股价回落提供买入机会；市盈率24％，市盈率<10倍

彭博社的更多报告：CMBR和中国资本品终审法院冯检基(852) 3900 0826股票数据 Mkt帽（百万港元）11,763平均3个月的t / o（百万港元）52w高/低（港元）5.22 / 2.85已发行股份总数（百万）3,100.7 资料来源：彭博社股权结构三一重工投资公司67.7%自由流通量32.3％资料来源：香港交易所分享性能绝对相对的6个月-17.0％-9.9％资料来源：彭博社12个月价格表现（港元）631 HK HSI（重新定基）6.05.04.03.02.01.00.08/201911/20192/20205/20208/2020资料来源：彭博社审核员：安永会计师事务所相关报告2020年4月2020年8月20日三一国际（631 HK）股价回落提供买入机会；市盈率24％，市盈率<10倍买弱点。在发布1H20业绩后，三一股价在过去两天下跌了9％，这是由于核心净利润低于预期以及对第二季度毛利率缓慢回升的担忧。我们认为，利润率恢复缓慢的原因是公司采取新产品举措来推动增长，而不是削弱了定价能力。我们预计，在快速增长的宽体矿用卡车，大型港口机械积压的稳固以及降低成本的明确计划的推动下，三一国际将在2020E-22E年实现24％的复合年增长率。我们将2020E-22E的盈利预测略微下调1-4％，并将目标价上调至5.89港元（基于2020E不变的15倍市盈率）。股价回调后，估值具有9.6倍2020年市盈率的吸引力。结果后NDR的主要收获：最新积压：三一重工总订单额为32亿元人民币。矿山设备的未完成额为人民币14-15亿元（路标：1.8亿人民币； CCMU：11亿人民币；矿用卡车：1.1亿人民币）。物流设备的未完成订单量为18亿元人民币（大型：15.6亿元人民币；小型：2.5亿元人民币）。2H20E收入增长将加速。管理层有信心在2H20E达到30％的同比收入增长（而1H则为25％），这得益于海外经济体的重新开放以及中国道路标头和CCMU的强劲需求。此外，宽体采矿卡车将目标价5.89港元（先前目标价HK $ 5.92）上升/下降+ 56％当前价格HK $ 3.78在1H20同比增长1.8倍之后，继续保持强劲的销售增长。1个月-2.7%-3.8%管理层的目标是使全部业务的总收入增长约25％3个月-4.6%-10.0%年。提高利润的措施。 1H20宽体卡车的毛利率仅为11％，但一直处于上升趋势。销量的进一步增长，再加上电动车型的推出，将继续推动利润率增长。另一方面，三一正将某些生产工厂升级为“灯塔工厂”，这将是提高生产效率的关键。特别是，珠海第二阶段的产能扩张将有助中期改善大型港口机械的毛利率（1H20仅为8％）。三一预计整个公司的综合毛利率将保持在29％。主要危险因素：（1）在海外未包含COVID-19； （2）煤矿开采活动下降； （3）国际贸易弱于预期。收益摘要（12月31日）FY18A FY19A FY20E FY21E FY22E收入（人民币百万元）4,4175,6567,1849,50411,096同比增长（％）78.028.127.032.316.7净利润（百万元）6009201,1061,4321,757共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.370.500.63EV / EBITDA（x）9.46.65.64.43.7市盈率（x）16.511.59.67.46.1请投下宝贵的一票市净率（x）1.51.51.41.21.1为CMBIS研究团队产量 （％）3.13.54.25.46.62020年亚洲货币经纪商投票：净资产收益率（％）9.413.614.817.118.6净负债率（％）净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计请最后阅读分析证明和重要披露页1招银国际证券|股票研究|公司更新买（维持）每股收益（人民币）0.200.300.360.460.57同比增长（％）161.651.319.529.522.7 2020年8月20日请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露21H20亮点：混合的结果，但结果不错三一重工公布的1H20净利润同比增长16％至6.4亿元人民币，这得益于收入增长25％（好于预期），但部分被毛利率下降4个百分点至27％（低于预期）所抵消。此外，由于均为非经营项目的减值损失转回和存货回拨的增加，也为盈利增长提供了帮助。根据我们的测算，不包括这些项目，净利润将仅同比增长7％至5.54亿元人民币。 1H20的经营现金流入同比增长26％至6.49亿元人民币，我们认为这是健康的。1H20的结果意味着2Q20的收入将显着增长50％（而20Q 1Q则为1％，这是由于中国爆发COVID）。毛利率从第一季度的26.2％略升至第二季度的27.5％，但较19年第二季度的31.4％有所下降。这是由于快速发展的宽体卡车和大型港口机械的复苏所带来的利润率低于公司的平均水平。图1：三一季度业绩人民币百万元19年1季度20年1季度Chg（同比）19年2季度20年2季度Chg（同比）收入1,5311,5531%1,5132,26250%销售成本-1,063-1,1468%-1,037-1,63958%毛利468407-13%47662331%毛利率30.6%26.2%31.4%27.5%税前收益324296-9%31645845%税前利润率21.2%19.1%20.9%20.2%净利276257-7%27538339%净利润18.0%16.5%18.2%16.9%资料来源：公司数据，CMBIS图2：三一的1H收益 YE 12月31日（人民币百万元）1H191小时20分变化（同比）收入矿山设备1,8092,37031.0%物流设备1,2351,44617.1%总收入3,0443,81525.3%销售成本(2,100)(2,785)32.6%毛利9441,0309.1%其他的收入2002157.6%其他损益2257161.4%研发费用(181)(180)-0.6%行政费用(336)(311)-7.5%其他费用0(2)不适用息税前利润64981024.7%净财务收入/（成本）(9)(56)不适用财务收入2519-23.7%财务费用(34)(75)118.9%应占合资公司及联营公司的利润00不适用税前收益64075417.8%所得税(88)(115)31.8%税后利润55363915.5%MI(1)1不适用净利55264015.9%D＆A132124-5.7%息税折旧摊销前利润78193419.6%资料来源：公司数据，CMBIS 2020年8月20日3请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露图3：三一重工1H20细分市场（人民币百万元）1H191小时20分变化（同比）收入矿山设备销售1,9292,54732.0%营业额1,8092,37031.0%其他12017847.8%物流设备销售1,3151,48312.8%营业额1,2351,44617.1%其他8038-52.9%总收入3,2444,03024.2%部门息税前收益能源设备39556142.0%港口机械255249-2.1%细分总结果64981024.7%分部利润ppt能源设备20.5%22.0%1.5港口机械19.4%16.8%-2.6平均20.0%20.1%0.1资料来源：公司数据，CMBIS图4：主要假设的变化旧新更改2020年2021E2022E2020年2021E2022E2020年2021E2022E（人民币百万元）收入路头1,5521,8602,1081,4361,5681,696-7.5%-15.7%-19.5%联合煤矿单位（CCMU）1,4811,9992,2991,4701,9852,282-0.7%-0.7%-0.7%小型港口机械1,5471,8562,0421,7402,0882,33912.5%12.5%14.5%大型港口机械9741,2181,3159741,6561,8220.0%36.0%38.5%矿用卡车8791,2891,8309531,4072,0078.4%9.2%9.7%其他6108009506108009500.0%0.0%0.0%总7,0439,02210,5437,1849,50411,0962.0%5.3%5.2%增长（同比）变化（ppt）路头10.2%19.8%13.3%2.0%9.2%8.2%(8.2)(10.6)(5.2)联合煤矿单位（CCMU）38.0%35.0%15.0%37.0%35.0%15.0%(1.0)0.00.0小型港口机械0.0%20.0%10.0%12.5%20.0%12.0%12.50.02.0大型港口机械42.0%25.0%8.0%42.0%70.0%10.0%0.045.02.0矿用卡车126.5%46.6%42.0%145.6%47.6%42.6%19.11.00.6其他10.1%31.1%18.8%10.1%31.1%18.8%0.00.00.0总24.5%28.1%16.9%27.0%32.3%16.7%2.54.2(0.1)毛利率变化（ppt）路头41.5%41.5%41.5%40.0%40.5%40.5%(1.5)(1.0)(1.0)联合煤矿单位（CCMU）27.0%28.0%28.0%26.5%27.5%27.5%(0.5)(0.5)(0.5)小型港口机械34.5%34.5%34.0%33.0%33.0%33.0%(1.5)(1.5)(1.0)大型港口机械12.0%12.0%15.0%8.0%10.0%11.0%(4.0)(2.0)(4.0)矿用卡车15.0%20.0%20.0%12.5%14.5%17.0%(2.5)(5.5)(3.0)其他45.0%45.0%45.0%40.0%40.0%40.0%(5.0)(5.0)(5.0)混合毛利率29.8%30.3%30.4%27.6%26.9%27.1%(2.3)(3.4)(3.3)净利1,1131,4871,7901,1061,4321,757-0.7%-3.7%-1.9%资料来源：公司数据，CMBIS估计 2020年8月20日4请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露1月5月9月2月1月5月9月2月5月9月2月1月5月9月2月5月9月2日1月可能/图5：中国原煤产量（年度）图6：中国原煤产量（每月）十亿吨万吨4.525%40020%4.020%35015%3.515%30010%3.02505%2.510%2000%2.05%150-5%1.50%100-10%1.0-5%50-15%0.5-10%0-20%567890.0-15%2015201501201620160120172017012018201801201920190120202020原煤产量（十亿吨）变化（同比）-RHS来源：Wind，CCTDCOAL，CMBIS原煤产量变化（同比）来源：Wind，CCTDCOAL，CMBIS图7：中国煤矿固定资产投资增长600亿元人民币5004003002001000煤矿固定资产投资（人民币10亿元）同比变化（RY）-RHS资料来源：Wind，NBS，CMBIS80706050403020100(10)(20)(30)图8：中国煤矿固定资产投资增速（年初至今）%50403020100(10)(20)(30)(40)中国煤炭开采资本支出增长（同比）资料来源：Wind，NBS，CMBIS图9：中国煤矿工人的月度利润率（人民币百万元）图10：中国秦皇岛港5500大卡价格90070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000每月利润（人民币百万元）利润率16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%8007006005004003002001000中国秦皇岛港5500 kcal / kg热力FOB-人民币/公吨 资料来源：Wind，NBS，CMBIS资料来源：