2019年报及2020Q1季报总结：短期业绩风险逐步释放，需求稳步回升，做时间的朋友

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 短期业绩风险逐步释放，需求稳步回升，做时间的朋友-2019年报及2020Q1季报总结 基本结论  白酒：疫情影响逐渐释放，板块分化加剧。收入受疫情影响承压，龙头稳定性凸显。利润端板块分化加剧，高端、次高端实现正增长，毛利率、费用率改善，盈利能力增强。疫情背景，现金流量表表现不佳，回款受一定影响。目前两会召开、学生开学等积极信号持续释放，高端白酒消费已恢复7成左右，次高端恢复6-7成，其他恢复5-6成，有望在中秋全部恢复。结合需求端改善及估值性价比，首推五粮液、今世缘、泸州老窖。  乳制品：一季报分化明显，二季度首选奶粉，重点关注液奶的边际改善以及奶酪的持续高增长。疫情对乳制品板块短期影响较大，20Q1收入、利润实现双降（收入同比下降10.6%，净利润同比下降59.5%）。各细分板块分化明显，奶粉刚需属性凸显，液奶送礼属性得到明显压制，奶酪家庭餐饮+零售需求双释放。二季度投资策略方面，我们首选奶粉，重点关注液奶的边际改善以及奶酪的持续高增长：1）国产奶粉市占率提升逻辑得到强化，从确定性角度建议首选国产优质品牌；2）自饮需求逐渐释放，叠加消费回暖，二季度重点关注龙头乳企的边际改善；3）奶酪零售需求爆发，疫情下家庭烘焙模式有望加速渗透，看好二季度妙可蓝多奶酪棒的持续放量。  调味品：疫情影响有限，行业加速洗牌。餐饮消费受疫情压制，家庭消费多元化趋势明显。龙头市场调整能力更强，疫情将加速行业洗牌。毛利率提升+销售费用率下降，疫情期间净利率不减反升。建议重点关注调味品两大龙头企业，两强并未因疫情调低20年业绩目标，我们认为疫情仍属短期影响，长期我们更看好疫情全面提升行业应对系统性风险的能力，加速行业集中度提升，当前重点关注。  啤酒：疫情不改结构升级，行业加速恢复。产量大幅下跌，收入短期承压。毛利率微增+销售费用率提升，净利率承压。疫情好转+旺季来临，啤酒行业全面恢复。长期来看，结构升级和利润改善仍是行业增长的核心动能，各公司为优化产品结构而对应的相关工作并未完全结束，建议重点关注盈利能力持续改善、结构有望加速上行的青岛啤酒等公司。  风险提示：宏观经济疲软拖累消费/业绩不达预期/市场系统性风险/行业竞争加剧/食品安全风险等。 2020年05月11日 行业专题研究报告 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 食品饮料中报业绩前瞻 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、白酒：疫情影响逐渐释放，板块分化加剧 ................................................4 1.1收入端：疫情影响承压，龙头稳定性凸显 ..............................................4 1.2利润端：板块分化加剧，高端、次高端实现正增长 ................................5 1.3利润率：毛利率提升、控费得当，高端、次高端彰显强盈利能力 ...........6 1.4 现金流量表：疫情背景，回款受一定影响。 ...........................................9 1.5二季度投资策略 ...................................................................................10 二、乳制品：一季报分化明显，二季度首选奶粉，重点关注液奶的边际改善以及奶酪的持续高增长 .....................................................................................10 2.1 2019年报总结：完美收官，细分板块均表现优异 ................................10 2.2 2020一季报总结：疫情下分化明显，液奶受损，奶粉、奶酪高增........12 2.3二季度投资策略 ...................................................................................13 三、调味品：疫情影响有限，行业加速洗牌 ..................................................14 3.1 餐饮消费受疫情压制，龙头市场调整能力更强 .....................................14 3.2二季度投资策略 ...................................................................................16 四、啤酒：疫情不改结构升级，行业加速恢复 ..............................................16 4.1收入短期承压，净利率下滑 .................................................................16 4.2二季度投资策略 ...................................................................................18 风险提示 ......................................................................................................18 图表目录 图表1：白酒板块公司分季度营业收入（亿元）及增速 ...................................4 图表2：白酒板块分季度营业收入（亿元）及增速 ..........................................4 图表3：白酒各价格带分季度营业收入增速.....................................................4 图表4：白酒板块公司分季度还原预收账款后的营业收入（亿元）及增速 .......5 图表5：白酒板块公司分季度归母净利润（亿元）及增速................................5 图表6：白酒板块分季度归母净利润（亿元）及增速.......................................6 图表7：白酒各价格带归母净利润增速............................................................6 图表8：白酒板块公司2019Q4利润率和费用率 .............................................7 图表9：白酒板块公司2020 Q1利润率和费用率 ............................................7 图表10：白酒板块分季度毛利率和净利率 ......................................................8 图表11：白酒各价格带分季度净利率 .............................................................8 图表12：白酒各价格带分季度毛利率 .............................................................8 图表13：白酒各价格带分季度销售费用率 ......................................................8 图表14：白酒各价格带分季度管理费用率 ......................................................8 图表15：白酒各价格带分季度税金及附加/营业总收入 ...................................8 图表16：白酒各价格带分季度销售付现增速 ...................................................9 mNsPtQtQnPtMvMqNpRtQpN7N9RbRmOqQsQpPlOoOnQeRoPtQ6MpPzQuOqRrQxNqRoQ食品饮料中报业绩前瞻 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表17：白酒各价格带分季度经营性现金流增速 ............................................9 图表18：白酒板块公司分季度销售收现（亿元）及增速 .................................9 图表19：白酒板块公司分季度经营性现金流净额（亿元）及增速 ...................9 图表20：乳制品板块收入总额及增速（亿元） ............................................. 11 图表21：乳制品板块净利润总额及增速（亿元）.......................................... 11 图表22：乳制品板块毛利率、费用率以及净利率表现................................... 11 图表23：2019年原奶价格持续上涨（元/kg） .............................................. 11 图表24：乳制品板块重点公司各财务指标一览（亿元） ............................... 11 图表25：A股乳制品板块分季度收入及增速（亿元） ...................................12 图表26：A股乳制品板块分季度净利润及增速（亿元） ...............................12 图表27：A股乳制品板块毛利率、费用率、净利率 ......................................13 图表28：乳制品板块重点公司20Q1收入、利润增速 ...................................13 图表29：近年来国产奶粉市占率持续提升 ....................................................13 图表30：一季度调味品行业收入降速 ...........................................................14 图表31：分公司收入情况.............................................................................14 图表32：调味品行业受疫情影响较大 ...........................................................15 图表33：分公司毛利率情况 .........................................................................15 图表34：分公司销售费用率情况 ..................................................................15 图表35：分公司净利率情况 ..............................