百宏实业有限公司：预期盈利2014年才增长,“中性”

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共7公司报告：亿兴实业控股有限公司（02299香港）诺亚·哈德森（Noah Hudson）公司报(02299香港）+86 755不要期望利润增长到2014年，“中性”预期盈利2014年才增长，“中性”每股收益13年上半年的净利润同比暴跌38.7％，比我们的预期低28.5％。由于平均售价持续下跌，收入同比增长4.8％。尽管销售量同比增长17.2％，但十亿美元的平均售价同比下降10.6％，高于每吨销售成本同比下降3.8％的水平，导致毛利率同比下降6.1个百分点至14.5％。自1H12以来，十亿的毛利率一直在下降。更糟的是，2013年下半年的行政费用比率同比上升0.9个百分点，导致营业利润率同比下降6.8个百分点至10.2％（1H12为16.9％，2H12为12.9％）。 我们的最新预测要求2013年每股收益下降26.0％。我们预计2013-2015年每股收益分别为0.24元，0.30元和0.36元人民币，仅相当于3.4％的复合年增长率。以前，我们期望稳健复苏从此开始，十亿的收入增长和利润率提高评分：中性保持评级：中性 (维持)TP 6-18m目:HK $ 4.50修改自原目标价:HK $ 5.00分享价格股：HK $ 4.640股票表现股价表现年。但是，基于公司糟糕的1H13业绩以及疲软的宏观经济环境，我们现在预计将有更多的逐步复苏。我们分别下调了2013-2015年每股盈利预测25.8％，34.8％和40.6％。 根据贴现现金流分析，维持“中性”评级并将目标价下调至4.50港币。我们的目标价相当于14.5倍13财年市盈率和1.3倍13财年市盈率，较DCF得出的每股资产净值5.96港元折让25％。2013 年上半年净利润同比下跌 38.7%，低于我们预期 28.5%。在收入同比增长 4.8%的同50.040.030.020.010.00.0(10.0)(20.0)回报率时，平均售价继续同比下降。尽管销售量同比增长 17.2%，但是平均售价同比下降 10.6%，高于每吨销售成本 3.8%的同比下降，所以毛利率同比下降 6.1 个百分点至 14.5%。百宏的毛利率自从 2012 年上半年以来一直下降。火上加油的是，2013 年上半年管理费用对收入比率提高 0.9 个百分点，造成经营利润率同比下降 6.8 个百分点至 10.2%（2012 年上半年8月12日12月12日11月12日12月12日2月13日4月13日5月13日13年7月13日恒指十亿16.9%，2012 年下半年 12.9%）。股价变动股价变动1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年 调整预测之后，我们预期 2013 年每股净利下跌 26.0%。我们分别预期 2013 年至 2015 年每股净利为人民币 0.24 元、人民币 0.30 元和人民币 0.36 元，相当于 3.4%的复合年增长。原来，我们预期百宏的收入和盈利率今年将稳定地恢复，但是由于公司 2013 年上半年业绩比较差而且宏观经济仍然较弱，我们现在预期恢复比较慢。我们分别下调 2013 年至 2015吸收％绝对变动 %相对HS指数百分比相对恒指变动 %平均股价（港币）平均股价（港元）(8.5)(9.2)12.9(13.6)(4.9)3.34.85.04.8年每股净利预期 25.8%、34.8%和 40.6%。 维持“中性”评级并且下调目标价至 4.50港元，基于我们运用 DCF得出的估值。我们的14.5倍 2013年市盈率和 1.3倍 2013年市净率，而且对我们运用 DCF得出5.96港元估值有 25%的折让。资料来源：彭博，国泰君安（香港）年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△%)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)或该行业的基本面看好。6,0549040.43467.78.32.4561.50.0000.024.2中性相对表现为-5％至5％；6,0927500.326(25)11.12.3611.50.1604.414.2或该行业的基本前景是中性的。6,3805380.242(26)15.02.6771.40.1243.49.4相对表现不佳--5％；7,1316620.29823.312.12.8231.30.1514.210.8亿实业控股有限公司8,0918010.36021.010.02.9961.20.1825.012.4已发行股份（m）总股数 （米）2,223.0大股东大股东中节能重庆工业30.0%市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）10,314.7自由浮动 （％）自由流通比率 (%)25.0%3个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)229.02013财年净负债率（％）净负债/股东资金 (%)33.3%52周最高/最低（HK $）52周高/低5.800 / 3.9002013财年估算2013财年净资产值（港元）每股估值（港元）6.0资源︰国泰君安（香港）。资产净现金百宏实业有限公司 现金及等值货币在12月31日GTJA研究国泰君安研究 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共746.3%26.7%35.1%2.7%-0.4%-9.4% -12.9%-9.8%-21.1%-10.6%十亿的1H13收入同比增长4.8％（环比下降0.1 %%），因为ASP继续同比下降。亿的1H13收入为人民币31.155亿元，比我们的预期低3.1％。平均售价同比下跌10.6％（环比上升2.7％）至每吨人民币12,387元。总销量同比增长17.2％（环比下降2.7％）至251,510吨。由于平均售价下降，1H13毛利率同比下跌6.1个百分点（环比下降1.4个百分点）至14.5％。由于公司平均售价的持续下跌，2013年下半年的毛利为人民币4.53亿元，同比下降26.0％，半年环比下降8.5％，这是由于毛利率连续第三年从上半年的20.6％下降到2下半年的15.9％，下降到14.5％。 1H13。十亿主要原材料PTA和MEG的价格（占总销售成本的71.6％）下降，导致1H13每吨销售成本同比下降3.8％（环比上升4.3％）。然而，十亿的1H13平均售价下降幅度更大（同比下降10.6％，环比增长2.7％），导致毛利率下降。由于中国整体经济普遍疲软以及竞争激烈的纺织品市场，十亿美元的平均售价下降速度超过其每吨销售成本。13年上半年的净利润同比暴跌38.7％，比我们的预期低28.5％。2013年上半年的净利润为人民币2.415亿元，较上半年下降32.3％。除毛利率下降外，行政费用占收入比率同比增长0.9个百分点至5.1％， 营业利润率同比下降6.8个百分点至10.2％（相比之下，2012年上半年为16.9％，2012年下半年为12.9％）。表1：十亿结果摘要DTY FDY POY1H12A2H12A1H13A同比H2015F2,9723,1193,1164.8%-0.1%公司报告书(2,360)(2,624)(2,662)12.8%1.5%毛利613495453-26.0%-8.5%其他收入33803713.2%-53.6%研发费用(16)(22)(16)-1.5%-28.6%收入百分比0.5%0.7%0.5%(0.0)(0.2)行政费用(125)(148)(158)25.8%6.3%收入百分比4.2%4.8%5.1%0.80.3经营利润504404316-37.2%-21.7%维持“中性”评级，将目标价设定为4.50港币。(31)(23)(26)-15.4%15.5%除税前溢利472381290-38.6%-23.9%所得税(78)(24)(48)-38.3%99.1%纺织品16.6%6.4%16.7%0.110.3净利394357242-38.7%-32.3%每股基本及摊薄收益（人民币元）0.17130.15510.1084-36.7%-30.1%毛利率20.6%15.9%14.5%(6.1)(1.3)营业利润率16.9%12.9%10.2%(6.8)(2.8)净利润率13.3%11.4%7.8%(5.5)(3.7)（02299 HK）图1：十亿平均销售价格图2：十亿毛利和利润率-2.3点（长）同比变化（R）住屋变更（R）人民币/吨16,00012,0008,0004,000- (4,000)(8,000)1H11 2H11 1H12 2H12 1H1360%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%人民币1400120010008006004002000总毛额利润毛利润率1H11A 2H11A 1H12A 2H12A1H13A25%20%15%10%5%0%人民币CNYli21.4%22.3%20.6%15.9%14.5%资产净现金百宏实业有限公司 现金及等值货币在12月31日每股收益 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共72013年上半年所有产品的售价同比下降。DTY是唯一的均价环比增长（增长3.3％）的产品。但是，由于DTY占13年上半年总收入的77.5％，因此其3.3％的半年平均销售价格增长导致十亿美元的平均ASP同比增加2.7％，这给公司带来了一些希望，即公司的平均价格可能已经触底。除了新产品资产净现金百宏实业有限公司 现金及等值货币在12月31日每股收益BOPET细分中，所有其他产品类别都有公司的产品。表2：十亿收入和毛利明细下降销售量卷，表明较弱需求1H12A2H12A1H13A同比（％或ppt）HoH（％或ppt）DTY（拉伸变形涤纶长丝）销售量毛利率155,540186,172183,45917.9%-1.5%FDY收入-2.3点14,69412,75013,167-10.4%3.3%总收入利润9047505386628012,2862,3742,4165.7%1.8%毛利（百万元）504410391-22.4%-4.7%毛利率22.0％17.3%16.2%（5.9）点（1.1）分FDY（全牵伸涤纶长丝）体积（吨）44,56547,97744,512-0.1%-7.2%FDY收入-2.3点12,63111,15711,004-12.9%-1.4%营收563535490-13.0%-8.5%毛利（亿元）987545-54.6%-40.5%毛利率17.5％14.0%9.1%（8.4）点（4.9）分POY（部分取向的涤纶长丝）体积（吨）1822,95831472.5%-89.4%FDY收入-2.3点11,46210,0789,920-13.4%-1.6%收入（人民币百万元）230349.3%-89.6%毛利（万元）0毛利率8。9％（4。3）点1。7点其他（PET碎屑和废丝）体积（吨）14,284均价（人民币/吨）营业额（百万元）122毛利（百万元）10毛利率8。2％（4。3）点（0。5）点BOPET（聚酯薄膜）体积（吨）一种。。一种。均价（人民币/吨）。一种。。一种。收入（元）mn）。一种。。一种。毛利（百万元人民币）一种。。一种。毛利率一种。。一种。（4。1）点总总销量（吨）平均售价（人民币/吨）总收入（元）mn）毛利（亿元）613毛利率20。6％（6。1）点（1。3）点资料来源：公司，国泰君安国际。将2013-2015年每股盈利预测下调25美元。8％，34。8％和40。分别为6％。 此前，我们预计从今年开始，十亿美元的收入增长将稳步复苏，利润率将有所提高。 但是，基于公司糟糕的1H13业绩以及疲软的宏观经济环境，我们现在预计将有更多的逐步复苏，这反映在我们的最新预测中。 我们将2013-2015年收入预测下调10。2％，24。2％和31。分别为8％。 我们预计2013-2015年收入为人民币6元。380亿元，人民币7。130亿人民币和人民币8。09亿，分别相当于9。年均复合增长率为9％。 2013-2015财年毛利率预测下调了2。3个百分点