2019年业绩快报点评：盈利能力稳步提升，看好公司长期成长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中环股份（002129）2019年业绩快报点评 强推（维持） 盈利能力稳步提升，看好公司长期成长 目标价：25.29 元 当前价：17.4元 事项：  公司发布2019年度业绩快报，报告期内实现营业收入169.08亿元，同比增长22.92%，实现归母净利润9.03亿元，同比增长42.8%，扣非后归母净利润6.16亿元，同比大幅增长96.88%。 评论：  优势产能释放叠加精益管理，盈利能力稳步提升。2019年度公司实现营业收入169.08亿元，同比增长22.92%，实现归母净利润9.03亿元，同比增长42.8%，按此数据反推，单四季度公司实现营业收入48.92亿元，同比/环比分别增长8.7%和20.1%，实现归母净利润2.0亿元，同比及环比有所下滑，从历史数据看，公司单季度归母净利润通常呈现波动走势。报告期内，公司持续优化产品结构、集中优势客户资源，在全球光伏硅片市场实现全面领先，各项业务保持稳步发展；通过严格成本控制、有效实施精益化管理，提升智能制造水平、不断释放优势产能，有效降低了经营成本，盈利能力持续提升，归母净利率达到5.34%，同比上提0.74pct。  看好公司长期成长空间： 1）大硅片步入收获期，光伏业务有望快速成长。M12 产业化进程提速，五期扩产加速光伏业务成长。M12 有效节约成本，提升设备周转率，在降本增效方面的提升效果显著，目前硅片、电池片、组件端各环节对大硅片的认可度和接受度逐步提高，产业链协同性开始显现，东方日升、爱旭、天合光能、通威等下游厂商已在积极布局。公司五期项目规划 25GW M12 硅片产能，通过智慧化工厂设计及制造、组织、管理模式优化，注入光伏产品半导体化体系思维，支撑光伏产业持续性升级，满足光伏产品品质高效化、多样化的需求，预计 2020年将形成16GW左右的出货量。我们认为，随着扩产项目落地，优质产能陆续释放，公司在光伏硅片领域的龙头地位将更加凸显。 2）8寸硅片进入放量期，12寸硅片验证顺利。新能源汽车发展提速&5G周期的开启有望带来功率半导体及传感器的大繁荣周期，8寸产能紧俏，而海外厂商对8寸硅片扩产持谨慎态度，为国产8寸硅片创造了难得的国产化窗口期。中环股份8寸硅片已具备成熟稳定供应能力，宜兴8寸产线也于去年9月部分投产，预计2021年中即可达到75万片/月的设计产能，届时公司8寸硅片需求有望直接受益下游景气提升带来的高弹性；此外，公司12寸硅片产线正在积极建设中，下游客户认证稳步推进，预计今年三季度开始放量，形成7~10万片/月产能，有望成为大尺寸硅片进口替代的核心力量，公司半导体业务的发展潜力将逐步开始释放。  盈利预测、估值及投资评级：根据公司2019年度业绩快报，考虑到产能释放以及硅片、原材料价格波动等因素，我们调整2019-2021年盈利预测，预计2019-2021年公司实现归母净利润9.03、16.20和23.48亿元（原预测值11.38、17.75和24.62亿元），考虑到增发后的股本变化，备考EPS 0.32、0.48和0.70元（原预测值0.41、0.53和0.74元）（以公司当前股价测算，预计实际非公开发行股数将与上限有较大差距，此处备考EPS仅作参考），对应PE 54、36和25倍，因公司光伏及半导体硅片业务处于高速增长阶段，给予12个月内目标价25.29元，对应2021年PE 30倍，维持“强推”评级。  风险提示：上游原材料、光伏及半导体硅片价格波动；下游需求不及预期；客户认证推进不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 13,756 16,908 24,832 32,103 同比增速(%) 42.6% 22.9% 46.9% 29.3% 归母净利润(百万) 632 903 1,620 2,348 同比增速(%) 8.2% 42.8% 79.5% 44.9% 每股盈利(元) 0.23 0.32 0.48 0.70 市盈率(倍) 77 54 36 25 市净率(倍) 3.7 3.6 2.9 2.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年3月5日收盘价 证券分析师：李佳 电话：021-20572564 邮箱：lijia@hcyjs.com 执业编号：S0360514110001 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 证券分析师：鲁佩 电话：021-20572564 邮箱：lupei@hcyjs.com 执业编号：S0360516080001 证券分析师：赵志铭 电话：021-20572557 邮箱：zhaozhiming@hcyjs.com 执业编号：S0360517110004 总股本(万股) 278,516 已上市流通股(万股) 268,326 总市值(亿元) 484.62 流通市值(亿元) 466.89 资产负债率(%) 61.3 每股净资产(元) 5.0 12个月内最高/最低价 23.0/8.6 《中环股份（002129）重大事项点评：携手道达尔，战略入股MAXEON，全球化里程开启新篇章》 2019-11-13 《中环股份（002129）重大事项点评：混改大幕拉开，中国硅片巨星冉冉升起》 2020-01-20 《中环股份（002129）重大事项点评：定增提速，半导体硅片龙头顺利扩产》 2020-02-22 -12%31%74%117%19/0319/0519/0719/0919/1120/012019-03-06～2020-03-04沪深300中环股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 光伏设备 2020年03月06日 中环股份（002129）2019年业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 6,740 7,335 10,815 11,513 营业收入 13,756 16,908 24,832 32,103 应收票据 1,068 845 1,366 1,926 营业成本 11,369 13,436 19,607 25,241 应收账款 2,721 2,677 4,915 6,671 税金及附加 62 76 112 145 预付账款 726 537 882 1,262 销售费用 171 210 309 367 存货 1,709 2,956 4,314 5,553 管理费用 577 626 919 1,188 其他流动资产 929 1,118 1,648 2,129 财务费用 618 827 681 510 流动资产合计 13,893 15,468 23,940 29,054 资产减值损失 190 50 65 80 其他长期投资 1,477 1,375 1,475 1,567 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 2,204 1,789 1,789 1,789 投资收益 65 97 97 97 固定资产 17,226 18,733 21,619 23,774 其他收益 69 171 171 171 在建工程 4,427 5,927 4,927 3,427 营业利润 491 1,456 2,676 3,893 无形资产 1,539 1,385 1,246 1,122 营业外收入 390 61 40 39 其他非流动资产 1,931 1,644 1,574 1,545 营业外支出 8 8 8 8 非流动资产合计 28,804 30,853 32,630 33,224 利润总额 873 1,509 2,708 3,924 资产合计 42,697 46,321 56,570 62,278 所得税 84 255 458 663 短期借款 3,954 3,454 2,954 2,454 净利润 789 1,254 2,250 3,261 应付票据 3,261 3,359 5,882 8,203 少数股东损益 157 351 630 913 应付账款 4,488 5,304 7,741 9,965 归属母公司净利润 632 903 1,620 2,348 预收款项 619 761 1,118 1,446 NOPLAT 1,347 1,941 2,816 3,685 其他应付款 146 228 310 395 EPS(摊薄)（元） 0.23 0.32 0.48 0.70 一年内到期的非流动负债 4,573 2,768 2,768 2,768 其他流动负债 173 392 575 714 主要财务比率 流动负债合计 17,214 16,266 21,348 25,945 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 5,878.00 8,878.00 6,878.00 4,878.00 成长能力 应付债券 1,459.00 3,041.00 3,041.00 3,041.00 营业收入增长率 42.6% 22.9% 46.9% 29.3% 其他非流动负债 2,422 2,017 2,017 2,017 EBIT增长率 32.8% 56.7% 45.1% 30.8% 非流动负债合计 9,759 13,936 11,936 9,936 归母净利润增长率 8.2% 42.8% 79.5% 44.9% 负债合计 26,973 30,202 33,284 35,881 获利能力 归属母公司所有者权益 13,325 13,369 19,906 22,104 毛利率 17.4% 20.5% 21.0% 21.4% 少数股东权益 2,399 2,750 3,380 4,293 净利率 5.7% 7.4% 9.1% 10.2% 所有者权益合计 15,724 16,119 23,286 26,397 ROE 4.0% 5.6% 7.0% 8.9% 负债和股东权益 42,697 46,321 56,570 62,278 ROIC 3.8% 7.1% 9.1% 11.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 63.2% 65.2% 58.8% 57.6% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 116.3% 125.0% 75.8% 57.4% 经营活动现金流 3,417 3,707 4,855 6,054 流动比率 80.7% 95.1% 112.1% 112.0% 现金收益 2,889 3,652 4,601 5,651 速动比率 70.8% 76.9% 91.9% 90.6% 存货影响 -60 -1,247 -1,358 -1,239 营运能力 经营性应收影响 -1,977 406 -3,168 -2,777 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.5 经营性应付影响 4,725 1,138 5,398 4,957 应收账款周转天数 53 57 55 65 其他影响 -2,160 -242 -618 -538 应付账款周转天数 103 131 120 126 投资活动现金流 -5,759 -3,912 -3,346 -2,382 存货周转天数 53 62 67 70 资本支出 -8,749 -4,424 -3,416 -2,410 每股指标(元) 股权投资 78 -415 0 0 每股收益 0.23 0.32 0.48 0.70 其他长期资产变化 2,912 927 70 28 每股