A股制度研究系列：上证指数编制调整和T+0交易制度会带来哪些投资机会？

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【投资策略·证券研究报告】 投资策略 上证指数编制调整和T+0交易制度会带来哪些投资机会？ ——A股制度研究系列 研究结论  研究引入单次“T+0”交易本质上揭示了监管层对于完善市场基础制度，特别是完善交易制度的支持。未来值得期待的制度改革包括：（1）完善期权等对冲工具；（2）T+0交易制度、盘前盘后稳定股价交易制度；（3）做空机制；（4）完善退市制度；（5）发布更加详细、完善和更多层次的上市公司监管制度、投资者保护制度；（6）进一步推广注册制。  全球股市“T+0”梳理：美股最为完善和严格，日本股市类似“单次T+0”。 我们预计未来A股科创板单次T+0制度也会采用日本模式，以及会对于相应账户的资金规模、保证金、T+0操作次数、投资者入市经验等作出硬性要求。  上证指数编制存在一些客观的问题：一、无法客观反映出投资者的偏好、市场风格的转换和宏观经济结构转型。二、总市值加权的编制方法，会增加指数的波动性。特别是大市值的公司上市之后，若采取总市值加权，会在上涨时夸大收益率，而在下跌时夸大损失的规模。三、金融占指数权重过高，达到30%，若再算上两桶油，权重占比更是高达33.3%，无法准确反映实体经济，特别是消费升级、制造业升级、互联网信息技术发展的客观变化。作为对比，标普500较好地反映了美国整体经济发展的脉络：1990年以工业、非必需消费品、能源和必需消费品为主，而到了2007年则是以金融、信息技术、保健、工业和能源为主要权重行业；到了2010年开始，信息技术行业权重占比开始一路从15%提升至当前的26.3%。当然，上市公司本身利润和市值成长是行业权重变化最重要的原因，随着后续大市值、新产业的中概股回归科创板，那么上证指数的各行业权重也可以更为真实地反映出中国实体经济的真实面貌。  前瞻：上证指数编制调整和引入T+0交易机制正式落地，会带来哪些投资机会？ 一、科技和互联网（特别是科创板）板块会持续受到资金关注。随着中概股回归预期的发酵，的确会有更多优质的海外、港股上市公司回归沪市，那么相应的上证指数权重中会有更多的科技和互联网板块公司，从而使得上证指数本身对于被动类的和主动类配置资金的吸引力都会提升，反过来也会推动包括科创板上市公司在内的科技和互联网板块的热度。 二、业绩稳定增长的消费和制造业龙头股依然受益。首先，从美股的经验来看，1990-2020年30年当中，消费（必需+可选）在标普500指数中的权重保持在20%附近，较为稳定，这意味着资金对其配置长期看也会比较稳定。其次，客观来讲，目前指数权重最大的金融（特别是银行）整体ROE处于下行通道，而消费整体的ROE则较为稳健，且消费ROE（25%）整体要高于金融板块的ROE（11%）水平，因此从回报率上来看，消费龙头吸引力更强。三、金融科技类公司值得关注。短期来看，T+0等交易制度的引入，意味着很多资管类交易系统需要作出相应的改变或者调整；长期来看，A股制度的改革和开放的深化在未来几年都是政策发力的重点，对于服务于金融机构的金融IT公司是巨大机遇。 四、券商的业绩弹性或会提升。 风险提示  1、资本市场制度改革推进不及预期，带来相关板块超预期的估值调整  2、宏观经济下行超预期，带来制度改革推进低于预期 Table_ Base Info 报告发布日期 2020年06月01日 证券分析师 薛俊 021-63325888*6005 xuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100002 证券分析师 蒋晨龙 021-63325888*6073 jiangchenlong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100004 相关报告 结构性行情持续演绎 2020-05-31 两会召开，A股后市展望 2020-05-24 增速诚可贵，ROE和现金流价更高 2020-05-05 疫情影响机构投资者预期，一季度“抱团”确定性 2020-04-23 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 前言：“深改十二条”有望继续落地 .................................................................. 4 海外股市T+0制度比较 .................................................................................. 5 全球股市“T+0”梳理：美股最为完善和严格，日本股市类似“单次T+0” ............................... 6 上证指数编制修订会如何影响市场？ .............................................................. 8 上证指数编制存在一些客观的问题 ..................................................................................... 8 美股指数的行业构成如何？——以标普500为例 ............................................................. 10 前瞻：上证指数编制调整和引入T+0交易机制正式落地，会带来哪些投资机会？ ............................................................................................................. 10 一、科技和互联网（特别是科创板）板块会持续受到资金关注 ........................................ 10 二、业绩稳定增长的消费和制造业龙头股依然受益 .......................................................... 11 三、金融科技类公司值得关注 .......................................................................................... 11 四、券商的业绩弹性或会提升 .......................................................................................... 11 风险提示 ...................................................................................................... 11 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：上证指数各行业2020年的贡献点情况 ............................................................................... 8 图2：深证成指各行业2020年的贡献点情况 ............................................................................... 9 图3：上证指数的行业权重构成，% ............................................................................................. 9 图4：中国GDP贡献率拆解，% .................................................................................................. 9 图5：标普500指数的行业权重构成，% ................................................................................... 10 图6：标普500指数的行业权重历史变化，% ............................................................................ 10 图7：标普500指数消费行业的权重，% ................................................................................... 11 图8：沪深300金融和消费风格的ROE对比，% ...................................................................... 11 表1：深改12条梳理 ................................................................................................................... 4 表2：我国证券交易制度的演变过程............................................................................................. 5 表3：美股T+0交易制度.............................................................................................................. 6 表4：全球部分市场的T+0交易制度梳理..................................................................................... 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 前言：“深改十二条”有望继续落地 一、2019年9月，“深改十二条”正式发布。其中1-6条由于涉及到制度改革和资本市场开放，尤为受到市场关注。按照目前进展来看，其中的注册制改革、再融资改革、分拆上市、资本市场开放以及新《证券法》的实施等事件已经正式落地。 表1：深改12条梳理 序号 涉及领域 关键内容 进展 1 注册制和市值制度 保持改革定力，稳步实施注册制，完善市场基础制度 1、创业板注册制改革文件已于2020年4月出台，年内有望落地 2、T+0交易机制正式被上交所提上日程 2 上市公司提高质量 充分发挥资本市场并购重组主渠道作用，畅通多元化退市渠道，促进上市公司优胜劣汰。优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市试点 1、重组新规已于2019年10月落地 2、再融资新规