中联重科（1157 HK）：行业复苏放缓

Flashnoteabc全球研究工业机械中联重工N（V）：行业复苏放缓（1157 HK）注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能绝对值（％）1M1.63M22.51200万-35.2相对^（％）2.613.7-34.2索引^国企指数RIC彭博社1157.HK1157 HK市值（百万美元）7,036市值（港币）54,550企业价值（元）49813自由浮动 （％）100注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2013年10月30日周国安*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6669刘家礼*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4524在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读13年3季度NPAT同比下降34％，符合我们的预期GP利润率继续如我们预期的那样走软；管理层对2014财年混凝土机械需求的恢复仍持谨慎态度维持中性评级，盈利预测不变，目标价7.0港元2013年第3季度的业绩符合预期：今年首9个月的NPAT同比下降45％至39.03亿元人民币，占我们全年预测的77％。 13年3季度NPAT同比下降34％至9.14亿元人民币，反映了销售下降和盈利能力下降。 13年3季度的毛利率由12年3季度的35.3％降至29％。第三季度销售下降速度放缓，但基本需求仍然疲软，不太可能在淡季的第四季度恢复。考虑到安装基数过剩的情况，管理层对工程机械需求的恢复仍持谨慎态度，并预计2014财年主要产品混凝土机械销售将持平。最近的股价反弹在很大程度上反映了一位当地新闻工作者被《新快报》（New Express Daily）逮捕，承认他在2013年初发表了有关中联重科的虚假新闻报道。尽管这对市场情绪是积极的，但我们认为该行业的潜在需求和竞争格局并未改变。由于房地产交易量强劲和房地产价格强劲，我们预计房地产新开工项目反弹的潜力可能会在2014年回升。我们认为政府抑制房地产价格上涨的一种方法可能是增加房地产供应，从而帮助房地产新开工建设活动。谨慎的前景和不确定的需求：尽管销售下降的速度有所缓和，但该公司对行业前景保持谨慎。我们认为房地产新开工建设活动疲弱的良性局面可能会抑制对工程机械的需求。基础设施发展得到改善，但是新的启动项目活动不足以推动工程机械需求。该股的FY13e市盈率为8.3倍，而我们的FY13e EPS则较彭博预期低5％。我们给予中性（V）评级，目标价为7港元。股权–中国截至2013年9月30日，该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的投资银行服务客户和/或已向其支付赔偿。目标价（港元）7.00股价（港币）6.86预测股息收益率（％）1.8潜在回报（％）3.8 abc中联重科（1157 HK）机械2013年10月30日2在加拿大，该文件已由加拿大汇丰银行和/或其附属机构分发。如果本文件包含市场更新/概述或类似材料（在加拿大，虽然其他关联国家/地区可能将“评论”称为“宏观研究”或“研究”，在加拿大统称为“评论”），但此评论不是要约出售，或招揽任何金融产品或工具（包括但不限于任何货币，证券，商品或其他金融工具）的要约。1917151311975320142013相对于国企指数2012中联重工价格相对191715131197532011财务与估值财务报表年至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e12 / 2015e损益摘要（CNYm）收入48,07140,66145,97751,395息税折旧摊销前利润9,5986,9188,1758,977折旧及摊销-502-579-633-682营业利润/息税前利润9,0966,3397,5428,295净利息-274-364-465-270PBT8,8586,0307,1598,147汇丰PBT8,8586,0307,1598,147税收-1,329-904-1,074-1,222净利7,3305,1006,0556,890汇丰净利润7,3305,1006,0556,890现金流量汇总（人民币元）经营现金流量2,611-3,22315,808-7,532资本支出-1,912-1,433-1,259-1,385投资产生的现金流量-3,050-1,433-1,259-1,385股利-1,927-1,387-843-894净债务变化3,0937,171-12,33311,114资产负债表摘要（CNYm）无形固定资产3,0913,0903,0733,062有形固定资产22,21530,14732,50535,369当前资产63,01249,01565,93059,884现金及其他20,08413,37026,36416,112比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入3.8-15.413.111.8息税折旧摊销前利润-4.6-27.918.29.8营业利润-5.3-30.319.010.0PBT-7.7-31.918.713.8汇丰每股收益-9.1-30.418.713.8比例（％）收益/ IC（x）1.30.91.01.0投资回报率21.111.913.814.0鱼子18.011.712.613.0资产回报率9.16.96.57.6EBITDA利润率20.017.017.817.5营业利润率18.915.616.416.1EBITDA /净利息（x）35.019.017.633.3净债务/权益0.617.0-10.311.7净债务/ EBITDA（x）0.01.1-0.60.7来自运营/净债务的现金流1140.2每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）0.950.660.790.89汇丰每股收益（全面摊薄）0.950.660.790.89DPS0.200.100.120.13账面价值5.295.656.226.86估值数据年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e电动汽车/销售0.91.20.80.9EV / EBITDA4.47.24.65.4电动/ IC1.01.00.90.8PE *5.78.16.96.0P /账面价值1.01.00.90.8FCF产率（％）-0.85.737.0-17.0股息收益率（％）3.71.82.22.5总资产88,70382,691102,02898,957经营负债27,03217,74432,00823,092 债务总额20,31320,77021,43122,293注意：2013年10月29日收盘价净债务2297,400-4,9336,181股东资金40,76243,55647,93752,885投入资金41,20251,13843,13659,112 abc中联重科（1157 HK）机械2013年10月30日3中联重科– 2013年第三季度业绩摘要（人民币百万元）13年1季度13年2季度2013年第3季度2012年第三季度同比9M139M12同比总收入5,96314,2028,7329,989-13%28,89739,108-26%营业税(44)(77)(91)(37)145%(212)(183)16%净收入5,91914,1258,6419,952-13%28,68638,925-26%销售成本(3,837)(9,854)(6,133)(6,436)-5%(19,824)(25,644)-23%毛利2,0824,2722,5083,516-29%8,86213,281-33%毛利率（占净收入的百分比）35.2%30.2%29.0%35.3%30.9%34.1%其他收入和收益净额(85)(281)(281)(178)58%(646)(495)30%销售和分销成本(639)(887)(855)(1,031)-17%(2,381)(2,504)-5%行政费用(393)(455)(410)(527)-22%(1,257)(1,483)-15%其他费用(44)(39)25(12)-316%(57)(117)-51%运营利润/（亏损）[EBIT]9222,6109881,768-44%4,5208,682-48%运营利润率（占净收入的百分比）15.6%18.5%11.4%17.8%15.8%22.3%净财务费用(138)16856(164)-134%85(380)-122%应占联营公司和JCE的损益-28--0%28-0%除税前溢利7842,8051,0441,604-35%4,6338,302-44%税(149)(451)(130)(226)-42%(730)(1,176)-38%税后净利润6352,3549141,378-34%3,9037,127-45%减：少数股东权益(43)(40)(25)(39)-37%(108)(167)-35%股东应占净利润5922,3148891,338-34%3,7956,960-45%净利润率（占净收入的百分比）10.7%16.7%10.6%13.8%13.6%18.3%每股收益（人民币）0.080.300.110.170.490.90资料来源：公司和汇丰银行估值与风险由于其周期性的业务性质，我们使用基于PE的方法对公司进行估值。我们的目标PE是基于ROE的，使用以下公式：PE =（ROE – g）÷[ROE×COE – g]）我们得出的市盈率为8.4倍，2013年净资产收益率为11.7％，克为0.5％，权益成本为12％。在我们的研究模型下，对于具有波动性指标的股票，中性区间为9.5％的中国股市的上升和下降上下10个百分点。我们的目标价为7港元，在中性区间内潜在回报率为3.8％（包括预计的股息收益率1.8％）；因此，我们保持中性（V）。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。风险：主要的上行风险包括2H13中国房地产建设活动的恢复。主要的下行风险包括应收融资租赁款的呆账准备金增加以及较低的研发费用可能降低公司的竞争力。 abc中联重科（1157 HK）机械2013年10月30日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：安德森·周和莱斯利·刘重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据可能会影响公司未来12个月的收益或现金流量的特定主题或想法，确定长期投资机会； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议。投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用评级的定义。此外，由于研究报告包含有关分析师观点的更完整信息，因此投资者应仔细阅读整个研究报告，而不应从评级中推断出其内容。无论如何，不应单独使用或依赖评级作为