2020年中报点评：20Q2高速成长，高功率总线系统增长更快

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 机械设备 [Table_StockInfo] 柏楚电子(688188) 买入 2020年中报点评 （维持评级） 工业机械 2020年08月14日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 100/26 总市值/流通(百万元) 21,018/5,402 上证综指/深圳成指 3,321/13,291 12个月最高/最低(元) 215.79/116.03 相关研究报告： 《柏楚电子-688188-2019年&20Q1财报点评：激光切割控制系统龙头，高功率产品加速进口替代》 ——2020-04-28 证券分析师：贺泽安 电话： E-MAIL： hezean@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080003 证券分析师：吴双 电话： E-MAIL： wushuang2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519120001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 20Q2高速成长，高功率总线系统增长更快  2020H1收入增长26%，业绩增长18% 公司发布2020半年报，实现营收2.21亿元，同比+26.25%；归母净利润1.40亿元，同比+18.33%，在疫情背景下仍然维持了较好增长，主要系公司中功率激光加工控制系统业务订单量持续增长以及总线系统订单量增长幅度较大所致。公司20H1毛利率/净利率81.89%/63.45%，同比变动0.54/-4.47个pct，毛利率保持稳健，净利率有所下滑主要系股票激励计划摊销带来管理费用增加所致；公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.27%/14.20%/6.99%/-0.55%，同比变动-0.11/7.89/0.57/-0.38个pct。单季度看，公司20Q2实现营收1.44亿元，同比+41.43%，归母净利润0.88亿元，同比+40.80%，二季度激光行业快速复苏，公司收入呈现强势增长；公司20Q2毛利率/净利率为82.07%/60.51%，同比变动+0.16%/-0.27%，净利率保持平稳主要系股权激励摊销费用和募投现金理财收益对冲所致。  业务增速远超行业，高功率总线系统增长更快 分业务看，公司随动系统/板卡系统/总线系统分别实现收入0.92/0.85/0.21亿元，毛利率分别为86.87%/79.34%/75.90%，其中总线系统大幅增长，半年度收入已接近去年全年0.24亿元的收入。公司过去重新定义了激光运动控制系统，降低操作难度，改变了激光机床在切割领域的使用习惯，这使得公司在激光行业渗透加速背景下快速抢占市场，中低功率系统市占率已超60%，高功率系统市占率超15%，市占率提升趋势不可阻挡。我们认为公司受益于国内激光行业的快速成长和高功率产品持续的国产替代，未来2-3年将保持持续高速增长。  盈利预测与投资建议：维持“买入”评级 公司处于行业绝对优势地位，市占率加速提升，我们上调2020-22年归母净利润至2.76/4.18/5.86亿元（前值2.64/3.82/5.28亿元），对应PE值 76/50/36倍，维持“买入”评级。  风险提示： 行业竞争加剧；高功率突破不及预期；激光行业发展不及预期。 盈利预测和财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 376 510 720 993 (+/-%) 53.3% 35.7% 41.2% 37.8% 净利润(百万元) 246 276 418 586 (+/-%) 76.9% 12.0% 51.5% 40.2% 摊薄每股收益(元) 2.46 2.76 4.18 5.86 EBIT Margin 57.9% 50.1% 56.8% 60.2% 净资产收益率(ROE) 11.5% 11.6% 15.3% 18.1% 市盈率(PE) 85.3 76.2 50.3 35.9 EV/EBITDA 95.0 78.8 48.5 33.0 市净率(PB) 9.78 8.82 7.68 6.50 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/19O/19D/19F/20A/20J/20A/20上证指数柏楚电子 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：柏楚电子2020H1年营业收入同比增长26.25% 图2：柏楚电子2020H1归母净利润同比增长18.33% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：柏楚电子盈利能力极强，保持稳健 图4：柏楚电子期间费用率呈下降趋势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：柏楚电子研发费用快速增长 图6：柏楚电子ROE近年来呈下降趋势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 122 210 245 376 221 0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025030035040020162017201820192020H1营业收入（百万元）同比增速75 131 139 246 140 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05010015020025030020162017201820192020H1归母净利润（百万元）同比增速82%82%81%82%82%62%62%57%65%63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20162017201820192020H1毛利率净利率4%3%4%4%2%17%16%24%19%14%0%0%0%0%-1%-5%0%5%10%15%20%25%20162017201820192020H1销售费用率管理费用率财务费用率14 21 28 41 15 0%2%4%6%8%10%12%14%05101520253035404520162017201820192020H1研发费用(百万元)研发费用率75%93%59%20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019ROE pOoRpOzQtNpQsRqMqOoMzQ6M8Q7NoMoOmOoOfQnNwOkPrQsO6MqRtQxNmOnRNZrQsP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：可比公司估值 公司 投资评级 市值（亿元） 股价（元） 20200813 EPS PE 2019 2020 2021 2019 2020 2021 四维图新 未评级 355.44 18.12 0.19 0.17 0.26 93.45 105.59 69.99 麦迪科技 未评级 70.89 48.49 0.60 0.63 0.81 81.39 76.72 59.57 深信服 未评级 847.48 207.20 1.63 2.23 3.02 127.26 92.74 68.54 平均值 100.70 91.69 66.03 柏楚电子 买入 210.18 210.18 2.46 2.76 4.18 85.33 76.17 50.28 资料来源： wind，国信证券经济研究所整理及预测 注：未评级公司为wind一致预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 235 273 419 677 营业收入 376 510 720 993 应收款项 30 33 41 54 营业成本 69 96 144 209 存货净额 26 31 42 62 营业税金及附加 4 5 7 10 其他流动资产 5 7 10 14 销售费用 14 18 23 30 流动资产合计 2066 2114 2282 2576 管理费用 71 136 138 146 固定资产 30 245 451 684 财务费用 (1) (16) (19) (14) 无形资产及其他 92 89 86 84 投资收益 16 21 20 19 投资性房地产 31 31 31 31 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 2 2 2 2 其他收入 25 0 0 0 资产总计 2221 2482 2853 3377 营业利润 260 293 448 630 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 6 5 6 6 应付款项 9 9 12 19 利润总额 266 298 454 636 其他流动负债 46 72 85 105 所得税费用 20 22 36 51 流动负债合计 55 81 97 124 少数股东损益 (0) (0) (0) (0) 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 246 276 418 586 其他长期负债 16 16 16 16 长期负债合计 16 16 16 16 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 70 97 113 140 净利润 246 276 418 586 少数股东权益 2 2 2 1 资产减值准备 1 26 21 27 股东权益 2148 2383 2738 3236 折旧摊销 4 12 27 43 负债和股东权益总计 2221 2482 2853 3377 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 (1) (16) (19) (14) 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 126 43 15 18 每股收益 2.46 2.76 4.18 5.86 其它 (1) (26) (22) (28) 每股红利 0.40 0.41 0.63 0.88 经营活动现金流 376 331 460 647 每股净资产 21.48 23.83 27.38 32.36 资本开支 (27) (251) (251) (301) ROIC 65% 56% 55% 57% 其它投资现金流 (1770) 0 0 0 ROE 11% 12% 15% 18% 投资活动现金流 (1795) (251) (251) (301) 毛利率 82% 81% 80% 79% 权益性融资 1622 0 0 0 EBIT Margin 58% 50% 57% 60% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 59% 53% 60% 64% 支付股利、利息 (40) (41) (63) (88) 收入增长 53% 36% 41% 38% 其它融资现金流 (21) 0 0 0 净利润增长率 77% 12% 51% 40% 融资活动现金流 1521 (41) (63) (88) 资产负债率 3% 4% 4% 4% 现金净变动 102 39 146 258 息率 0.2% 0.2% 0.3% 0.4% 货币资金的期初余额 132 235 273 419 P/E