精品文创+科力普增长超预期，传统文具龙头焕彩前行

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 轻工/文娱用品 报告原因：公告点评 晨光文具（603899.SH） 上调评级 精品文创+科力普增长超预期，传统文具龙头焕彩前行 买入 2020年4月14日 公司研究/点评报告 公司近一年市场表现 事件描述 ➢ 晨光文具发布2019年度报告：报告期内，公司实现营业收入111.41亿元，同比增长30.53%；归母净利润10.60亿元，同比增长31.39%；扣非净利润10.05亿元，同比增长34.13%。业绩超出我们此前的预期。 事件点评 ➢ 2019Q4归母净利润同比增长41.77%，增速环比Q3大幅提升9.55pct。公司2019Q4实现营业收入31.94亿元，同比增长32.44%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长41.77%；实现扣非归母净利润2.45亿元，同比增长38.19%。2019Q1/Q2/Q3营业收入增速分别为28.00%/27.57%/33.02%；归母净利润增速分别为26.42%/25.02%/32.22%；扣非归母净利润增速分别为20.54%/20.78%/43.89%。 ➢ 盈利能力小幅提升，存货周转加快、现金流情况良好。2019年毛利率同比提升0.30pct至26.13%，净利率同比提升0.20pct至9.66%，期间费用率同比下降0.57pct至14.37%，研发支出同比增加40.23%至1.60亿元。公司营运能力指标向好，存货周转率同比增加0.19至6.80次，应付账款周转天数增加8.12至69.56天，供应链整合及对上游占款能力有所提升，而应收账款周转率同比下降1.22至12.14次，主要系科力普业务快速扩张带来的应收账款大量增加所致。此外，报告期末公司经营性现金流量净额同比增长30.68%至10.82亿元，经营活动现金流量净额/营业收入比重同比提升0.01pct至9.71%。 ➢ 传统核心业务实现突破，设计研发实力不断加强，各产品赛道推陈出新，推动多类产品毛利率、量价齐升。2019年公司传统核心业务实现营收66.51亿元，同比增长21%。分产品看，（1）学生文具营收同比增长42.35%至26.45亿元，其中量/价同比分别增长33%/7%（剔除安硕3.64亿元收入并表影响，收入增速约23%），毛利率同比下滑0.84pct至32.66%。（2）办公文具营收同比增长15.86%至23.47亿元，其中量/价同比分别增长8%/7%，毛利率同比提升0.70pct至26.46%。（3）书写工具营收同比增长12.26%至21.87亿元，其中量/价同比分别增长8%/4%，毛利率同比提升1.72pct至36.75%。此外，加盟管理费同比增长68.41%至4.56亿元。 ➢ 办公直销业务空间广阔，科力普持续中标大客户推动业绩高增。报告期内，晨光科力普保持高速增长，实现营业收入36.6亿元，同比增长41.45%， 市场数据：2020年4月13日 收盘价(元)： 48.47 年内最高/最低（元）： 40.31/51.98 流通A股/总股本（亿）： 9.20/9.20 流通A股市值（亿）： 445 总市值（亿）： 445 基础数据：2019年12月31日 基本每股收益 1.15 摊薄每股收益： 1.15 每股净资产(元)： 4.57 净资产收益率： 27.85% 分析师：杨晶晶 证书编号：S0760519120001 电话：15011180295 邮箱：yangjingjing@sxzq.com 相关报告： 《【山证轻工】晨光文具（603899.SH）深度报告：产品与渠道实力护航，科力普处在快速增长轨道》2020-1-2 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 地址： 太原市府西街69号国贸中心A座28层 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 在办公直销市场的占有率和品牌影响力进一步提升。2019年，晨光科力普覆盖了多地政府与央企及大型机构客户，政府客户方面成功入围山西省政府、辽宁省政府、吉林省政府、重庆市政府电商等项目；央企客户方面成功入围中国移动、中国联通、中国邮政等集团采购项目；金融客户方面入围浦发银行、广发银行等项目；世界500强和其他企业客户方面中标小米、西门子、戴尔，华润置地、广州地铁等采购项目。并推出了省心购业务，以好货低价、低运营成本的模式拓展小微企业市场。 ➢ 精品文创乘势而上，晨光生活馆营业收入高速增长。报告期内，晨光生活馆（含九木杂物社）实现总营业收入6.01亿元，同比增长96.34%，店铺数量增加到380家，其中晨光生活馆119家，九木杂物社261家（直营158家，加盟103家）。 ➢ 多元化渠道拥抱“新零售”，晨光科技助力线上销售高速增长。截至报告期末，公司在全国拥有35家一级合作伙伴、近1200个城市的二、三级合作伙伴，“晨光系”零售终端超过8.5万家。报告期内，晨光科技坚持全渠道战略，实现营业收入29,668.20万元，同比增长26.60%。晨光品牌在淘系学生品类书写工具、学习辅类、画具画材、纸张本册合计终端零售额市场排名第一。 投资建议 ➢ 预计公司2020-2022年实现归母公司净利润为12.10、16.90、20.69亿元，同比增长14.10%、39.73%、22.45%，对应EPS为1.31/1.84/2.25元，PE为40.22/28.78/23.51倍，上调至“买入”评级。 存在风险 ➢ 宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；工程业务回款风险；工程订单增长不及预期；原材料价格波动风险；产能过剩风险；经销商管理风险等。 数据来源：wind 会计年度201820192020E2021E2022E营业收入（百万元）8,534.99 11,141.10 13,335.90 16,669.87 20,003.85 同比增长34.26%30.53%19.70%25.00%20.00%归母净利润（百万元）806.85 1,060.08 1,209.58 1,690.13 2,069.49 同比增长27.25%31.39%14.10%39.73%22.45%每股收益（元）0.881.151.311.842.25PE60.3045.8940.2228.7823.51PB14.2611.588.976.845.43 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 数据来源：wind 利润表201820192020E2021E2022E财务指标201820192020E2021E2022E营业收入8,535.0 11,141.1 13,335.9 16,669.9 20,003.8 成长性减:营业成本6,330.4 8,229.8 9,821.9 12,272.4 14,722.8 营业收入增长率34.3%30.5%19.7%25.0%20.0% 营业税费34.7 42.0 48.0 63.6 74.6 营业利润增长率36.9%37.3%10.6%41.6%22.3% 销售费用789.4 980.2 1,126.9 1,500.3 1,760.3 净利润增长率48.3%26.8%-3.7%41.8%23.4% 管理费用379.6 469.3 533.4 916.8 1,120.2 EBITDA增长率53.4%42.0%-3.9%42.7%22.3% 财务费用-8.0 -8.4 -10.0 1.0 1.0 EBIT增长率36.4%36.0%11.9%41.6%22.5% 资产减值损失3.4 -17.8 -10.0 9.0 -3.9 NOPLAT增长率27.3%31.4%14.1%39.7%22.4%加:公允价值变动收益- 4.6 -441.3 73.5 98.1 投资资本增长率-7.7%-21.4%36.1%39.3%18.1% 投资和汇兑收益35.1 24.0 35.0 29.5 32.2 净资产增长率20.0%27.6%27.4%29.7%25.1%营业利润934.7 1,283.2 1,419.4 2,009.9 2,459.1 加:营业外净收支25.5 10.5 18.0 14.2 16.1 利润率利润总额960.2 1,293.7 1,437.4 2,024.1 2,475.2 毛利率25.8%26.1%26.4%26.4%26.4%减:所得税152.4 217.6 227.8 334.0 405.7 营业利润率11.0%11.5%10.6%12.1%12.3%净利润806.8 1,060.1 1,209.6 1,690.1 2,069.5 净利润率9.5%9.5%9.1%10.1%10.3%资产负债表201820192020E2021E2022EEBITDA/营业收入13.8%13.4%10.8%12.2%12.6%货币资金1,046.7 1,935.6 2,957.7 3,783.6 5,004.3 EBIT/营业收入12.1%13.2%10.6%12.1%12.3%交易性金融资产- 661.9 220.6 294.2 392.2 应收帐款919.1 1,143.7 1,216.9 1,521.1