雏鹰农牧(002477)：大股东现金认购全部股份，公司经营压力将逐步缓解

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 雏鹰农牧（002477） 公司研究/点评报告 一、 事件概述 公司发布2013年非公开发行股票发行情况报告书暨上市公告书。 二、 分析与判断  大股东现金认购定增全部股份，认购价较收盘价高4% 公司实际控制人侯建芳采用现金方式认购本次非公开发行的全部股份84,656,000股，锁定期36个月，可上市流通时间为2017年1月28日（非交易日顺延），侯建芳持有公司股份占比将由发行前46.44%提升至发行后51.27%。本次发行募集资金总额807,618,240元，扣除发行费用后的募集资金净额为794,968,240元，募集资金将全部用于偿还银行贷款和补充流动资金。本次定增认购价格9.54元/股，较上周五收盘价高出4%。  公司经营压力将逐步缓解 2013年公司经营主要面临三大压力：（1）猪价低迷带来的行业性压力；（2）2013年初公司开始对年出栏165万头仔猪产能的养殖场及年出栏32万头育肥猪产能的养殖场进行升级改造，从而导致生猪尤其是仔猪产量受限，生猪出栏量低于预期；（3）雏牧香营销及生猪产能张导致期间费用大幅上升。 站在当前时点，我们认为公司的经营压力正在逐步缓解：（1）根据农业部数据，自2013年9月开始能繁母猪存栏量持续下滑，9-12月每月环比分别下降5万头、10万头、25万头和35万头，下降数量不断增加，而2013年11月至今猪价低迷超出预期，目前猪粮比已降至5.21，自繁自养头均亏损超过200元，能繁母猪去产能有望进一步加大；（2）料养殖场升级改造工作已于2013年末完成，2014年生猪养殖将不再受此限制；（3）截至2013年9月末公司短期借款13.96亿元，长期借款8.18亿元，同比分别增长151%和203%，2013年1-9月财务费用高达8,661万元，本次募集资金将全部用于偿还银行贷款和补充流动资金，公司财务费用压力将得以大幅缓解。 三、 盈利预测与投资建议 我们认为公司的经营压力正在逐步缓解，实际控制人现金认购全部股份凸显信心，预计2013-2014年公司实现营业收入16.03亿元和25.29亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为8,700万元和3.38亿元，对应每股收益0.1元和0.40元，合理估值12-14元，维持“强烈推荐”评级不变。 四、 风险提示 猪价持续低迷；“雏牧香”经营失败 强烈推荐 维持评级 合理估值: 12-14元 交易数据（2014-1-24） 收盘价（元） 9.17 近12个月最高/最低 13.19/8.52 总股本（百万股） 854.4 流通股本（百万股） 465.0 流通股比例% 40.5% 总市值（亿元） 78.35 流通市值（亿元) 42.64 一年该股与沪深300走势比较 分析师：王莺 执业证书编号：S0100510120001 电话：021-60876712 Email：wangying_yjs@mszq.com 相关研究 1、《雏鹰农牧点评报告：猪价低迷拖累三季报》2012.10.14 2、《雏鹰农牧调研简报：三门峡项目稳步推进，逾三成专卖店已实现盈利》2012.11.20 3、《雏鹰农牧点评报告：养殖环节雏鹰模式稳步推进，销售费用处可控范围》2013.4.24 4、《雏鹰农牧点评报告：大股东认购所有定增股份，信心突显》2013.6.26 5、《雏鹰农牧点评报告：生猪出栏量快速提升，猪价上涨或助三季报超预期》2013.7.31 6、《雏鹰农牧三季报点评：养殖场升级改造拖累出栏增速》2013.10.28 大股东现金认购全部股份，公司经营压力将逐步缓解 民生精品---点评报告/农林牧渔行业 2014年1月26日 雏鹰农牧（002477） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,583 1,603 2,529 3,936 增长率（%） 21.78% 1.28% 57.73% 55.62% 归属母公司股东净利润（百万元） 303 87 338 696 增长率（%） -29.38 -71.15 287.28 105.65 每股收益（元） 0.57 0.10 0.40 0.81 毛利率（%） 31.1% 29.7% 35.5% 38.3% PE 16.09 89.71 23.16 11.26 资料来源：民生证券研究院 图1：全国能繁母猪存栏量和生猪存栏量走势图 资料来源：wind，民生证券研究院 43,00043,50044,00044,50045,00045,50046,00046,50047,00047,50048,0004,5004,6004,7004,8004,9005,0005,1005,2002008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-12能繁母猪存栏量（万头） 生猪存栏量（万头） 雏鹰农牧（002477） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 1,583 1,603 2,529 3,936 货币资金 601 641 1,012 1,784 减：营业成本 1,090 1,127 1,630 2,427 应收票据 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 1 应收账款 64 64 101 157 销售费用 50 140 313 482 预付账款 80 160 253 394 管理费用 79 150 192 293 其他应收款 9 16 25 39 财务费用 62 105 57 34 存货 1,126 564 489 1,214 资产减值损失 1 0 0 0 其他流动资产 71 0 0 0 加：投资收益 1 1 1 1 流动资产合计 1,953 1,446 1,880 3,588 二、营业利润 301 82 337 701 长期股权投资 12 14 17 17 加：营业外收支净额 7 7 7 7 固定资产 1,105 1,805 2,505 2,187 三、利润总额 308 89 344 708 在建工程 996 1,696 2,396 2,400 减：所得税费用 6 2 6 13 无形资产 114 78 72 66 四、净利润 302 87 338 695 其他非流动资产 51 65 78 78 归属于母公司的利润 303 87 338 696 非流动资产合计 2,516 3,658 5,067 4,748 五、基本每股收益（元） 0.57 0.10 0.40 0.81 资产总计 4,468 5,103 6,947 8,336 短期借款 613 613 613 613 主要财务指标 应付票据 165 171 0 0 项目 2012 2013E 2014E 2015E 应付账款 109 113 163 243 EV/EBITDA 18.02 38.45 17.80 9.90 预收账款 7 0 0 0 成长能力: 其他应付款 101 101 49 50 营业收入同比 21.8% 1.3% 57.7% 55.6% 应交税费 3 0 36 36 营业利润同比 -28.9% -72.8% 311.8% 107.8% 其他流动负债 404 0 0 0 净利润同比 -29.5% -71.1% 287.3% 105.6% 流动负债合计 1,431 997 862 942 营运能力: 长期借款 818 818 18 18 应收账款周转率 28.37 25.00 30.60 30.44 其他非流动负债 19 33 47 60 存货周转率 1.78 1.90 4.80 4.62 非流动负债合计 837 851 65 78 总资产周转率 0.45 0.34 0.42 0.52 负债合计 2,270 1,849 927 1,020 盈利能力与收益质量: 股本 534 854 854 854 毛利率 31.1% 29.7% 35.5% 38.3% 资本公积 0 1,505 3,934 3,934 净利率 19.1% 5.4% 13.4% 17.7% 留存收益 735 823 1,161 1,857 总资产净利率ROA 8.6% 1.8% 5.6% 9.1% 少数股东权益 72 72 72 71 净资产收益率ROE 14.6% 3.2% 7.3% 10.9% 所有者权益合计 2,198 3,255 6,021 6,715 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 4,468 5,103 6,947 7,735 流动比率 1.36 1.45 2.18 3.81 资产负债率 50.8% 36.2% 13.3% 12.2% 现金流量表 长期借款/总负债 36.0% 44.2% 1.9% 1.8% 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 每股指标（元） 经营活动现金流量 (91) 419 315 (6) 每股收益 0.57 0.10 0.40 0.81 投资活动现金流量 (1,154) (1,415) (1,401) (42) 每股经营现金流量 (0.17) 0.49 0.37 (0.01) 筹资活动现金流量 1,059 1,115 193 (21) 每股净资产 4.12 3.81 7.05 7.86 现金及等价物净增加 (185) 119 (893) (68) 资料来源：民生证券研究院 雏鹰农牧(002477) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师简介 王莺，CFA，英国布里斯托大学经济金融专业硕士，金融学学士。2005年2月加入元大京华证券（香港）上海代表处从事行业研究工作，2007年10月加入华泰柏瑞基金，先后负责金融、食品饮料和农业行业研究；2010年12月加入民生证券。 分析