2019年业绩快报点评：业绩符合预期，多管齐下推动收入增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年2月27日 比音勒芬（002832.SZ） 纺织和服装 业绩符合预期，多管齐下推动收入增长 ——比音勒芬（002832.SZ）2019年业绩快报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：23.32元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjs@ebscn.com 汲肖飞(执业证书编号：S0930517100004) 021-52523675 jixiaofei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 3.08 总市值(亿元)：71.46 一年最低/最高(元)：20.09/29.67 近3月换手率：48.26% 股价表现(一年) -20%-8%5%18%30%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19比音勒芬沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -10.64 -12.72 -3.39 绝对 -7.65 -6.38 7.18 资料来源：Wind 相关研报 Q3净利增速提升，可转债发行强化运营能力——比音勒芬（002832.SZ）2019年三季报点评 ·································· 2019-10-20 内生外延持续发力，业绩保持快速增长——比音勒芬（002832.SZ）2019年中报点评 ·································· 2019-08-27 业绩持续高增长，新品牌布局开始落地——比音勒芬（002832.SZ）2018年报&2019年一季报点评 ·································· 2019-04-23 ◆2019年收入同增24%、净利同增40%，Q4净利增速有所收窄 公司发布2019年度业绩快报，2019年公司实现收入18.26亿元、同增23.70%，归母净利4.09亿元、同增40.04%，EPS为1.33元，业绩符合预期。公司业绩保持较快增长，盈利能力同比提升。 分季度来看，2018Q1-19Q4公司收入同增30.31%、44.85%、45.70%、40.63%、27.37%、22.45%、24.60%、20.53%，净利同增41.55%、56.58%、56.72%、100.85%、52.91%、17.33%、64.41%、13.65%。收入方面，2019Q4受天气整体偏暖、服装消费较为疲软影响，公司收入增速环比略有放缓，净利方面，2018Q4公司获得高新技术企业认证、所得税率下调导致净利基数较高，2019Q4净利增速环比收窄。 ◆多品牌战略持续推进，多项措施带动收入保持较快增长 公司主品牌比音勒芬定位中高端运动时尚市场，行业需求增速相对较高，同类竞争品牌较少，近年来公司持续拓展线下门店，实施“三高一新”战略带动店效提升，收入保持较快增速。2018年公司推出“威尼斯”品牌，定位度假旅游服饰，2019年签约田亮夫妇作为代言人，多品牌战略持续推进，打开长期成长空间。 2019年公司积极采取措施，带动整体收入保持快速增长：1）线下方面，2019年公司持续优化销售网络，主品牌净开店约100家，估计年末门店数在810家以上，外延同增约15%，新品牌威尼斯净增门店约30家，估计期末门店约50-60家；2）线上方面，公司建立天猫旗舰店拓展电商渠道，并推广微信、VIP社群营销，拓展收入来源；3）公司加大品牌宣传力度，投入娱乐营销、跨界联名、明星推广等，与故宫推出联名系列，提升品牌影响力；4）公司持续加强产品研发投入，通过面料创新、版型优化、设计升级等提升产品竞争力；5）2019年5月公司推出第二期员工持股计划，加强团队激励，带动收入保持增长。 ◆注重线上营销对冲疫情影响，发行可转债强化运营能力 我们认为：1）2020年1月新冠肺炎疫情爆发，线下消费受到显著影响。公司门店建立较为完善会员系统，会员忠诚度较高，疫情期间积极拓展线上营销，借助微信群、小程序、线上直播等方式变现私域流量，部分对冲疫情影响。2）2019年公司强化品牌折扣控制力度、受益于增值税税率下调，盈利能力有所提升。未来公司将加强费用率管控，继续强化盈利能力。3）2019年9月12日公司公告可转债发行预案，募资金额不超过6.89亿元，主要用于营销网络建设项目、供应链园区项目、设计研发中心项目及补充流动资金。2020年1月10日公司对证监会反馈意见进行回复，目前尚需获得证监会进一步核准。5）2020年1月4日公司公告股东谢挺计划自公告发布日起15个交易日后6个月内以集中竞价交易方式减持股份不超过616.55万股（占总股本的2%），目前减持尚未完成。 2020-02-27 比音勒芬 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 我们看好公司品牌定位稀缺、产品竞争力强、多品牌战略持续推进，业绩有望保持快速增长。我们维持2019年EPS为1.33元，受新冠肺炎疫情影响，略下调公司2020-21年EPS预测为1.71/2.17元（原预测为1.73/2.20元），目前股价对应2020年13.6倍PE，PEG为0.43，估值相对于业绩增速较低，维持“买入”评级。 ◆风险提示：服装消费增速放缓、新冠肺炎影响超预期、存货积压、行业竞争加剧等。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,054 1,476 1,826 2,249 2,746 营业收入增长率 25.23% 39.96% 23.70% 23.22% 22.09% 净利润（百万元） 180 292 409 527 668 净利润增长率 35.92% 62.16% 40.06% 28.64% 26.78% EPS（元） 1.69 1.61 1.33 1.71 2.17 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.49% 17.95% 21.02% 22.40% 23.34% P/E 14 14 18 14 11 P/B 1.7 2.6 3.7 3.1 2.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年2月26日 cV8VoXvXnWiZnV8ZyXoOrN7NcM8OnPqQmOrRfQpPpNjMpNoRaQoPqRwMnMxONZnRvM2020-02-27 比音勒芬 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,054 1,476 1,826 2,249 2,746 营业成本 365 542 608 753 930 折旧和摊销 4 6 15 18 21 税金及附加 11 15 18 22 27 销售费用 344 438 548 652 769 管理费用 118 108 128 146 159 研发费用 0 46 60 74 91 财务费用 -10 -7 -9 -7 -4 投资收益 5 14 15 15 15 营业利润 229 337 476 614 779 利润总额 232 344 482 620 785 所得税 52 51 72 93 118 净利润 180 292 409 527 668 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 180 292 409 527 668 EPS(按最新股本计) 1.69 1.61 1.33 1.71 2.17 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 126 171 204 190 327 净利润 180 292 409 527 668 折旧摊销 4 6 15 18 21 净营运资金增加 371 335 307 460 491 其他 -428 -462 -527 -815 -853 投资活动产生现金流 -373 -216 -35 -60 -25 净资本支出 -147 -105 -60 -50 -40 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -226 -111 25 -10 15 融资活动现金流 -28 -136 -67 -99 -134 股本变化 0 75 127 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 99 201 -18 102 121 净现金流 -274 -181 102 31 168 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 1,732 2,119 2,420 2,926 3,557 货币资金 694 543 645 676 844 交易性金融资产 0 60 60 60 60 应收帐款 54 104 103 126 153 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 27 34 55 67 82 存货 349 622 710 948 1,215 其他流动资产 283 350 420 504 604 流动资产合计 1,505 1,813 2,083 2,533 3,145 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 5 9 49 81 108 在建工程 66 102 80 63 50 无形资产 108 112 133 149 153 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 0 2 2 2 2 非流动资产合计 227 307 337 394 413 总负债 289 490 472 575 696 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 30 63 49 60 74 应付票据 9 96 18 23 28 预收账款 156 181 219 270 330 其他流动负债 22 51 51 51 51 流动负债合计 289 479 446 532 633 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 10 24 41 61 非流动负债合计 0 11 26 43 63 股东权益 1,443 1,629 1,948 2,352 2,861 股本 107 181 308 308 308 公积金 686 640 554 583 583 未分配利润 650 807 1,085 1,459 1,969 归属母公司权益 1,443 1,628 1,947 2,351 2,860 少数股东权益 0 1 1 1 1 主要指标 盈利能力（%） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 毛利率 65.4% 63.3% 66.7% 66.5% 66.1% EBITDA率 23.0% 24.0% 27.0% 28.1% 29.3% EBIT率 20.3% 21.4% 26.2% 27.3% 28.5% 税前净利润率 22.0% 23.3% 26.4% 27.5% 28.6% 归母净利润率 17.1% 19.8% 22.4% 23.4% 24.3% ROA 10.4% 13.8% 16.9% 18.0% 18.8% ROE（摊薄） 12.5% 17.9% 21.0%