2019年报、2020年一季报点评：内外销渠道同步拓展，Q1疫情致业绩承压，越南生产基地成新增长点

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 永艺股份（603600）2019年报&2020年一季报点评 推荐（维持） 内外销渠道同步拓展，Q1疫情致业绩承压，越南生产基地成新增长点 目标价：14元 当前价：11.9元 事项：  公司发布2019年报及2020年一季报。2019年公司实现营业收入24.5亿元，同比+1.63%；归母净利润1.81亿元，同比+74.5%；扣非后归母净利润14.48亿元，同比+92.42%。2019年Q4公司实现营业收入6.78亿元，同比下降5.40%；归母净利润0.38亿元，同比+26.86%；扣非后归母净利润0.21亿元，同比-1.3%。2020年Q1公司实现营业收入4.3亿元，同比-19.05%；归母净利润0.29亿元，同比-25.48%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比-12.2%。 评论：  深耕内外销渠道管理，出口业务拉动力强。分渠道：公司国内国外、线上线下渠道建设齐头并进。1）外销方面：深入推进KAM大客户价值营销，持续开拓美国、加拿大、英国等多国客户；加快拓宽海外电商销售渠道。2）内销方面：线下以重点客户和大项目为抓手，已为杭州G20峰会、华为等客户提供服务。2019年经销商/品牌代理商净增630/15家，截至报告期末经销商/品牌代理商为1458/15家；线上加强自营平台建设，与网易严选、小米有品等深度合作。2019年大宗/线上营收23.44/0.57亿元，同增0.66%/54.21%；境外/境内营业收入18.62/5.74亿元，同增1.82%/0.26%。分产品：受中美贸易战影响公司营收增长有所减缓，办公椅/按摩椅椅身/沙发/功能座椅配件/休闲椅营收15.73/2.49/5.27/0.44/0.36亿元，同比+4.72%/-14.99%/+3.71%/-15.64%/-10.6%，办公椅沙发支撑公司经营业绩增长。分品牌：2019年非自有品牌收入23.44亿元，占比96%，自有品牌收入同增26.74%，实现较快增长。  毛利率净利率双提升，自主品牌快速发展。2019年公司毛利率19.98%（同比+4.34pct），其中经销/线上/大宗毛利率为33.15%/49.89%/18.89%，同比+33.15/+6.15/+4.08pct；办公椅/按摩椅椅身/沙发/功能座椅配件/休闲椅毛利率21.22%/15..19%/17.38%/18.34%/32.34%，同比+4.67/-1.23/+6.36/+4.57/+2.37；自有品牌/非自有品牌毛利率46.76%/18.89%，同比+7.54/+4.08pct，自有品牌毛利率远高于代工产品。2019年公司期间费用率11.89%（同比+0.67pct），销售费用率4.53%（同比+0.67pct），管理费用率7.35%（同比-0.47pct），研发费用率3.68%（同比-0.47pct）。综合影响下公司净利率同比+3.17pct至7.56%。  看好公司越南基地贡献业绩增量，维持“推荐”评级。公司越南一期生产基地已于2019年1月顺利出货，报告期内订单和产能稳步提升，Q4开始快速上升，2019年仅12月份月销售额高达1440万元， 2020年一季度越南生产基地扭亏，盈利近600万元。此外，为进一步扩大产能，有效满足客户需求，公司决定投资3500万美元建设越南二期项目，越南基地料将成为今年营收和利润贡献的增量。考虑到公司外销业务受疫情冲击，我们调整公司2020-2021年归母净利润预测2.34/3.02亿元至2020-2022年1.92/2.21/2.55亿元，对应当前市值PE分别为19/16/14倍，考虑公司产能逐步投放，境内市场快速拓展潜力，自主品牌逐步发力，越南基地发展向好，参考同行业估值，给予公司2020年22倍PE，相应上调目标价至14元，维持“推荐”评级。  风险提示：贸易战摩擦加剧；市场竞争加剧；技术升级不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 2,450 2,585 2,973 3,424 同比增速(%) 1.6% 5.5% 15.0% 15.2% 归母净利润(百万) 181 192 221 255 同比增速(%) 74.5% 5.6% 15.4% 15.5% 每股盈利(元) 0.60 0.63 0.73 0.84 市盈率(倍) 20 19 16 14 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月30日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 30,254 73,402 259,177 已上市流通股(万股) 30,181 64,048 257,317 总市值(亿元) 36.0 124.93 235.33 流通市值(亿元) 35.92 109.01 233.64 资产负债率(%) 31.5 54.4 54.7 每股净资产(元) 4.2 4.7 5.4 12个月内最高/最低价 15.84/8.33 17.02/7.98 9.48/5.33 《永艺股份（603600）深度研究报告：国内办公椅制造龙头，国际化产销布局明晰》 2019-08-01 《永艺股份（603600）2019年中报点评：产销端多举措显成效，业绩快速增长》 2019-08-27 -4%20%44%68%19/0519/0719/0919/1120/0120/032019-05-06～2020-04-29沪深300永艺股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2020年04月30日 永艺股份（603600）2019年报&2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 253 276 561 765 营业收入 2,450 2,585 2,973 3,424 应收票据 5 5 6 7 营业成本 1,961 2,074 2,383 2,737 应收账款 392 414 476 548 税金及附加 14 15 17 19 预付账款 26 27 31 36 销售费用 111 117 135 155 存货 292 309 355 408 管理费用 90 95 103 119 合同资产 0 0 0 0 研发费用 90 95 109 126 其他流动资产 286 292 305 321 财务费用 0 -2 -1 -1 流动资产合计 1,254 1,323 1,734 2,085 信用减值损失 -5 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 487 777 1,020 1,030 投资收益 18 18 18 18 在建工程 55 174 77 61 其他收益 26 26 26 26 无形资产 76 68 61 55 营业利润 222 234 270 312 其他非流动资产 34 31 30 29 营业外收入 0 1 1 1 非流动资产合计 652 1,050 1,188 1,175 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 1,906 2,373 2,922 3,260 利润总额 221 234 270 312 短期借款 61 261 461 411 所得税 36 38 44 51 应付票据 48 50 58 66 净利润 185 196 226 261 应付账款 440 465 535 614 少数股东损益 4 4 5 6 预收款项 9 9 11 12 归属母公司净利润 181 192 221 255 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 186 194 225 260 其他应付款 31 31 31 31 EPS(摊薄)（元） 0.60 0.63 0.73 0.84 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 62 166 271 381 主要财务比率 流动负债合计 651 982 1,367 1,515 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 1.6% 5.5% 15.0% 15.2% 其他非流动负债 7 7 7 7 EBIT增长率 108.2% 4.7% 15.7% 15.5% 非流动负债合计 7 7 7 7 归母净利润增长率 74.5% 5.6% 15.4% 15.5% 负债合计 658 989 1,374 1,522 获利能力 归属母公司所有者权益 1,236 1,367 1,527 1,711 毛利率 20.0% 19.8% 19.9% 20.1% 少数股东权益 12 17 21 27 净利率 7.6% 7.6% 7.6% 7.6% 所有者权益合计 1,248 1,384 1,548 1,738 ROE 14.5% 13.8% 14.3% 14.7% 负债和股东权益 1,906 2,373 2,922 3,260 ROIC 18.7% 14.3% 12.8% 13.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 34.5% 41.7% 47.0% 46.7% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 5.4% 19.3% 30.2% 24.0% 经营活动现金流 198 215 239 286 流动比率 192.6% 134.7% 126.8% 137.6% 现金收益 231 249 306 362 速动比率 147.8% 103.3% 100.9% 110.7% 存货影响 -35 -17 -46 -53 营运能力 经营性应收影响 -25 -22 -66 -77 总资产周转率 1.3 1.1 1.0 1.1 经营性应付影响 8 29 78 90 应收账款周转天数 56 56 54 54 其他影响 19 -24 -33 -36 应付账款周转天数 82 79 76 76 投资活动现金流 -210 -454 -218 -89 存货周转天数 50 52 50 50 资本支出 -137 -457 -220 -91 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.60 0.63 0.73 0.84 其他长期资产变化 -73 3 2 2 每股经营现金流 0.65 0.71 0.79 0.95 融资活动现金流 -73 262 264 7 每股净资产 4.09 4.52 5.05 5.66 借款增加 58 200 200 -50 估值比率 股利及利息支付 -129 -62 -74 -84 P/E 20 19 16 14 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他影响 -2 124 138 141 EV/EBITDA 16 15 12 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 永艺股份（603600）2019年报&2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺