数码视讯(300079)：中标南京项目凸显数码视讯(300079)超光网竞争实力，主流运营商或将在2013H2启动大规模双向网改

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 传媒行业 2013年06月20日 中标南京项目凸显数码视讯超光网竞争实力，主流运营商或将在2013H2启动大规模双向网改 数码视讯（300079.SZ） 推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 数码视讯发布公告，江苏有线南京分公司就C-DOCSIS设备进行竞争性谈判采购，数码视讯全资子公司鼎点视讯科技有限公司（以下简称“鼎点视讯”）入围中标C-DOCSIS设备采购项目。 2．我们的分析与判断 （一）数码视讯超光网业务有望在2013H2进入爆发性增长阶段 1、南京有线有300多万数字电视用户，如果全部做完有15亿市场规模，此次招标另外2家入围中标企业是华为的代理，预计所占份额很小。 2、南京有线是C-DOCSIS技术小组成员，因此采用超光网技术符合预期，但是此次招标透露出两个信息:一是再次证明数码视讯在超光网领域竞标实力；二是前期介入超光网技术较深的运营商已经准备启动双向网改。 3、从时间节点来看，C-DOCSIS（超光网）技术在2012年8月份通过广电总局科技司的标准审查，比预期时间晚了半年，大规模部署的时间也会推迟半年以上，也就是在2013H2各大运营商会启动大规模的部署工作（图1）。 4、广东、山西、浙江等省已经明确采用超光网技术，公司之前与甘肃有线成立合资公司，再加上南京和昆山，超光网潜在市场4000万户，200亿市场，而且预计陆续还会有省市加入超光网技术的阵营。 （二）围绕三网融合，公司目标是成为“一站式”的数字电视服务提供商，移动支付和影视剧也是新增长点 1、公司的战略是基于广电领域的资源优势和技术优势，延伸上下游产业链，为数字电视运营商提供全方位、一站式的服务。 2、从传统业务来看，目前有线网络数字化率仅66%，而根据规划，2015年县级以上城市都要实现数字化，因此传统CA、前端业务仍面临上升的市场环境。公司CA产品主要覆盖3-4线城市，转换空间更大，增速会高于行业平均水平。 3、移动支付：公司是全国通过银联认证3家手机支付软件商之一，2012年1000多万收入，2013年4月已经中标2010万元移动支付的招标项目，预计全年收入超5000万 4、影视剧：公司已经在影视剧领域投资4000万，下半年参投的四部电视剧和一部电影将陆续上映，包括电视剧《女人三十朱东花》、《天使今夜降临》、《铁血使命》、《天仙配后传》和电影《无问西东》。 3．估值、投资建议与主要风险 我们预计2012-2014年EPS 0.79、1.04和1.34元，对应PE仅27X、20X和16X，创业板估值洼地。公司大非减持的风险已经基本释放，而随着公司超光网项目、移动支付项目前景明朗化，我们认为半年内公司动态PE将提升到30倍以上，我们重申公司“推荐”评级。 分析师 许耀文，CFA ：（8610）6656 8589 ：xuyaowen@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020007 鸣谢： 黄 驰 ：（8610）6656 8846 ：huangchi@chinastock.com.cn 市场数据 时间 2013.06.19 A股收盘价（元） 21.80 A股一年内最高价（元） 24.80 A股一年内最低价（元） 13.06 上证指数 2143 市净率 2.7 总股本（亿股） 3.36 实际流通A股（万股） 2.85 A股总市值（亿元） 76.1 A股流通市值（亿元） 64.5 数码视讯深度研究报告：广电软件和设备商的崛起 数码视讯点评：四季度业绩会有更好表现 数码视讯点评：适度多元化发展体现公司“全媒体、全业务、全终端”战略 数码视讯点评：“超光网”订单确定，移动支付成潜在增长点 数码视讯点评：3季报恢复高增长，三网融合全面铺开市场机会值得期待 数码视讯点评：4季度净利润持续攀升，2013年超光网、海外市场、影视业务等将成为新的业绩增长点 与华数战略合作市重大利好，公司有望迎来估值与业绩双提升 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 图1：C-DOCSIS（超光网）技术标准制定阶段的主要参与企业与科研机构 资料来源：中国银河证券研究部 一、 国内有线网络现有双向改造的情况 截至2012Q1，全国有线网络双向覆盖用户约6900万，主要的改造技术以CMTS为主。 图2：截至2012Q1全国有线网络双向网改技术方案比例 资料来源：中国银河证券研究部 从2012Q1改造的情况来看，运营商的选择依然比较多元，EPON+Eoc和EPON+LAN的比例上升。 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 图3：2012Q1新增双向网改用户的技术方案比例 资料来源：中国银河证券研究部 EPON+Eoc的技术选择中，以广电总局推荐的homeplug AV（电力回传）技术比例最高，高频技术以Moca（同轴电缆回传）为主。 资料来源：中国银河证券研究部 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 二、 为什么C-Docsis（超光网）技术成为新的最佳选择 （1）、通过Docsis 3.0技术，北美有线网络运营商维持在宽带市场的领先地位 Docsis技术已经有10多年的历史，北美运营商在升级到Docsis 3.0（国内“改良”为C-Docsis）后，继续拥有全美45%以上的宽带市场。 表1：美国主要运营商宽带用户情况 有线运营商 2011宽带用户数（万） 2011新增用户（万） Comcast 1814.7 115.9 TWC 1034.4 49.1 Cox 450 13 Charter 365.5 25.3 Cablevision 296.5 7.3 其它运营商 472.8 18.3 总计 4433.9 220 资料来源：中国银河证券研究部 Docsis 3.0技术能够为有线网络运营商提供不亚于光纤接入的带宽速度。 2012年5月美国国际有线电视展上，Intel推出下行1G、上行240M的Docsis 3.0芯片。 同期，Moto、Cisco和Arris三家厂商联合提出Docsis平台的升级路线，最终可达10G的下行和2G的上行。 美国最大有线网络运营商Comcast在今年7月开始提供下行带宽105M的服务，同时为了应对电信运营商光纤入户的冲击，计划在2012年末提供305M下行带宽的服务 （2）、国内的技术演进 2011年起，广电总局规划院有线所在NGB接入专题组确立四项重点工作：第一是HomePlugAV的优化，主要由东方有线负责；第二是C-DOCSIS的标准化，主要由天威负责；第三是HiNOC的标准化工作，主要由北大负责；第四是PON和xPON的相关研究工作。广电总局规划院会与运营商一同做相关测试、验证和标准化工作。 从EPON+Eoc目前的推广情况来看，普遍存在各技术方案无法互联互通的问题，同时由于缺乏标准，行业门槛低，工程质量良莠不齐，使得有线网络运营商期盼更符合中国有线网络环境的新兴标准。 做为去年下半年才引入国内的技术，C-Docsis拥有独特的优势：1、Docsis技术历史时间长，非常成熟；2、能够保护原有投资，尤其是运营商以Docsis协议做为网络架构，包括天威、歌华等运营商；3、带宽提升的空间大；4、cmts设备国产化后能大幅降低成本。 未来与C-Docsis相竞争的技术主要是EPOC和Hinoc技术，其中EPOC技术投入运营至少要到2015年以后，而Hinoc技术在8月份也通过广电总局的审查，但有业内专家表示Hinoc 2.0技术还需要2年以上时间完成标准和产业化，产业链不够完善。 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 4 附表1：数码视讯三大报表预测 资产负债表（百万元） 2011A 2012A 2013E 利润表（百万元） 2011A 2012A 2013E 货币资金 1577.1 1678.0 1393.8 营业收入 441.5 569.6 908.3 应收票据 11.2 14.5 23.1 营业成本 106.0 135.1 279.1 应收账款 256.7 312.1 497.7 营业税金及附加 5.4 7.0 11.1 预付款项 43.7 57.2 85.1 销售费用 75.9 99.7 154.4 其他应收款 24.4 31.5 50.1 管理费用 119.0 131.0 190.7 存货 70.0 89.2 184.1 财务费用 -40.1 -36.1 -33.7 其他流动资产 0.0 0.0 0.0 资产减值损失 11.6 12.0 12.0 长期股权投资 112.1 212.1 312.1 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 固定资产 19.0 149.5 172.9 投资收益 2.3 6.0 6.0 在建工程 57.2 37.9 33.9 汇兑收益 0.0 0.0 0.0 工程物资 0.0 0.0 0.0 营业利润 166.0 226.9 300.6 无形资产 54.6 6.7 7.7 营业外收支净额 45.1 50.0 72.7 长期待摊费用 0.0 0.0 0.0 税前利润 211.1 276.9 373.3 资产总计 2383.7 2971.3 3451.5 减：所得税 6.1 11.1 14.9 短期借款 0.0 0.0 0.0 净利润 204.9 265.8 358.3 应付票据 0.3 0.4 0.8 归属于母公司的净利润 204.2 265.9 358.3 应付账款 30.2 37.9 78.3 少数股东损益 0.7 0.0 0.0 预收款项 11.6 23.0 41.2 基本每股收益 0.61 0.79 1.07 应付职工薪酬 28.8 37.1 59.2 稀释每股收益 0.61 0.79 1.07 应交税费 5.6 5.6 5.6 财务指标 2011A 2012A 2013E 其他应付款 0.0 0.0 0.0 成长性 其他流动负债 0.0 0.0 0.0 营收增长率 26.1% 29.0% 59.4% 长期借款 0.0 0.0 0.0 EBIT增长率 23.3% 45.6% 38.7% 预计负债 0.0 0.0 0.0 净利润增长率 36.9% 30.2% 34.8% 负债合计 94.2 134.6 253.3 盈利性 股东权益合计 2289.5 2617.8 3057.5 销售毛利率 76.0% 76.3% 69.3% 现金流量表（百万元） 2011A 2012A 2013E 销售净利率 46.3% 46.7% 39.5% 净利润 205 266 358 ROE 8.9% 10.2% 11.7% 折旧与摊销销 8 10 12 ROIC 5.73% 7.22% 8.57% 经营活动现金流 -41 -156 -195 估值倍数 投资活动现金流 -39 -126 -126 PE 35.9 27.6 20.4 融资活动现金流 17 99 115 P/S 16.6 12.9 8.1 现金净变动 -62 -183 -206 P/B 3.2 2.8 2.4 期初现金余额 1740 1577 1678 股息收益率