拉丁美洲策略：风险溢价跟进，模型继续建议谨慎

2018年1月16日 拉丁美洲战略请参考报告末尾的重要信息风险溢价跟进：模型继续建议谨慎该文档由以下人员制作：Banco BNP Paribas Brasil S.A.通用汽车拉丁美洲策略与商品量化策略主管+55 11 3841 3421外汇与投资者关系拉丁美洲策略商品量化策略+55 11 3841 3445外汇与投资者关系拉丁美洲策略商品量化策略这是法国巴黎银行全球风险溢价（胃口）模型的后续行动。十二天前，我们标记为该模型的价值即将达到某个水平，在该水平上，市场调整的风险正在增加。截至2017年1月15日的结果进一步证实了这一结论。我们还更新了巴西的风险溢价模型（该模型在2017年11月20日触发了看涨信号）。这次的结果与全球方法的结果一致。但是，谨慎并不意味着建议出售风险资产或当前价格趋势发生变化。从模型动力学得出的结论应该用于校准头寸和/或时机，而不应从我们对某些新兴市场的乐观看法中解释为结构性制度的转变。在这方面，我们的新兴市场投资组合流动模型为2018年第一季度奠定了良好的开端。+55 11 3841 3492 相关链接推断风险偏好风险与风险偏好的转变不同。例如，在某些时期，风险处于较低水平，但风险偏好并不特别高；在某些时期，风险处于较高水平（恶化的中期基本面），但投资者的偏好仍然处于较高水平。评估...的几率评估市场抛售的可能性哪个更重要？风险还是风险偏好？一般风险的变化与风险偏好的时变变化不同市场抛售，哪个更重要？风险还是风险偏好？为了从全球投资者的角度量化风险承受能力，我们使用了Manmohan S. Kumar的广泛工作。首先，我们假设任何风险资产支付的收益或溢价超过无风险利率的函数是：1）风险或结构性组成部分/基本原理； 2）风险偏好；和3）系统性或“全球性”风险（无法分散）。然后，可以通过以下函数估算任何资产Y的预期收益：预期收益（Y）=α+θ（σ2）哪里θ 是风险偏好的水平，α 代表系统性或全局性风险，并且σ2是资产的方差。水平的提高θ 表示风险规避增加。预期收益也可以看作是风险资产的当前价格与理论上的公平或均衡价格之差，因此：预期回报（Y）= Y的长期价格– Y的当前价格=α+θ（σ2）或[1]Y的当前价格= Y的长期价格-α-θ（σ2)[2]从上面的等式可以明显看出，当1）系统性风险时，风险资产价格可能会波动。α 变化（即使风险偏好或特质风险保持不变）；或2）风险偏好θ 变化（即使系统性风险和特质风险不变）。 2018年1月16日2图表1和2：全球风险溢价（胃口）风险偏好的变化θ 暗示：ΔY/Δθ=-σ2其中，风险较高的资产（σ），价格变化越大。在某种意义上，等式[1]和[2]是我们方法的基础，即资产的风险越高（波动性越大），其承受风险偏好变化的风险就越大。它还表明，一般风险的变化与风险偏好的时变变化不同。根据上述框架，我们对风险偏好的衡量将是异常高或低风险溢价的函数，并将源于资产风险之间的相关性（σ）在时间t-n，资产超额收益在时间t。如果风险偏好发生变化，事前风险与事后超额收益之间的相关性应该很强。为了计算相关性，我们选择也使用Spearman等级。常用的Pearson相关性的问题之一是，它仅测量两个变量之间的线性关系（一种和b).对于任何存在的关系，一种应该有一个恒定的比例变化b。如果关系不是线性的，则结果不准确。而且，皮尔逊相关性也受极值影响。我们每天都会计算23种不同的全球资产中每一项的滚动1个月超额收益，并将它们与事前风险水平进行比较。我们对他们的收益和风险进行排名，并使用Spearman相关系数（ρ）以量化风险偏好的变化。结果示于图1和2。1.0.0.0.0.(0.(0.(0.(1.风险溢价低风险溢价高资料来源：法国巴黎银行；截至2018年1月15日更新巴西的风险溢价我们采用了用于全球风险溢价模型的方法，并将其应用于巴西。目标是相同的：使用CAPM和CML概念的代理来量化溢价的高低。以巴西为例，我们计算了23种巴西不同资产的每个月的滚动1个月超额收益，并将它们与事前风险水平进行比较。我们对他们的收益和风险进行排名，并使用Spearman相关系数（ρ）以量化风险偏好的变化。结果显示在下一页的表3中。085303)5)8)0)15年2月食欲不振，但当处于极值时，逆转概率高定义区； 食欲定义区；↓ 食欲保费太低（胃口高）；逆转的可能性15年9月2016年4月16年11月17年6月1月18日风险溢价低风险溢价高9060300(30)(60)(90)-90%-70%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%恶化改善↑改善↑恶化()()()()()()Theoreti职位公关时减少em卵超重触发溢价太低异常盟友高ñOW3m前 2018年1月16日3 0.73 风险溢价低CAPM原则预期收益=μ + β *交易市场回报+ε回报风险或Cov（资产，Mkt投资组合）/ Var（Mkt投资组合）巴西资产的ST风险溢价小型股指数-0.9 10％ 90％集会的可能性很高25%中型股指数巴西银行巴西房地产-0.520%Ibov espa Second大盘股指数IBX基本资源指数-0.115%BRL x DXY股指电帽BRL x EMFX公司治理0.3EUR-BRL10%指数巴西5.625％2041NTN-F 20230.7逆转的可能性高5% 巴西国家石油公司5 3/8 2021债券，3.18％NTN-B 2050Bradesco 5.90 2021邦德热尔道5 3/4 2021返回2016年2月16日至6月16日 16年10月2017年2月17日至6月17日 2017年10月0%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%资料来源：法国巴黎银行；截至2018年1月15日更新图3和图4：巴西风险溢价（胃口）事前隐含波动率或EWMA @ 0.95％（如果无法获得） 1研究，Latam拉丁美洲战略联系人马塞洛卡瓦略新兴市场主管圣保罗55 11 3841 3418 marcelo.carvalho@br.bnpparibas.comGabriel Gersztein Latam战略主管圣保罗55 11 3841 3421 gabriel.gersztein@br.bnpparibas.com Samuel Castro FX＆IR战略主管Sao Paulo 55 11 3841 3492 samuel.castro@br.bnpparibas.com Gustavo Mendonca FX＆IR拉坦（Latam）战略家圣保罗55 11 3841 3445 gustavo.mendonca@br.bnpparibas.com该文件由法国巴黎银行的独立和非独立研究小组共同撰写；它并非旨在进行详尽的分析，并且可能因与销售和交易团队的互动而产生利益冲突，从而可能影响本文档的客观性。就英国金融行为管理局规则而言，本文档是非独立研究。就MiFID而言，非独立研究构成了营销传播。本文档不是针对MiFID的投资研究。尚未按照旨在提供投资研究独立性的法律要求来编写该报告，并且也没有禁止在传播投资研究之前进行任何交易。STEER™是法国巴黎银行的商标。本文档构成营销传播，由法国巴黎银行为以下领域准备并针对：（a）欧洲联盟金融工具市场指令（2004/39 / EC）（“ MiFID”）中定义的专业客户和合格交易对手），以及（b）在相关的情况下，具有与《 2000年金融服务和市场法》（2005年金融促进）令第19（5）条相关的投资方面的专业经验的人士，以及在其他地方可能具有合法经验的人士根据任何相关司法管辖区的法规进行沟通（统称为“相关人员”）。与本文档相关的任何投资或投资活动仅提供给相关人士，并且仅与有关人士进行。不是相关人员的任何人都不应行动或依赖本文档或其内容。本文所述证券可能未在所有司法管辖区或某些类别的投资者中有资格出售。本文档中包含的信息和观点是从公认的可靠来源获得或基于的，但不能保证这些信息的准确性，完整性或适用于任何特定目的，并且可能未必具有此类信息。由法国巴黎银行或任何人独立核实。法国巴黎银行，其任何附属企业或分支机构或其成员，董事，高级职员，代理商或雇员均不对信息或信息的准确性和完整性承担任何责任或义务，也不作任何明示或暗示的陈述或保证。基于此的任何意见并包含在本文档中，因此不应以此为依据。本文档不构成或构成任何出售或发行要约的任何部分，也不是对购买任何金融工具的要约的招揽，也不应构成本文档或本文档的任何部分，也不构成其分发的事实或依据。与任何合同或投资决定有关。如果随后在收款人与法国巴黎银行之间进行任何交易，则该交易将按照当事双方在有关文件中约定的条款进行。本文档中包含的信息和观点仅供接收者参考，但不以其为权威或替代任何接收者的判断，可随时更改，恕不另行通知，并且不打算提供唯一的信息。对本文讨论的工具进行任何评估的依据。在提供本文件时，法国巴黎银行不向收款人提供投资，财务，法律，税收或任何其他类型的建议，也不对收款人承担任何信托责任。任何对过去表现的提及都不应被视为未来表现的指示。在法律允许的最大范围内，法国巴黎银行集团公司概不对因使用或依赖本文档中所含材料而引起的任何直接或间接损失承担任何责任（包括过失），即使已告知此类损失的可能性。本文档中包含的所有估计和意见均以本文档为准。除非本文档中另有说明，否则无意更新本文档。法国巴黎银行及其关联公司（统称为“法国巴黎银行”）可以在本市场中交易，或以委托人或代理人身份买卖本文件提及的任何发行人或个人的证券或衍生产品。本文档中包含的价格，收益率和其他类似信息仅供参考，但是许多因素都会在任何特定时间影响市场价格，此类信息可能会发生快速变化，并且无法确定可以以任何指定价格执行交易。法国巴黎银行可能在本文件提及的任何发行人或个人中拥有财务利益，包括其证券和/或期权，期货或其他以此为基础的衍生工具的多头或空头头寸，反之亦然。法国巴黎银行，包括其高级职员和员工，可能已经或曾经为本文中提及的任何人担任高级职员，董事或顾问身份。法国巴黎银行可能会在过去12个月内不时向本文档中提及的任何人征求，执行或已经进行投资银行，承销或其他服务（包括担任顾问，经理，承销人或贷方）。法国巴黎银行可能是与任何人有关本文件制作的协议的订约方。在文件发布之前，法国巴黎银行可能已在法律允许的范围内对本文所包含的信息或依据该信息进行的研究或分析采取了行动或使用了该信息。法国巴黎银行可能会在未来三个月内从本文件中提及的任何人或与之有关的人收取或打算就其投资银行服务寻求赔偿。本文档中提到的任何人在发布之前可能已获得本文档的相关章节，以验证其真实性。就欧盟指令2003/71 / EC（不时修订）而言，此处提供的信息不包含证券的招股说明书。 2本文档由法国巴黎银行集团公司制作。本文档仅供预期的接收者使用，未经法国巴黎银行事先书面同意，不得复制（全部或部分）或传送或传播给任何其他人。接受本文档即表示您同意。英国：在英国，法国巴黎银行伦敦分行正在传达本文件。伦敦Harewood Avenue 10号，NW1 6AA；电话：+44 20 7595 2000；传真：+44 20 7595 2555- www.bnpparibas.com。在法国注册成立的有限责任公司。注册办事处：法国巴黎大道75号，邮政编码75009。 662042449 RCS巴黎。法国巴黎银行伦敦分行由欧洲中央银行（ECB）和法国私人监管权及解决方案（ACPR）负责监督。法国巴黎银行伦敦分行是由欧洲央行，ACPR和审慎监管局授权的，并受金融行为监管局和审慎监管局的有限监管。我们可应要求提供有关我们审慎监管局授权和监管范围以及金融行为监管局监管范围的详细信息。法国巴黎银行伦敦分行在英格兰和威尔士注册，编号为。 FC13447。法国：该报告由法国巴黎银行SA和/或法国巴黎银行套利在法国制作和/或分发。法国巴黎银行（BNP Paribas SA）是一家在法国注册成立的有限责任公司（注册办事处