建筑和工程研究周报：生态文明建设再受重视，雄安行情或再起

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 16.41 市场优化平均市盈率 17.89 国金建筑和工程指数 4234.77 沪深300指数 3707.58 上证指数 3262.08 深证成指 10361.23 中小板综指 11026.95 相关报告 1.《PPP七季报出炉入库项目/落地率稳中向好，市场预期将扭转继续...》，2017.7.31 2.《Q2基金加仓PPP，可布局PPP/杭萧钢构/建筑国企-日常建...》，2017.7.26 3.《第三批“双修”试点城市出台，园林行业再迎利好-建筑和工程行业...》，2017.7.25 4.《PPP迎来绝佳布局期，基建蓝筹估值切换仍“在路上”-建筑和工...》，2017.7.24 5.《PPP立法在即，多重催化或促预期扭转-建筑和工程行业点评》，2017.7.24 黄俊伟 分析师 SAC执业编号：S1130517050001 (8621)60230241 huangjunwei@gjzq.com.cn 石人望 联系人 shirenwang@gjzq.com.cn 生态文明建设再受重视，雄安行情或再起 投资建议  “生态文明”再获重视，十九大来临园林板块处配置良机：1）生态文明建设重要性再获肯定，生态园林仍具顶层设计支持：①8月3日到8月6日，新闻联播连续4天报道塞罕坝生态文明建设情况，且新华社于8月2日播发长篇通讯“开创生态文明新时代”叠加近期“动真格”的环保督查，我们认为生态建设于近期再获高度重视；②自2012年十八大新增生态文明进入“五位一体”的总体布局（经济/政治/文化/社会/生态建设）之后，不管是政策的出台还是落实到投资，生态建设都上升到了基本国策的层面，我们认为在19大召开之前，生态文明建设获得较好的政治经济学条件；2）雄安新区排头兵，有望再掀主题行情：雄安新区发展规划将于9月上报中央，我们认为这之前或将迎来新一轮的主题行情，而生态环保作为雄安建设的排头兵，园林最直接受益，参考四月初雄安第一波行情园林一马当先，当下时点已股价回调至较便宜估值（普遍2017年PE低于23倍）进入攻守兼备的配置区间；3）PPP监管趋严，运营型+专业型园林公司获益：PPP近期监管加强，导致市场认为PPP的落地可能受到影响，我们认为财政部仍然是延续了规范PPP的态度，不正规的PPP可能受到影响，作为运营型+专业型的PPP龙头公司将长期受益；4）订单业绩高增再证PPP景气度：2017年H1东方园林累计中标251亿（+21%）；铁汉生态累计中标70亿元（+49%）；龙元建设累计中标170亿元（+43%）；棕榈股份累计中标107亿，去年同期仅中标5亿；业绩预告来看：东方园林中报预增30%~60%；棕榈股份中报预增50%~100%，文科园林中报预增50%~80%，PPP园林核心标的中报普遍预告增长，有望带动PPP板块掀起中报行情；5）员工持股计划印证产业集团信心：东方园林于7月初完成第二期员工持股之后于上周又推出第三期员工持股计划，而铁汉生态也于7月陆续完成新一期员工持股和推出股权激励，同时美尚生态/岭南园林第一期员工持股也在进行中，我们认为园林上市公司普遍实施强激励从侧面反映出产业的集体信心；6）继续推荐：东方园林/铁汉生态/美尚生态，关注：乾景园林/岳阳林纸/棕榈股份/蒙草生态。  国改预期强烈+受益雄安+集中度提升，继续推荐建筑国企：1）国改去杠杆，建筑央企有望获长期催化：①金融工作会议里面提出“国有企业降杠杆”在层级上有所提升，建筑蓝筹作为杠杆率最高的央企群体之一，有望在未来获得持续国改预期催化；②国资委发文强调学习习近平讲话精神，坚持推进国改各项举措，实现中央企业提质增效，实现国有资产保值增值，建筑央企提质增值可期；2）雄安新区高规格低起点，参照浦东固投增速预计未来五年雄安新区固投累计达4400亿，目前中国电建、中国铁建、中国交建都已成立雄安新区工作组，积极寻求合作参与雄安新区建设，有望深度受益；3）建筑国企兼具品牌、技术、资金三大优势，在PPP大潮中集中度进一步提升已获订单增速验证，其中2017年H1中国化学订单同比增长77%，中国铁建同比47%；近期财政部再提PPP规范化，PPP严监管之下利好资质齐全资源丰富的建筑国企；4）①推荐低估值八大建筑央企：葛洲坝（11）/中国建筑（9）/中国中冶（16）/中国交建（13）/中国电建（15）/中国铁建（11）/中国中铁（14）/中国化学（14）；②继续推荐：隧道股份/岳阳林纸/华建集团/城建设计（1599.HK）。  深度受益河北装配式发展，积极布局杭萧钢构中报窗口期：1）近日河北钢山杭萧钢构获得河北装配式建筑产业基地，5月河北省住建厅印发《河北省装配式建筑“十三五”发展规划》，明确2020年钢结构建筑占新建建筑面积比例不低于10%；2014年以来，杭萧钢构在河北省石家庄、保定、张家口3477369439104127434345604777160808161108170208170508国金行业 沪深300 2017年08月07日 建筑和工程 研究周报 评级：买入 维持评级 行业研究周报 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业研究周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 和邢台市分别签订5项战略合作协议，初期金额共1.75亿元，将显著受益于河北省装配式建筑发展进程；2）钢价上涨短期确实对传统主营毛利率会有影响但有限，考虑杭萧钢构绝大部分业绩是技术授权贡献，所受影响进一步降低；3）按照90%的毛利率计算（2016年报数据），上半年6.43亿技术授权收入可贡献5.79亿毛利润，去年中报净利润2.22亿，中报业绩兑现确定性强；4）8月1日杭萧钢构公告两单技术授权合同，2017年一共签订技术授权21单，共收取资源使用费7.5亿，去年同期签订12单共4亿元，同比增长88%；5）根据技术授权订单落地情况预计公司2017年归母净利达8亿元，公司目前市值148亿元，对应PE仅18.5倍。  PPP监管趋严+公路投资高增长，“PPP+公路” 迎绝佳布局期：1）政府继续强调PPP加强监管，8月1日财政部副部长、PPP领导小组组长表示严控“10%”红线硬性约束、严禁PPP变相举债，我们认为此举并非政府改变PPP态度，意在坚定规范PPP决心，PPP项目未来将会更加强调运营管理和绩效考核，使用者付费项目将会受到更多支持；2）考虑公路类PPP项目主要收益来源为使用者付费，包括收费权、广告经营权和服务设施经营权，监管趋严的情况下使用者付费项目备受青睐，未来收益确定性高；3）2017年全国公路投资高速增长，上半年公路累计投资金额达 8976 亿元，同比增长28.9%达到近几年投资最高峰，公路PPP行业区域龙头将持续受益；4）从订单角度推荐PPP+公路：2017年山东路桥中标订单234亿元（+81%）（含联合中标），腾达建设中标34.1亿元公路工程PPP项目（同增33.3%），龙元建设新签PPP订单高达127.87亿元（同增104.43%），长期看好PPP业务给公司带来高增业绩；4）①推荐PPP+公路：山东路桥/四川路桥/腾达建设；②推荐PPP+设计：中设集团/苏交科；③推荐PPP平台公司：龙元建设；④推荐PPP+智慧城市：达实智能。  “一带一路”高景气度+在手订单充足，首推北方国际+中钢国际：1）2016/2017H1年我国企业在“一带一路”沿线国家新签合同额1260/ 714亿美元，同比增长36%/39%，证实“一带一路”高景气度；2）作为最早走出去的国际工程企业，“一带一路”利好“四大国际”，2016年四大国际海外营收绝对占比维持高位：中工国际（91%）/中钢国际（53%）/北方国际（72%）/中材国际（85%）；订单同比迅猛增长：中工国际（33%）/中钢国际（250%）/北方国际（565%）；3）截止2017年6月，北方国际已签约尚未生效项目合同/已生效正在执行项目合同达474/346亿元，约为2016年总收入的5.4/4倍；上半年新签合同额达137亿元，接近2016全年新签合同额，业绩增长确定性强；4）中钢国际2017年H1营收同比下滑10%低于预期，但考虑公司在手订单充足，业绩有望保持增长，截止2017年6月，公司未确认收入在手订单金额达384亿元，约为2016年营收的4倍；5）首推北方国际+中钢国际；关注中工国际/中材国际。 风险提示： PPP项目落地速度放缓，国改进程/一带一路低于预期以及政策风险等。 行业研究周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、本周重点新闻点评  8月1日，财政部副部长史耀斌在进一步推进PPP规范发展工作座谈会上进行了重要讲话，其中在推进PPP规范发展中需要重点把握好的“四条线”中提到“要强化财政承受能力论证10%”红线”的硬性约束”以及“落实50号文，对于不包含运营内容、无绩效考核机制、社会资本不实际承担项目建设运营风险的项目，不得安排财政资金”  针对市场对PPP的疑虑，上周我们与PPP专家进行了深度电话会议交流，化解市场几大疑惑：  1）此次再提规范有何不同：此次提及的规范PPP并非新内容，PPP规范一直受到市场的关注和财政部门的重视，不规范的PPP可能导致地方站务管理失控，PPP新政三年之后，市场已具规模，现阶段需要清除掉假冒伪劣PPP项目，挤出PPP泡沫；  2）PPP仍是长期大方向：规范的PPP是政府去杠杆的长期发展方向；  3）入库项目落地率更高：入库管理严格的项目落地成功率会更高；  4）入库PPP被剔除的可能性：识别/准备/采购阶段的项目可能会面临“规范化”的不断发展导致被剔除，处于执行阶段的项目被剔除的可能性较小；  5）真伪PPP之辨：规范化的PPP项目强调运营和绩效考核，要警惕市场上一些包装的伪PPP项目，例如一个BT项目加上可用性付费和一个很少的象征性的服务费就变成了所谓的PPP项目，这种做法在过去很普遍，未来会受到抑制，会把运维的服务费按效付费的比例提高；  6）融资情况：现阶段PPP是银行参与政府基建融资的重要手段，但银行同时面临PPP中标前不确定性因素较大增加了银行营销的难度，PPP周期较长消耗银行长久期资产额度，PPP贷款意愿不高、利润不高等难题亟待解决；总体来看入库项目对银行吸引力更高；  7）规范化利好园林公司运营商，利好长期发展：PPP规范化发展会把之前PPP的泡沫和水分挤出，1）对做环保运营等规范化PPP项目运营商是利好，比如园林公司；2）利好更稳健、更长期可持续的PPP发展。 二、重点推荐标的  杭萧钢构（600477）—建筑工业化长期逻辑不改，杭萧钢构中报行情料再起。1）建筑工业化大势所趋长期大逻辑不改：人口结构变化之下，建筑工业化大势所趋，预计2020年装配式建筑规模达万亿，钢结构优点突出，在装配式建筑板块中最为受益；2）根据测算杭萧钢构中报业绩增速达50%-70%：①公司Q1确认技术授权共6单净利润达1.2亿，若传统主营不贡献业绩假设技术授权每单可贡献0.2亿净利，中报可确认18单技术授权业绩或达3.6亿，同比+64％；②公司今年一季报传统业务新签订单达10.1亿（同比+70%）证实行业回暖，且更高毛利率的多高层钢结构订单占比增加，根据2016年报和2017一季度订单统计，公司主营业务或成中报一大超预期因素；③去年中报管理费用2.3亿（+36%），系股权激励股份支付所致，今年中报管理费用有望大幅下降，或成二大超预期因素；3）复盘历史中报行情值得期待：2016年公司中报业绩高增683%，自从8月27日中报公布之后至9月22日最高点公司最高涨幅高达35%，今年中报行情同样值得期待。我们给予公司未来6-12个月14-15元目标价位，对应17年PE估值为2