2013年5月A股行业配置策略：弱平衡格局下防御为上

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 弱平衡格局下防御为上 —— 2013年5月A股行业配置策略 —— Investment Strategy of May. 2013年5月6日 王小军 策略分析师 王松柏 首席策略分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 弱平衡格局下防御为上 2013年5月A股行业配置策略 2013年5月6日  5月份A股处于弱平衡的概率较大：（1）经济下行压力将是影响市场的核心因素，虽然流动性十分宽松，但暂时难以缓解经济下行的压力，为数不多的亮点之一的基建投资由于非银渠道融资恶化，增速拐点隐现；（2）2季度实际GDP增速可能低于预期，加之价格下行压力上升，名义GDP增速难以回到两位数，2季度上市公司盈利增速不及预期的可能性大；（3）IPO可能重启。  5月份我们建议关注大型商业银行和医药等行业的机会。推荐银行股的逻辑：（1）大型商业银行不良率持续下降，趋势好于其他类型的银行机构；（2）去年降息导致的贷款重定价在1季度基本完成，净息差可能已经见底；（3）大型商业银行相对全部A股的估值折价仍在上升，相对港股也有估值优势。推荐医药行业的逻辑：（1）长期看，社会保障在财政支出中的比重将逐渐上升，卫生支出结构改善将减轻居民医疗负担并激发潜在医疗需求；（2）医药行业将迎来人口老龄化加速带来的增长拐点；（3）利空在4月份有所消化，短期基本面风险不大，部分子行业估值水平仍有提升空间。  风险：不可预期的政策利好因素发生。 本期内容提要: 证券研究报告 策略研究——行业配置月报 王小军 策略分析师 执业编号：S1500512040003 联系电话：+86 10 63081430 邮箱：wangxiaojun@cindasc.com 王松柏 首席策略分析师 执业编号：S1500512080001 联系电话：+86 10 63081428 邮箱：wangsongbai@cindasc.com 相关研究 《部分早周期行业或有阶段性机会—2012年9月A股行业配置策略》 《配置“黄金周”概念的确定增长性行业—2012年10月A股行业配置策略》 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院 1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 目 录 5月份A股市场弱平衡概率大 ........................................................................................................... 1 经济下行压力加大，基建投资不确定性上升 .................................................................. 1 2季度上市公司盈利可能不及预期 ................................................................................. 3 推荐银行、医药等 ............................................................................................................................... 5 大型商业银行 ................................................................................................................. 5 医药 ............................................................................................................................... 7 图 表 目 录 图1：制造业PMI及分项指标下行 ......................................................................................... 2 图2：社会融资构成与FAI贡献率 .......................................................................................... 2 图3：社会融资拐点向上的拐点出现在2011年3季度 .......................................................... 2 图4：基建投资增速向上的拐点出现在2012年2月份 .......................................................... 3 图5：PMI购进价格下行暗示PPI跌幅将扩大 ....................................................................... 4 图6：盈利预测持续上调恐难延续 .......................................................................................... 4 图7： 商业银行不良率持续下降 ........................................................................................... 5 图8：净息差在1季度可能已经见底 ...................................................................................... 6 图9：估值水平相对全部A股和同标的港股仍有优势 ............................................................ 6 图10：卫生总费用增速加快、结构改善 ................................................................................ 7 图11： 2015年后人口老龄化将加速 .................................................................................... 7 图12： 各指数相对沪深300指数的估值比价与PEG ........................................................... 8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 5月份A股市场弱平衡概率大 虽然流动性十分宽松，但暂时难以缓解经济下行的压力，为数不多的亮点之一的基建投资由于非银渠道融资恶化，增速拐点隐现。2季度实际GDP增速可能低于预期，加之价格下行压力上升，名义GDP增速难以回到两位数，2季度上市公司盈利增速不及预期的可能性大。消息面值得关注的是，存在IPO可能重启的潜在利空，可能的利好则包括全国城镇化规划推出。总之，我们认为在经济下行压力将是影响市场的核心因素，5月份A股处于弱平衡的概率较大。 经济下行压力加大，基建投资不确定性上升 4月份制造业PMI显示2季度经济增长可能延续1季度的疲软态势。4月份制造业PMI为50.6，虽然是连续7个月高于50，显示经济仍在扩张区间，但较3月份回落0.3个百分点，这与汇丰制造业PMI的走势一致。从汇丰制造业PMI与GDP的走势看，前者略微领先后者，因此近期汇丰 PMI的下滑可能意味着2季度经济增长仍会比较疲软。不同规模制造业企业PMI的走势分歧显示国有经济较为稳健，而民营经济则有再次走势的趋势，这从侧面反映出经济再次走弱的可能性在上升。值得警惕的是，4月份购进价格指数较3月份大幅下降了10.5个百分点，只有食品及酒饮料精制茶制造业高于50，其余20个行业均低于50，这可能意味着PPI跌幅将重新扩大，2季度名义GDP的增幅可能与1季度基本持平甚至更低，进而意味着2季度企业盈利不乐观。 虽然流动性较为宽松，但投资效率下降导致FAI前景不乐观。今年1季度，1月份和3月份的社会融资总量均超过2万亿，这在历史上尚属首次，单月社会融资总量超过2万亿的月份仅有2009年3月、6月和2010年1月，这一时期处于4万亿投资期间。可见当前全社会流动性比较宽裕。不过融资结构有所差异，2009、2010年时，贷款占65%以上，最高时达到90%，而今年1、3月份仅占5成左右。融资结构发生变化意味着经济增长需要的成本与面临的风险也在变化，按成本与风险由高到低排序：信托》债券》贷款，非银渠道融资占比逐渐上升意味着经济增长的成本与风险上升。从社会融资总量与FAI增速的关系，FAI增速与GDP增速的关系看，一方面，FAI对社会融资的依赖导致经济增长的成本与风险上升，另一方面，资金投入的边际效率在逐步下降。 非银渠道融资恶化，基建投资不确定性上升。2011年以来监管趋严下融资平台贷款投放收缩迫使基建融资从传统信贷转向债券和信托为主的非银融资渠道，其规模在基建社会融资中的占比从2011年的24%大幅提升至2012年的63%。先后出台的463号文和银监会8号文从供给端和需求端两方面对基建信托融资进行了限制，信托融资规模将难以达到2012年四季度的高水平，基建投资对信贷和城投债的依赖度有所增强。尽管《指导意见》在边际上并未收紧融资平台贷款，但隔离风险条款中对城投债和融资平台贷款的同时限制将导致信托融资缺口无法填补，基建融资拐点或将出现在二季度。根据基建投资的资金供给领先于投资数据1-2个季度的判断，下半年或将出现基建投资的拐点。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 图1：制造业PMI及分项指标下行 资料来源：Wind资讯，信达证券研发中心 图2：社会融资构成与FAI贡献率 资料来源：Wind资讯，信达证券研发中心 图3：社会融资拐点向上的拐点出现在2011年3季度 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 2012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-112012-122013-012013-022013-032013-04中采制造业PMI汇丰制造业PMI40 42 44 46 48 50 52 54 56 2012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-112012-122013-012013-022013-032013-04大型企业中型企业小型企业-5,000 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 2012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-08201