A股总市值(百万元) 7,123.32 流通A股市值(百万元) 6,984.89 每股净资产(元) 4.31 资产负债率(%) 57.62 一年内最高/最低(元) 18.55/7.50 作者 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 俞文静 联系人 yuwenjing@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 精密金属一站式提供商，拐点显现5G时代弹性大 精密金属一站式提供商，判断5G时代内外因素改善下，业绩到达拐点，5G时代业绩弹性大。公司具备精密金属制造“一站式”服务能力，以消费电子为核心，持续拓展产品品类至医疗器械、光伏产品等领域结构件，覆盖富士康、苹果、华为、联想等主流客户。公司11-18年营收CAGR为55%，19年由于行业创新放缓+研发投入大、量产不及预期+存货计提导致短期承压，我们判断随着内外多因素改善，外：20年5G换机提振销量+下游高景气；内：自动化改造+大客户拓展顺利，同时公司18年可转债募资6.1亿元用于扩产年产2亿件精密金属结构件，已于19年底全部完成。公司业绩拐点显现，5G时代业绩向上弹性大。 金属小件转型大件，多产品线切入苹果，同时导入华为笔电，客户多元化。公司已绑定苹果+华为两大消费电子龙头。苹果方面：公司12年通过捷普提供静音键按键、镜头环等iPad结构件，17 年切入 iPhone 不锈钢/铝合金中框供应链（“精锻+CNC”工艺不锈钢中框），由消费电子外观小件拓展至大件，目前已切入iPad、iPad Pencil、MacBook等产品线，未来持续看好：1）20年苹果将进入通讯+ID创新的超级周期，并推出多款5G新机型；2）5G手机采用金属中框+玻璃/陶瓷，价值量从50~150元提升至>180元；3）公司已完成技术研发，笔记本电脑转轴（铰链）等产品已进入量产阶段，技术门槛高供应链地位稀缺。华为：公司掌握了整套精密金属制造服务和配套技术方法，满足“一站式”服务，并切入华为笔记本供应链，有望享受华为笔记本高成长、持续渗透国内笔记本客户，客户多元化。 A股医疗器械稀缺标的，切入电子烟打造新业绩增长点。公司积极卡位医疗、电子烟等领域：1）医疗：预计2022年全球医疗器械行业规模将达5328亿美元，刺激精密结构器件需求。公司14年切入全美第二医疗器械公司美敦力供应链，有望持续受益于高端客户资源，业绩稳健增长。公司18年设立科森医疗，持续提升医疗器械领域核心竞争力，医疗手术结构件为毛利率最高的产品(13-18年维持在48%以上)，有望成下一个重要业务增长点。2）电子烟：随各国控烟减烟力度增强和民众健康意识提升，2025 年电子烟全球市场规模有望达614亿美元。公司收购元诚电子完善精密压铸工艺，积极卡位电子烟，目前已切入某知名电子烟品牌的精密金属结构件供应链，有望优享行业增长。 投资建议：预计公司20-22年净利润为1.81、4.02、5.18亿元，给予公司21年PE=30x，对应目标价24.9元/股。 风险提示：行业竞争加剧、公司产品研发不及预期、5G建设进度不及预期 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,408.32 2,127.27 3,112.10 4,377.79 5,737.55 增长率(%) 11.24 (11.67) 46.30 40.67 31.06 EBITDA(百万元) 496.16 354.99 399.35 650.18 782.22 净利润(百万元) 124.68 (184.93) 181.04 401.98 518.10 增长率(%) (43.94) (248.32) 197.90 122.04 28.89 EPS(元/股) 0.26 (0.38) 0.37 0.83 1.07 市盈率(P/E) 56.90 (38.37) 39.35 17.72 13.75 市净率(P/B) 3.81 4.28 4.07 3.58 3.01 市销率(P/S) 2.95 3.34 2.29 1.63 1.24 EV/EBITDA 8.75 16.41 24.16 13.31 11.91 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%3%22%41%60%79%98%117%2019-092020-012020-05科森科技金属制品沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 精密金属制造一站式服务商，持续多元化产品拓展下游应用 ............................................. 4 2. 业绩拐点显现，5G时代向上弹性大 ......................................................................................... 6 2.1. 业绩短期承压，看好未来基本面向上 ..................................................................................... 6 2.2. 智能改造降低三费，高研发投入蓄力5G .............................................................................. 7 2.3. 主流客户范围广覆盖，持续推进大客户战略 ....................................................................... 8 3. 金属小件转型大件顺利，5G时代大客户战略下多点受益 ................................................... 9 3.1. 大客户品类拓展顺利，受益于5G通讯+ID创新超级周期 ............................................. 9 3.2. 完成金属小件到大件转型，受益于5G时代金属中框主流方案渗透 ........................ 10 3.3. 切入国内笔记本大客户，客户产品多元化顺利 ................................................................ 12 3.4. 扩产持续拓宽护城河，规模效应有助于提升利润率 ....................................................... 12 4. 下游应用开拓打开成长空间，持续打造新业绩增长点 ....................................................... 13 4.1. 绑定全球医疗器械集团高端客户，高毛利产品提振盈利能力 ..................................... 13 4.2. 收购元诚电子+绑定大客户，积极卡位电子烟 .................................................................. 14 5. 股权激励绑定核心团队，彰显公司长线发展信心 ................................................................ 15 6. 投资建议 ....................................................................................................................................... 15 7. 风险提示 ....................................................................................................................................... 16 图表目录 图2：公司国际认证体系证书 ..................................................................................................................... 5 图3：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 5 图4：2015-2019年公司营业收入（亿元） .......................................................................................... 6 图5：2015-2019年公司各业务营收（亿元） ..................................................................................... 6 图6：2015-2019年公司总体销售毛、净利率（%） .......................................................................... 7 图7：2015-2019年公司分产品毛利率（%） ....................................................................................... 7 图8：2015-2019年公司三费支出（亿元） .......................................................................................... 7 图9：2015-2019年公司三费支出/营业总收入（%） ........................................................................ 7 图10：2015-2018年公司研发支出（亿元） ....................................................................................... 8 图11：公司前五大客户销售收入占比（%）.......................................................................................... 8 图12：苹果手机历年出货量(亿) .............................................................................................................. 10 图13：apple pencil拆解 .......