疫情后期的银行4：国常会再提定向降准，二季度宽松主基调

证券研究报告·行业研究·银行 疫情后期的银行4 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 国常会再提定向降准，二季度宽松主基调 增持（维持） 事件：3月31日，国务院常务会议确定再提前下达一批地方专项债额度，带动扩大有效投资，同时强化对中小微企业的金融支持，包括增加中小银行再贷款再贴现额度1万亿、进一步实施对中小银行定向降准、支持金融机构发行3000亿小微金融债券用于发放小微贷款等。我们总量观点此前反复强调当前需要更加积极的财政及货币政策，本次国常会再次定调，预计二季度宽松主基调下仍有更多操作。 投资要点  随着复工加速、财政加码及两会明确经济目标，货币更宽松将是二季度主基调。 3月中旬的普惠金融定向降准主要针对个别股份行，总体力度温和，且3月LPR也并未下调，导致市场一度对货币政策的力度和方向产生困惑和分歧，我们认为这是考虑前期企业复工进度不理想，且疫情走势和全年经济增长目标尚未明确，供给端积极性不足可能影响货币政策效果，因此暂缓宽松步伐、为后续预留政策空间。但是，近期随着财政政策发力（诸如提高赤字率、发行特别国债、增加地方专项债、鼓励汽车消费等政策陆续出台），且后续两会召开也将明确经济增长目标，我们强调货币宽松仍将是二季度主基调，且考虑政策效果，预计主要操作将集中于二季度上旬，我们判断后续仍有定向降准、LPR降息、全面降准等操作。 上一轮普惠金融定向降准后，国有大行、股份行、城商行三档存款准备金率分别为12.5%/12%/11%、10.5%/9%/9%、10.5%/10/9%，非县域农商行为10%/9.5%/8.5%，我们判断本次国常会提及的定向降准可能聚焦于城农商行普惠金融。对于国有大行，我们判断也有降准空间，但可能的时点在二季度中下旬，因为从微观调研判断目前国有大行资金某种程度上暂时有些过剩，后续随着经济复苏加快，更全面的降准、降息政策会更有效，此前OMO利率大幅下调20BP已经释放信号。  从银行角度，我们认为仍有必要下调存款基准利率，将更有利于“让利实体”。 对于降息的有效性，我们一直强调LPR推动的“非对称降息”空间和效果相对有限，因为银行的负债成本难以下降（主要是存款成本，仅MLF及同业负债成本的下降不足以压降贷款利率），尤其叠加当前资产质量压力加大，银行更难有积极性压降贷款定价中的风险溢价。因此，我们认为要保证货币政策的有效实施，仍有必要下调存款基准利率，全线降低银行负债成本，为让利实体提供更大空间。 目前，1年期存款基准利率仍为1.5%，存款由央行通过自律机制管制，对于金额20万以上的大额存单，国有行/股份及城商行/农商行的定价上限分别为基准利率上浮50%/52%/55%（即1年期和3年期最高利率上限是2.325%和4.2625%）。存款基准利率的调整影响深远（常被认为是货币政策“最后一招”），具体实施需要考虑外汇稳定、通胀等因素，但考虑宏观状况，我们仍然认为二季度有望调整。  宽松有望提振银行股估值，“让利实体”已预期充分，当前核心矛盾在于资产质量，强烈推荐“招商银行/平安银行/建设银行”为代表的核心银行。 行业层面，我们认为市场对净息差收窄的预期已经足够充分，如果未来存款基准利率下调，净息差收窄幅度甚至可能优于预期。此外，从银行ROE角度，净息差的影响弹性明显弱于拨备计提（信用成本），因此当前宏观环境下资产质量是影响银行估值差异的核心。我们认为，尽管信用卡等零售资产质量短期有压力，但优质零售银行仍然更有投资价值，因为从中期角度零售业务仍具有更好的抗周期性，且如果客群及风控优异，则资产质量更有保障，盈利及分红更稳定。 我们认为中国经济的韧性将保证核心银行基本面的韧性，我们建议在当前估值低位坚定买入并长期锁定持有核心银行股，重点推荐三条主线：1）核心资产定价权回归——招商银行，目前估值回调至1.24x2020PB，接近2017年平均估值，积极看好估值修复；2）基本面华丽转型升级——平安银行，目前估值跌至0.84x2020PB，对公业务升级改善负债成本、基本面向好重点推荐；3）险资最爱的低估值高股息率——建设银行，目前H股估值低至0.62xPB、股息率达到5.87%，重点推荐。  风险提示：1）疫情冲击造成银行资产质量持续承压；2）银行贷款利率下行，存款成本下行困难，净息差快速收窄；3）中小银行信贷投放受疫情冲击，盈利下滑。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《疫情后期的银行3：定向降准落地哪些银行受益？期待更宽松》2020-03-15 2、《疫情后期的银行2：二月金融数据：信贷不弱，对公贷款放量，表外融资低于预期》2020-03-11 3、《疫情后期的银行1：二月下旬以来信贷加速放量，优质银行股将修复估值》2020-03-08 [Table_Author] 2020年04月01日 证券分析师 马祥云 执业证号：S0600519020002 021-60199793 maxy@dwzq.com.cn -17%-11%-6%0%6%11%2019-042019-082019-12银行 沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业点评报告 表1：本次定向降准前后，实际变动的准备金率是股份行普惠金融一档优惠准备金率 国有大行 城商行 标准 普惠金融一档 普惠金融二档 标准 普惠金融一档 普惠金融二档 城商行仅省内经营 本次调整前 12.5% 12.0% 11.0% 10.5% 10.0% 9.0% 优惠1pct 本次调整后 12.5% 12.0% 11.0% 10.5% 10.0% 9.0% 优惠1pct 股份行 非县域农商行/非本县县域农商行 标准 普惠金融一档 普惠金融二档 标准 普惠金融一档 普惠金融二档 本次调整前 10.5% 10.0% 9.0% 10.0% 9.5% 8.5% 本次调整后 10.5% 9.0% 9.0% 10.0% 9.5% 8.5% 本县县域农商行/农村合作银行/农村信用社/村镇银行 标准 新增存款一定比例用于当地贷款考核达标 本次调整前 7.0% 6.0% 本次调整后 7.0% 6.0% 数据来源：中国人民银行，东吴证券研究所汇总 备注：普惠金融考核标准：1）普惠金融领域贷款定义为单户授信小于1000 万元的小型和微型企业贷款、个体工商户经营性贷款、小微企业主经营性贷款、农户生产经营贷款、创业担保（下岗失业人员）贷款、建档立卡贫困人口消费贷款和助学贷款。2）考核对象包括国有银行、邮储银行、股份行、城商行、非县域农商行和外资行。3）第一档标准是上年普惠金融贷款增量或余额占比达到1.5%；第二档标准是增量或余额占比达到10%。 3 / 3 免责及评级说明部分 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn