年报及一季报业绩点评：承压去库存收入略有下行，出货修复尚可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 华帝股份于4月28日发布年报及一季报，据公告显示，公司2019年实现营收57.5亿元，同比-5.7%；归母净利润7.5亿元，同比+10.5%。2020Q1实现收入6.9亿元，同比-48.1%；归母净利润0.5亿元，同比-65.0%。公司拟每10股派发现金红利3.0元（含税）。 一、 二、分析与判断  库存去化压力下全年收入略有下行，出货端修复值得期待 公司2019年初渠道库存水平较高，为保证良性发展、维护经销商利益，公司主动降低提货任务，支持经销商刺激动销，去化库存，因此全年收入承压略有下行。截至年末已取得较好效果，19Q4公司单季度收入同比增速由负转正，后续出货端修复值得期待。  洗碗机等嵌入式新品逆势增长，表现亮眼 公司烟机、灶具、热水器三大传统品类2019年收入分别同比-9.3%，-12.0%及-12.3%，受到厨电行业整体需求低迷及公司库存去化影响较大。在此基础上公司积极开拓新品类实现多元化增长，2019年公司洗碗机、蒸烤一体机及净水器分别同比+50.5%、195.3%及100.0%，逆势增长表现亮眼，其中蒸烤一体机单品类收入突破亿元。  降本增效及精细化管理助力毛利率同比+0.9PCT 受到行业景气度低迷及竞争加剧影响，公司整体产品均价有所下行，但通过产品模块化、生产效率提升及供应链管理的强化带动降本增效，收效显著。2019年公司实现毛利率48.3%，同比+0.9PCT，逐步收窄与高端龙头间的差距。  竣工回暖及旧改托底全年市场，需求有望稳步释放 由于产品与装修、安装高度相关，华帝Q1受到疫情冲击较大，收入同比-48.1%，与行业增速基本同比。展望全年，竣工数据回暖及旧改政策等有望对厨电行业需求形成托底，疫情冲击过后随前期积压需求稳步释放及中小品牌出清，龙头表现仍值得期待。 二、 三、投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为0.91，1.02，1.11元，对应PE12.2x，10.9x，9.9x，当前行业可比公司2020年Wind一致性预期平均估值为18.1x，考虑到公司景气度企稳回升，地产政策或对需求形成托底，渠道及产品拓展顺利，维持推荐评级。 三、 四、风险提示： 四、 需求复苏不及预期，竞争格局加剧。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 5,748 5,910 6,457 6,881 增长率（%） -5.7 2.8 9.2 6.6 归属母公司股东净利润（百万元） 748 790 885 968 增长率（%） 10.5 5.6 12.0 9.4 每股收益（元） 0.85 0.91 1.02 1.11 PE（现价） 13.0 12.2 10.9 9.9 PB 3.2 2.5 2.1 1.7 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 11.07元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-4-28 近12个月最高/最低（元） 13.81/9.51 总股本（百万股） 869 流通股本（百万股） 783 流通股比例（%） 90.07 总市值（亿元） 96 流通市值（亿元) 87 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：杨柳 执业证号： S0100517050002 电话： 010-85127730 邮箱： yangliu_yjs@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.Q4收入增速转正，景气度表现筑底回暖——华帝股份2019年业绩快报点评 2.华帝股份（002035）2018年年报及2019年一季报点评：利润端实现快速增长，持续建设多元化渠道体系 -45%-35%-25%-15%-5%5%15%19/4/2819/7/2819/10/2820/1/2820/4/28沪深300 华帝股份 [Table_Title] 华帝股份（002035） 公司研究/点评报告 承压去库存收入略有下行，出货修复尚可期 —002035华帝股份年报及一季报业绩点评 点评报告/家电 2020年04月29日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 华帝股份（002035） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 5,748 5,910 6,457 6,881 成长能力 营业成本 2,974 3,043 3,294 3,498 营业收入增长率 -5.7 2.8 9.2 6.6 营业税金及附加 35 41 45 48 EBIT增长率 1.9 1.8 11.8 10.9 销售费用 1,522 1,596 1,743 1,837 净利润增长率 10.5 5.6 12.0 9.4 管理费用 175 177 200 206 盈利能力 研发费用 237 233 258 275 毛利率 48.3 48.5 49.0 49.2 EBIT 805 820 916 1,016 净利润率 13.0 13.4 13.7 14.1 财务费用 (5) 0 0 0 总资产收益率ROA 12.5 12.2 11.6 11.0 资产减值损失 (2) 0 0 0 净资产收益率ROE 24.9 20.8 18.9 17.1 投资收益 53 42 46 45 偿债能力 营业利润 816 889 990 1,088 流动比率 1.6 2.0 2.1 2.4 营业外收支 28 0 0 0 速动比率 1.4 1.8 1.9 2.2 利润总额 844 911 1,014 1,112 现金比率 0.8 1.2 1.3 1.5 所得税 84 104 110 123 资产负债率 0.5 0.4 0.4 0.3 净利润 761 807 904 989 经营效率 归属于母公司净利润 748 790 885 968 应收账款周转天数 49.0 39.3 41.7 42.1 EBITDA 940 869 967 1,067 存货周转天数 63.4 57.3 58.6 59.0 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.8 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 1032 1600 2141 3181 每股收益 0.9 0.9 1.0 1.1 应收账款及票据 1632 1476 1675 1791 每股净资产 3.5 4.4 5.4 6.5 预付款项 33 30 34 36 每股经营现金流 0.8 0.9 0.8 1.4 存货 564 405 667 479 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 2 2 2 2 估值分析 流动资产合计 4530 4800 5800 6783 PE 13.0 12.2 10.9 9.9 长期股权投资 11 53 99 143 PB 3.2 2.5 2.1 1.7 固定资产 564 567 567 569 EV/EBITDA 816.3 871.0 783.8 714.4 无形资产 204 227 241 258 股息收益率 0.0 0.0 0.0 0.0 非流动资产合计 1446 1674 1847 2009 资产合计 5976 6473 7647 8791 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 1873 1502 1732 1863 净利润 761 807 904 989 其他流动负债 502 502 502 502 折旧和摊销 137 50 50 51 流动负债合计 2794 2484 2753 2909 营运资金变动 (133) (12) (190) 213 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 703 780 695 1,185 其他长期负债 66 66 66 66 资本开支 254 127 154 145 非流动负债合计 66 66 66 66 投资 (6) 0 0 0 负债合计 2859 2549 2819 2974 投资活动现金流 (975) (127) (154) (145) 股本 869 869 869 869 股权募资 12 0 0 0 少数股东权益 109 127 145 166 债务募资 (10) 0 0 0 股东权益合计 3117 3924 4828 5817 筹资活动现金流 (401) 0 0 0 负债和股东权益合计 5976 6473 7647 8791 现金净流量 (673) 653 541 1,040 资料来源：公司公告、民生证券研究院 8ZdYrUpZhYjYjZeXyXpPtO8O9RaQtRqQoMoOlOpPmQjMnPzQ6MpOqMNZmQrMwMsOrM 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 华帝股份（002035） [Table_AuthorIntroduce] 分析师简介 杨柳，策略分析师，英国雷丁大学投资学硕士，四年宏观策略研究经验。专注于A股投资策略、宏观经济政策、新兴产业发展方向的研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来股价涨幅15%以上 谨慎推荐 分析师预测未来股价涨幅5%～15%之间 中性 分析师预测未来股价涨幅-5%～5%之间 回避 分析师预测未来股价跌幅5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来行业指数涨幅5%以上 中性 分析师预测未来行业指数涨幅-5%～5%之间 回避 分析师预测未来行业指数跌幅5%以上 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层； 100005 上海：上海市浦东新区世纪大道1239号世纪大都会1201A-C单元； 20