雏鹰农牧(002477)：大股东定增彰显对未来增长信心

请务必阅读正文之后的重要声明部分 雏鹰农牧(002477.SZ ) 大股东定增，彰显对未来增长信心 评级：增持 前次： 增持 目标价（元）：18.85 分析师研究支持 谢刚胡彦超 S0740510120005S0740512070001021-20315178huyc@r.qlzq.com.cnxiegang@r.qlzq.com.cn 陈奇021-203151892013年6月27日 chenqi@r.qlzq.com.cn基本状况 总股本(百万股) 534.00 流通股本(百万股) 230.09 市价(元) 14.90 市值(百万元) 7956.60 流通市值(百万元) 3428.33 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2011A2012A2013E 2014E2015E营业收入（百万元） 1,300.0 1,583.2 1,893.5 3,086.4 4,095.9营业收入增速90.36% 21.78% 19.60% 63.00% 32.71%净利润增长率 248.58 -29.38% -29.04% 289.04-7.51%摊薄每股收益（元）1.61 0.57 0.40 1.57 1.45 前次预测每股收益（元）1.61 0.57 0.47 1.57 市场预测每股收益（元）—— — ——偏差率（本次-市场/市—— — ——市盈率（倍） —— 37.04 9.52 10.29 PEG —— — 0.03 —每股净资产（元）7.28 3.98 3.93 5.50 6.95 每股现金流量（元） 0.56 -0.17 1.50 1.72 1.47 净资产收益率22.05% 14.24% 10.23% 28.46% 20.84%市净率 3.16 4.70 3.79 2.71 2.15 总股本（百万元）267.00 534.00 534.00 534.00 534.00 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  事件：今日晚间（2013.06.26）雏鹰农牧发布公告，公司对大股东进行定向增发。具体为：大股东侯建芳先生以现金方式认购雏鹰农牧本次非公开发行的全部股份，不超过52,910,000 股，其中认购价格为15.46元/股，认购总金额不超过820,000,000元，扣除发行费用后用于偿还银行贷款、补充流动资金。  大股东定向增发价格相对合理，形式类似于“变相增持”。本次发行价格为15.46元/股，不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价16. 8元/股的92%，且不低于公司最近一期每股净资产，总体来说本次定增价格相对合理。同时本次大股东定向增持，说明对公司未来增长前景具有信心，相当于“变相增持”。 定增融资有助于改善公司财务状况，大幅减少财务费用5000万元。(1)若本次非公开发行股票完成后，募集资金总额为 8.2亿元，不考虑发行费用，按照2013Q1财务数据测算，合并报表口径的资产负债率将降低至46.41%，公司财务状况将得到较大改善。(2)能够有效地降低公司的财务成本。假设以偿还银行贷款8.2亿元计，假设按目前一年期借款基准利率 6.31%计算，可为公司节省财务费用约5,174.2万元。  受“猪周期”下行影响，上半年公司核心产品仔猪均价同比下滑21%，预计盈利出现同比下滑70%左右。公司凭借“雏鹰模式”低成本、高效率、易扩张的竞争优势，积极开发合作农户，扩张养殖规模，预计上半年总销售量同比增长了30-35%至95万头附近。但是由于2013H全国生猪养殖行业处于景气下行阶段，仔猪均价维持在26-27元/公斤，而去年同期因腹泻疫情仔猪价格维持高位，均价在33元/公斤以上，同比下滑20-23%；从而引起头均盈利降至50元附近，同比下滑200元/头，使得公司整体盈利下滑70%。  展望下半年，猪价总体有望呈现震荡反弹、温和式复苏态势，公司盈利也将随之改善。基于母猪存栏仍处高位，未来猪价反弹可能会一波三折，但反弹趋势业已明确，后面每一波低点都会比前低要高，预计Q3畜禽养殖业 公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 末、Q4初猪价开始加速回升，整体呈现温和式复苏。就供给端来说，上半年虽然生猪产能（能繁母猪存栏）未有明显去化，但是养殖户确实消极补栏，育肥猪存栏量环比出现较大下滑。而我们观察猪肉需求的替代指标——屠宰企业的屠宰头数，发现每年的下半年定点企业的屠宰量环比增加10%左右，也就是说生猪需求确实与下半年需求集中释放。因此，我们判断2013年下半年生猪供需格局环比略有改善，猪价或现温和式复苏，而且从需求季节性变动来说，猪价有望于Q3末、Q4初猪价开始加速回升，引起公司盈利随之改善。  长期来说，中国的生猪养殖产能正快速向优势企业集中，而雏鹰养殖模式具有低成本、高效率、易扩张的竞争优势，未来5年规划出栏量年均增长35%-40%，同时通过放量、高端化、产业链延伸三大举措，降低利润波动。我们预计，至2018年公司生猪出栏量有望达到600-700万头（考虑到开封、许昌、三门峡、林芝、洮南项目等陆续投产，详见表4），届时公司有望成为全国仅次于温氏集团的最大的生猪养殖企业。  我们微调公司2013年盈利预测，预计2013-15年公司分别实现净利润2.07亿、8.33亿、7.72亿元，对应未增发前股本的EPS为0.4、1.57、1.45元，分别下调0.07、0、0元。在猪价温和复苏背景下，8-9月份生猪养殖股出现中等幅度反弹概率较大，我们也建议投资者适度参与；但中期反转机会，我们仍需耐心等待猪价景气周期拐点的到来。对于时点来说，8-9月份是较好时点，届时需求回暖之际，同时中报盈利暴降或亏损的风险充分释放的时点，此时配置雏鹰是上佳之选。 图表1：2013年上半年全国仔猪价格下滑20%左右 01020304050602008‐012008‐042008‐072008‐102009‐012009‐042009‐072009‐102010‐012010‐042010‐072010‐102011‐012011‐042011‐072011‐102012‐012012‐042012‐072012‐102013‐012013‐0422个省市:平均价:仔猪22个省市:平均价:生猪22个省市:平均价:猪肉 来源：齐鲁证券研究所 图表2：2013年5月份生猪存栏环涨0.2% 图表3：2013年5份能翻母猪存栏维持不变41,00042,00043,00044,00045,00046,00047,00048,0002009‐022009‐052009‐082009‐112010‐022010‐052010‐082010‐112011‐022011‐052011‐082011‐112012‐022012‐052012‐082012‐112013‐022013‐05全国:生猪存栏9.6%9.8%10.0%10.2%10.4%10.6%10.8%11.0%11.2%11.4%11.6%4,3004,4004,5004,6004,7004,8004,9005,0005,1005,2002009‐012009‐042009‐072009‐102010‐012010‐042010‐072010‐102011‐012011‐042011‐072011‐102012‐012012‐042012‐072012‐102013‐012013‐04全国:生猪存栏:能繁母猪能繁母猪占比来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：雏鹰农牧生猪存投资项目汇总 类型年出栏量年屠宰量/地点 投资规模内容预期进度藏香猪10 万头 西藏米林县不超过3亿元本项目分期实施：一期项目拟投资 0.65 亿元建设年出栏 3万头的藏香猪养殖场，建设期两年，并投资0.11 亿元配套建设年产5 万吨饲料厂、投资0.24 亿元建设年消化10 万头屠宰加工厂；二期项目拟投资2亿元建设年出栏7 万头藏香猪养殖场及配套设施，于一期项目投产后开始建设。2014年5月一期完工50 万头陕县20亿元该项目重点在陕县西李村乡、观音堂镇、张汴乡、西长村镇等乡镇选定区域实施，项目全部建设完成后达到年出栏生猪50万头，同时建设与之配套的生猪屠宰加工厂、种猪场、饲料加工厂等，占地面积约20万亩。30 万头 渑池县12亿元该项目重点在段村乡、坡头乡、洪阳镇、英豪镇、仁村乡、果园镇等乡镇选定区域实施，项目全部建成后年出栏生态猪30万头，同时建设与之配套的种猪场、饲料加工厂等，占地面积约 12万亩。20 万头 卢氏县8 亿元该项目重点在官道口、范里、文峪、潘河、沙河、横涧、杜观等乡镇选定区域实施，项目全部建设完成后达到年出栏生态猪 20万头；同时建设与之配套的种猪场、饲料加工厂、屠宰场等，占地约 8 万亩。30 万头 许昌襄城县4.5 亿元雏鹰农牧拟建设襄城县年出栏 30万头生猪产业化基地项目，以年出栏30万头商品猪养殖场为核心，配套建设种猪场和饲料厂。2013年 下半年投产60 万头开封尉氏县（IP O）4.37（IPO目）亿元项年出栏60万头生猪产业化基地项目位于开封尉氏县，预计2012年7月全部完工投产，项目建成后，可出栏商品仔猪50万头，二元种猪10万头。2012年 7月全部完工投产40不超过万头开封尉氏县不超过亿元 4公司拟分期、分批建设多个生猪养殖基地，每个养殖基地占地地100 亩-1000 亩，投资金额1000 万-9000 万，具体养殖规将根据土地面积决定，该项目将采用分期、分批方式，在两年内建设投产。2014年 5月完工100 万头 新乡卫辉市20.2 亿元该项目将采用农业产业化综合体经营模式，以建设年出栏100 万头商品猪养殖场为核心，配套建设饲料厂、屠宰场、熟食加工厂、有机肥加工厂及绿色蔬菜种植基地，建设周期两年。2014年 5月完工，目前尚未开工100 万头新郑市薛店镇1 亿元 投资宰项目1 亿元在项目新郑市薛店镇建设年屠宰 100 万头生猪屠宰项目。2013年 7月完工400万头 吉林省洮南市56亿元投资建设优质商品猪养殖项目，年出栏生猪400万头，同时建设与之配套的沼气发电、有机肥厂、饲料厂、生猪屠宰、肉制品加工等，形成农业产业化综合体。2018年完成基础建设任务100 万头开封市尉氏县1 亿元 投资1亿元在开封市尉氏县注册成立开封雏鹰食品加工有限公司实施年屠宰100 万头生猪屠宰项目。2012年 7月完工三门峡生态猪普通猪2012-2016年逐步完工来源：齐鲁证券研究所 图表5：雏鹰农牧生猪业务详细假定 商品仔猪2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013E2014E2015E销售数量（头）98,247 164,697 301,755 436,400 720,900 1,076,400 1,291,680 1,782,518 2,263,798yoy67.6%83.2%44.6%65.2%49.3%20.0%38.0%27.0%头均重（kg）25.2824.5625.2425.0025.00