化工季度报告（LLDPE、PP） ：悲观预期重回主导，但兑现或有不足风险

1052051051552019-06-032019-10-032020-02-03中信期货能源化工指数走势中信期货商品指数中信期货能源化工指数 2020-03-31 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 化工品研究团队 研究员： 胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 李青 021-60819914 liqing@citicsf.com 从业资格号：F3056728 投资咨询号：Z0014122 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com 从业资格号：F3063512 投资咨询号：Z0014611 联系人： 颜鑫 021-60812972 yanxin@citicsf.com 从业资格号：F3048534 中信期货研究|化工季度报告(LLDPE、PP) 悲观预期重回主导，但兑现或有不足风险 摘要： 回顾一季度表现，聚烯烃价格走出了破位下跌的行情，核心驱动是新冠疫情全球蔓延对需求的负面冲击，定价逻辑的变化路径是“国内疫情爆发，冻结实际需求——国内疫情结束，预期需求恢复——海外疫情扩散，预期需求转弱”。 展望二季度供需，由于新冠疫情全球持续蔓延，聚烯烃的基本面在向利空的方向发展，供应端石化结束降负并推迟检修的同时，需求端也将面临外需冻结的挑战，我们预计L与PP二季度同比供应增速在11.5%左右，4-6月的单月增速分别为10.9%、9.7%、14.2%与7%、16%、11%。 未来的不确定性风险在于新冠对需求的影响既有总量减少，也有结构性推迟，鉴于聚烯烃需求更多集中于日用消费，相对刚性且对收入的弹性较低，我们倾向于推迟的摆动远甚总量的消失，因此全球疫情的结束时间会成为重要的影响因子，聚烯烃定价会不断反映这一预期的变化。此外，供应端海外装置的运行与向中国的出口也有因物流停滞而推迟的风险。 我们认为L与PP一季末的下跌已经一定程度反映了供需压力上升的预期，二季度策略应更多关注品种自身特点与疫情发展变化可能导致的预期差，以及下方的成本支撑。 策略推荐： 单边：（1）若海外疫情出现拐点，建仓PP多单（2）若PP价格跌破西北MTO/P成本并迫使装置停车，可考虑抄底建多，交易向上波动的机会 套利：（1）L 9-1反套（2）做多P-L 09 上行风险：疫情有效控制、原油价格反弹 下行风险：疫情持续失控，经济陷入衰退聚烯烃价格一季末的下跌很大程度反映的是疫情冲击下二季度外需疲软、供应向中国转移的利空预期，鉴于上游开工已经回升、新冠感染力较强不易控制，二季度供需压力上升确是可能性更大的发展方向，但我们认为结合基本面起点不弱、需求尚具弹性、以及疫情对海外供应也可能产生负面影响等因素来看，供需具有韧性的概率也并非可以忽略不计，这在当前定价中并未得到反映。 报告要点 中信期货研究|化工季度报告（LLDPE、PP） 2 / 11 目 录 一、回顾一季度走势——内外疫情先后冲击，预期逆转引发破位 ....................................................................... 3 二、展望二季度表现——供需压力大概率显著升高，但不及预期风险亦不容忽视 ........................................... 4 三、策略推荐与风险提示 ........................................................................................................................................ 10 免责声明 .................................................................................................................................................................... 11 rQwOrPmOsMsQpNnMoQpOsQ8O9R6MsQoOnPpPiNmMtQfQpMnM7NpPxOvPpOuNwMrMnP 中信期货研究|化工季度报告（LLDPE、PP） 3 / 11 一、回顾一季度走势——内外疫情先后冲击，预期逆转引发破位 聚烯烃价格在一季度走出了破位下跌的行情，核心驱动是新冠疫情全球蔓延对需求产生负面冲击，供应端尽管迎来了浙石化与恒力的投产，却因为疫情期间石化胀库降负而未成为主要矛盾。 细分来看，一季度表现可大致分为以下三个阶段： （一）1月2日-2月4日：国内疫情在春节期间爆发，下游需求与物流遭遇冻结，石化胀库被迫停车，聚烯烃价格节后回归迎来跌停； （二）2月5日-3月6日：国内疫情逐渐受控，市场预期需求恢复，下游投机补库也有所增多，于是价格震荡反弹； （三）3月7日-3月末：海外疫情持续扩散，国内下游出口订单遇冷，海外生产商因感受到全球经济下行的风险，加大销售力度，使价格破位下跌； 纵观整个一季度表现，由于LLDPE进口压力较小，PP粉料开工受地炼丙烯减产影响始终保持低位，迫使部分需求转向拉丝新料，聚烯烃标准品的供需在不断趋紧，因此尽管石化库存并不在低位，我们却看到基差一直在不断走强。 表1：LLDPE一季度走势回顾 单位：元/吨 表2：国内疫情导致一季度PE库存升至高位 单位：天 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 -400-300-200-10001002005,000.005,500.006,000.006,500.007,000.007,500.008,000.002020/01/022020/02/022020/03/02L主力合约基差L主力合约收盘LLDPE现货价格5101520253001/0101/2202/1203/0403/2504/1505/0605/2706/1707/0807/2908/1909/0909/3010/2111/1112/0212/23PE库存天数2017年2018年2019年2020年 中信期货研究|化工季度报告（LLDPE、PP） 4 / 11 表3：PP一季度走势回顾 单位：元/吨 表4：国内疫情导致一季度PP库存升至高位 单位：天 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 二、展望二季度表现——供需压力上升是大概率，但不及预期风险亦不容忽视 （一）石化开工将维持高位，进口压力也面临回升， 2020年是国内聚烯烃产能扩张的大年，但在一季度恒力与浙石化开启后，下一轮的集中投放要等到3-4季度，目前可能在2季度投产的新装置仅有利和知信的PP装置，产能为30万吨/年，采用外购丙烯的方式生产。考虑到年初至今丙烯供应始终不算充裕，对原料的采购可能会与粉料展开竞争，对PP的新增压力相对有限。 检修方面，在年初的计划中，二季度原是聚烯烃年内的检修高峰，但在经历2月的停车与降负后，部分炼厂推迟了检修，从最新公布的计划看，2季度LLDPE与PP的检修量略低于2019年，若算上意外停车，LLDPE可能同比持平，PP略增。 从标准品排产来看，进入4月后随着地膜消费淡去，LLDPE的排产比例将有所降低，HDPE注塑-LLDPE的价差也已回升至接近平水，但这与需求的季节性大体匹配，边际影响有限，PP方面共聚、纤维等品种价差与拉丝暂在合理水平，无结构性增减产的驱动。 这里指的一提的是口罩纤维料的生产，国内口罩产量已升至1亿2万个/天，但每天消耗的PP纤维料不足500吨，占PP表现需求仅0.6%，因此后续应不会对拉丝有太明显的挤出。 -300-200-100010020030050005500600065007000750080002019/12/252020/02/25PP主力合约基差PP期货主力合约华东PP现货5101520253001/0101/2202/1203/0403/2504/1505/0605/2706/1707/0807/2908/1909/0909/3010/2111/1112/0212/23PP库存天数2017年2018年2019年2020年 中信期货研究|化工季度报告（LLDPE、PP） 5 / 11 进口方面，二季度的利多是马油的LLDPE与PP装置再度停车，要到5月中旬方才重启，Sibur的LLDPE也尚未放量，利空是海外采取封城可能迫使货源转向中国，以及国内对美国LLDPE的加征关税已经取消，综合考虑后，我们认为二季度LLDPE的进口可能会有明显上升，PP暂时有限。 不过LLDPE的进口也有不确定性风险，部分市场人士表示信诚4月的船货可能因印度封国而无法运出，这也会是其他受新冠疫情影响的LLDPE出口国可能出现的风险。 综合来看，结合对国内产量、进口量以及替代品（PP粉料）的预测，我们预计L与PP二季度同比供应增速在11.5%左右，两者4-6月的单月增速分别为11%、10%、14%与7%、16%、11%。 表5：国内LLDPE装置未来开工预测 单位：万吨/年 表6：国内PP装置未来开工预测 单位：万吨/年 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 表7：国内LLDPE进口预测 单位：万吨 表8：国内PP进口预测 单位：万吨 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 6007008009001,0001,1001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月国内LLDPE+全密度装置开工统计与预测2018年2019年2020年2020年E1000150020002500300001/0103/0105/0107/0109/0111/01PP国内开工产能统计与预测2018年2019年2020年2020年E010203040506001/0103/0105/0107/0109/0111/01LLDPE进口预测2018年2019年2019年2020年预测010203040506001/0103/0105/0107/0109/0111/01PP进口预测2018年2019年2020年2020年(预估) 中信期货研究|化工季度报告（LLDPE、PP） 6 / 11 表9：国内LLDPE检修损失量统计 单位：万吨 表10：国内PP检修损失量统计 单位：万吨 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究