业绩高增长符合预期，现金流再创历史新高

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 13.91 元 目标价格（人民币）：19.22-19.22元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 84.16 已上市流通A股(亿股) 84.09 总市值(亿元) 1,170.73 年内股价最高最低(元) 15.01/13.86 沪深300指数 3891 上证指数 2939 相关报告 1.《中报业绩翻倍，挖掘机、起重机市占率提升快-三一重工 中报点评》，2019.8.30 2.《【公司深度】三一重工：中国工程机械龙头，迈向全球前三-【公司...》，2019.7.27 王华君 分析师 SAC执业编号：S1130519030002 wanghuajun＠gjzq.com.cn 赵晋 联系人 zhaojin1＠gjzq.com.cn 朱荣华 分析师 SAC执业编号：S1130519060004 zhuronghua＠gjzq.com.cn 业绩高增长符合预期，现金流再创历史新高 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.27 0.78 1.34 1.60 1.77 每股净资产(元) 3.33 4.04 5.08 6.40 7.90 每股经营性现金流(元) 1.15 1.49 1.81 1.74 2.03 市盈率(倍) 33.2 10.6 10.3 8.7 7.8 净利润增长率(%) 928.4% 192.3% 84.1% 19.1% 10.7% 净资产收益率(%) 8.2% 19.4% 28.4% 26.9% 24.1% 总股本(百万股) 7,668 7,801 8,375 8,375 8,375 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  公司发布2019年三季报，前三季度实现营收587亿元，同比增长43%；实现归母净利润92亿元，同比增长88%；其中三季度单季营收153亿，同比增长18%；归母净利润24亿，同比增长61%，增速较前两个季度回落。前三季度净资产收益率（加权）达到24%，较上年同期增加6.6pct。 经营分析  盈利水平、资产质量持续提升，加速数字化、智能化及产品研发 前三季度产品总体毛利率32.5%，同比增长1.4pct；销售净利率为16%，同比增长3.7pct。单三季度利润率环比基本保持不变。费用实现有效控制，前三季度期间费用率为12.5%，销售/财务费用率同比降1.4/0.5pct。前三季度经营活动净现金流净额94亿元，同比增长8%，创历史同期新高，持续超净利润。 公司加大工程机械产品与关键零部件、数字化与智能化技术及应用的研发投入。前三季度研发费用20亿元，同比增长153%。  更新需求维持行业高景气，挖掘机国内市占率仍在提升 工程机械行业：受益下游更换需求、基建托底、人工替代等因素推动，工程机械行业保持高增速。目前行业竞争格局好于上一轮周期高点。 挖掘机：三一前三季度市占率25.6 %，销量增长29%。2019年1-9月挖掘机行业销量18万台，同比增长14.7%；三一销量4.6万台，同比增长29%远超行业，市占率提升至25.6%（2018年22.2%）。三季度挖掘机销量增速环比回升，全年有望继续超预期，明后年三一市占率提升有望平滑行业增速下降趋势。 起重机械：基建托底作用显现，行业销量增速回升。2019年1-9月汽车起重机行业销量同比增32%，6-8月负增长，9月行业销量增速为9.2%逆转下滑趋势。四季度走出淡季，下游基建增速逐步回升，有望维持正增长。上半年公司汽车起重机收入同比增长107%，1-4月市占率提升至25%（2018年22%）。 混凝土机械：三一为全球龙头，旧机淘汰+环保替换持续驱动增长。 盈利预测与投资建议  工程机械市场需求持续旺盛，公司龙头地位不断强化。预计2019-2021年净利润113/134/149亿元，同比增长84%/19%/11%，复合增速为31%。EPS为1.34/1.60/1.77元，对应PE为10.3/8.7/7.8倍。给予公司2020年12倍PE，合理市值1610亿元，6-12月目标价19.22元。 风险提示  基建地产投资不及预期；部分产品行业销量下滑风险。 010002000300040007.399.3911.3913.3915.39180 829181 129190 228190 531人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 三一重工 国金行业 沪深300 2019年10月30日 高端装备制造与新材料研究中心 三一重工 (600031.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录一：公司财务数据 图表1：2019年1-9月公司营收同比增长43% 图表2：2019年1-9月净利润同比增长88% 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表5：公司经营性净现金流创同期历史新高 图表6：ROE触底回升 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00营业收入（亿元） 同比增速 -200%0%200%400%600%800%1000%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00归母净利润（亿元） 同比增速 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00经营性现金流净额（亿元） 0%10%20%30%40%50%60%ROE（摊薄） 图表3：2019年1-9月公司毛利率、净利率快速提升 图表4：2019年1-9月期间费用率大幅下降 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40% 销售毛利率(%) 销售净利率(%) -2%0%2%4%6%8%10%12% 销售费用/营业总收入 管理费用/营业总收入 财务费用/营业总收入 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录二：行业销量数据 图表7：挖掘机行业销量：1-9月同比增长14.7% 图表8：预测2019-2021年挖掘机销量增长11%/-1%/-6% 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所测算 图表9：汽车起重机行业销量1-9月同比增长32% 图表10：预测2019-2021年汽车起重机复合增速10% 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所测算 图表11：汽车起重机销量市占率：三一快速增长 图表12：挖掘机市占率：三一2019年1-9月为25.6% 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：工程机械工业协会，国金证券研究所 010, 00020, 00030, 00040, 00050, 0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 201520 16201720182019.1- 9-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0510152025挖掘机销量（万台） 同比增速 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000201420152016201720182019-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5汽车起重机销量（万台） 同比增速 0%20%40%60%80%100%三一 徐工 中联 CR30%5%10%15%20%25%30%三一重机 卡特彼勒 徐工 斗山 柳工 山东临工 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 23,280 38,335 55,822 74,962 84,780 89,118 货币资金 7,442 4,104 11,985 15,759 24,808 36,078 增长率 64.7% 45.6% 34.3% 13.1% 5.1% 应收款项 23,149 21,024 22,363 25,318 28,250 29,293 主营业务成本 -17,179 -26,806 -38,728 -50,695 -56,886 -59,322 存货 6,220 7,642 11,595 9,431 10,473 10,808 %销售收入 73.8% 69.9% 69.4% 67.6% 67.1% 66.6% 其他流动资产 1,181 3,438 5,953 7,583 7,538 7,399 毛利 6,101 11,529 17,094 24,267 27,894 29,797 流动资产 37,992 36,207 51,896 58,091 71,069 83,578 %销售收入 26.2% 30.1% 30.6% 32.4% 32.9% 33.4% %总资产 61.7% 62.2% 70.3% 73.7% 77.3% 79.9% 营业税金及附加 -220 -279 -326 -375 -424 -446 长期投资 2,478 2,396 3,865 3,915 3,915 3,915 %销售收入 0.9% 0.7% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 15,097 13,639 12,658 12,832 13,096 13,290 营业费用 -2,359 -3,832 -4,447 -5,247 -5,850 -6,060 %总资产 24.5% 23.4% 17.2% 16.3% 14.2% 12.7% %销售收入 10.1% 10.0% 8.0% 7.0% 6.9% 6.8% 无形资产 4,749 4,457 4,106 4,018 3,884 3,763 管理费用 -2,121 -2,533 -3,800 -4,498 -5,087 -5,347 非流动资产 23,563 22,030 21,879 20,765 20,894 20,968 %销售收入 9.1% 6.6% 6.8% 6.0% 6.0% 6.0% %总资产 38.3% 37.8% 29.7% 26.3% 22.7% 20.1% 息税前利润（EBIT） 1,401 4,885 8,520 14,147 16,533 17,944 资产总计 61,555 58,238 73,775 78,855 91,963 104,546 %销售收入 6.0% 12.7% 15.3% 18.9% 19.5% 20.1% 短期借款 11,108 5,256 8,336 2,900 2,900 2,900 财务费用 -875 -1,319 -136 -137 298 704 应付款项 10,888 14,614 21,363 23,611 25,807 26,195 %销售收入 3.8% 3.4% 0.2% 0.2% -0.4% -0.8% 其他流动负债 1,804 3,113 4,236 4,617 4,975 5,184 资产减值损失 -948 -1,189 -1,095 -743 -587 -581 流动负债 23,800 22,983 33,935 31,129 33,682 34,280 公允