2020年半年度业绩预告点评：渠道变革稳步推进，静待龙头强势回归

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 格力电器（000651）2020年半年度业绩预告点评 强推（维持） 渠道变革稳步推进，静待龙头强势回归 目标价：69元 当前价：58.52元 事项：  公司发布2020年半年度业绩预告，20H1公司预计实现营业总收入695亿元至725亿元，同比下滑26%至29%，实现归母净利润63亿元至72亿元，同比下滑48%至54%；Q2预计营业总收入同比下滑10%至15%，归母净利润同比下滑30%至41%。 评论：  空调品类如期改善，公司营收边际回暖。Q1受疫情影响线下门店关闭，空调等强安装重线下属性的品类终端需求受到短期抑制。二季度随着国内疫情态势趋缓，大家电板块如期迎来拐点，而空调品类受安装属性影响表现弱于冰洗品类。根据奥维云网数据显示，2020年4-5月空调全渠道零售额同比下滑约18.7%，较Q1如期改善（20Q1同比-58.1%）。公司当前处于渠道改革阶段，受益于行业回暖以及公司积极推进零售转型，二季度公司收入表现较Q1迎来改善，预计营业总收入同比下滑10%至15%（Q1：同比下滑49.01%）；受部分成本费用刚性以及促销影响，Q2公司归母净利润下滑幅度大于营收（同比下滑30%至41%）。  加码布局直播带货，渠道变革稳步推进。近年来家电行业线上份额逐步提升，尤其是20年疫情突发，线下门店关闭，推动行业的销售重心转至线上渠道。公司过往销售较为依赖线下专卖店体系，且线下门店货物流转层级相对较多（需要经过销售公司-代理商-经销商等多层级），在一定程度上存在效率的损耗，在时下行业销售重心转至线上的背景下，公司渠道变革势在必行。2020年以来公司在全国范围内通过“格力董明珠店”推广新零售模式，4月以来公司先后在抖音、快手、京东等三方平台展开合作直播，并于6月1日和18日自主开展直播活动，销售额分别达65.4和102.7亿元，公司鼓励线下专卖店铺积极参与线上联动，共同推进新零售渠道转型。  短期调整料将存在阵痛，长期利益一致发展可期。我们认为格力现有的渠道模式已存在多年，此次渠道变革可能会改变渠道各层级的利益分配，料将存在一定的阵痛期，但此次零售转型是行业大势所趋，预计受到的阻力与公司当年自建渠道而言相对较小。此次理顺渠道模式，对经销商而言，能够帮助减轻资金压力、降低库存风险；对公司而言，全渠道融合的新零售模式将改变以往对线下单渠道的过度依赖，且扁平化利于减少公司的损耗，从而提升整体效率。此次渠道变革短期较大可能存在阵痛期，但长期而言经销商与公司利益一致，未来发展可期。  投资建议：考虑短期疫情以及渠道改革影响，我们调整公司20/21/22年EPS预测分别至3.33/3.86/4.25元（前值：3.70/4.18/4.58元），对应PE分别为18/15/14倍。公司作为空调行业绝对龙头，混改优化治理，多元化战略稳步推进，回购推进激励机制落地，助力公司长远发展。参考可比公司估值，维持公司目标价69元，对应21年18倍PE，公司渠道变革稳步推进，料将助力效率提升，维持“强推”评级。  风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 198,153 178,409 205,459 225,943 同比增速(%) 0.0% -10.0% 15.2% 10.0% 归母净利润(百万) 24,696 20,025 23,192 25,578 同比增速(%) -5.7% -18.9% 15.8% 10.3% 每股盈利(元) 4.11 3.33 3.86 4.25 市盈率(倍) 14 18 15 14 市净率(倍) 3 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年7月14日收盘价 证券分析师：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 执业编号：S0360519060003 联系人：贺虹萍 电话：021-20572572 邮箱：hehongping@hcyjs.com 总股本(万股) 601,573 已上市流通股(万股) 597,013 总市值(亿元) 3,520.41 流通市值(亿元) 3,493.72 资产负债率(%) 58.3 每股净资产(元) 18.8 12个月内最高/最低价 69.18/47.45 《格力电器（000651）2019年业绩快报&2020年一季报预告点评：疫情冲击短期承压，聚焦内需改善可期》 2020-04-15 《格力电器（000651）2019年报&2020年一季报点评：家电内需改善可期，静待龙头迎风而起》 2020-04-30 《格力电器（000651）重大事项点评：京海担保减持不超0.71%，渠道变革效率提升可期》 2020-06-22 -9%3%16%29%19/0719/0919/1120/0120/0320/052019-07-15～2020-07-14沪深300格力电器相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 空调 2020年07月15日 格力电器（000651）2020年半年度业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 125,401 126,420 148,860 171,740 营业收入 198,153 178,409 205,459 225,943 应收票据 0 0 0 0 营业成本 143,499 131,854 150,850 165,611 应收账款 8,513 7,665 8,827 9,707 税金及附加 1,543 1,389 1,600 1,759 预付账款 2,396 2,201 2,518 2,765 销售费用 18,310 17,199 19,745 21,420 存货 24,085 22,130 25,319 27,796 管理费用 3,796 3,596 4,079 4,373 合同资产 0 0 0 0 研发费用 5,891 5,572 6,540 7,192 其他流动资产 52,969 47,787 54,887 60,264 财务费用 -4,671 -4,340 -4,254 -4,143 流动资产合计 213,364 206,203 240,411 272,272 信用减值损失 -279 0 0 0 其他长期投资 499 499 499 499 资产减值损失 -843 -150 -150 -150 长期股权投资 7,064 7,064 7,064 7,064 公允价值变动收益 228 228 228 228 固定资产 19,122 19,086 19,055 19,029 投资收益 -227 -227 -227 -227 在建工程 2,431 2,431 2,431 2,331 其他收益 936 1,030 1,030 1,030 无形资产 5,306 4,775 4,297 3,868 营业利润 29,605 24,025 27,785 30,617 其他非流动资产 35,186 35,186 35,187 35,186 营业外收入 346 345 345 345 非流动资产合计 69,608 69,041 68,533 67,977 营业外支出 598 598 598 598 资产合计 282,972 275,244 308,944 340,249 利润总额 29,353 23,772 27,532 30,364 短期借款 15,944 13,944 11,944 9,944 所得税 4,526 3,641 4,217 4,651 应付票据 25,285 23,233 26,580 29,181 净利润 24,827 20,131 23,315 25,713 应付账款 41,657 38,276 43,791 48,076 少数股东损益 131 106 123 135 预收款项 8,226 7,406 8,529 9,379 归属母公司净利润 24,696 20,025 23,192 25,578 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 20,877 16,456 19,713 22,205 其他应付款 2,712 2,712 2,712 2,712 EPS(摊薄)（元） 4.11 3.33 3.86 4.25 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 75,744 70,097 79,717 87,139 主要财务比率 流动负债合计 169,568 155,668 173,273 186,431 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 47 37 17 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.0% -10.0% 15.2% 10.0% 其他非流动负债 1,309 1,309 1,309 1,309 EBIT增长率 -13.3% -21.3% 19.8% 12.6% 非流动负债合计 1,356 1,346 1,326 1,309 归母净利润增长率 -5.7% -18.9% 15.8% 10.3% 负债合计 170,924 157,014 174,599 187,740 获利能力 归属母公司所有者权益 110,154 116,210 132,183 150,192 毛利率 27.6% 26.1% 26.6% 26.7% 少数股东权益 1,894 2,020 2,162 2,317 净利率 12.5% 11.3% 11.3% 11.4% 所有者权益合计 112,048 118,230 134,345 152,509 ROE 22.0% 16.9% 17.3% 16.8% 负债和股东权益 282,972 275,244 308,944 340,249 ROIC 26.2% 19.9% 20.7% 20.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 60.4% 57.0% 56.5% 55.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 15.4% 12.9% 9.9% 7.4% 经营活动现金流 27,894 15,673 29,927 30,883 流动比率 125.8% 132.5% 138.7% 146.0% 现金收益 23,351 19,359 22,570 25,026 速动比率 111.6% 118.2% 124.1% 131.1% 存货影响 -4,073 1,954 -3,188 -2,477 营运能力 经营性应收影响 35,707 1,193 -1,329 -976 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 13,652 -6,252 9,984 7,736 应收账款周转天数 15 16 14 15 其他影响 -40,743 -581 1,891 1,575 应付账款周转天数 101 109 98 100 投资活动现金流 -11,275 -3,000 -3,000 -2,900 存货周转天数 55 63 57 58 资本支出 -4,810 -3,001 -3,000 -2,900 每股指标(元) 股权投资 -4,813 0 0 0 每股收益 4.11 3.33 3.86 4.25 其他长期资产变化 -1,652 1 0 0 每股经营现金流 4.64 2.61 4.97 5.13 融资活动现金流 -19,222 -11,654