中海集运2012年报点评：2013年盈利弹性偏低

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 交通运输 [Table_StockInfo] 中海集运（601866 ） 谨慎推荐 2012年报点评 （维持评级） 港口航运 2013年03月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.60.70.80.91.01.1M-12M-12J-12S-12N-12J-13中海集运沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 11,683/7,698 总市值/流通 (百万元) 29,558/19,477 上证综指/深圳成指 2,298/9,227 12个月最高/最低元） 3.32/1.99 相关研究报告： 《中海集运-601866-2012年三季报点评-三季度主业盈利低于预期》 ——2012-10-31 《中海集运-601866-2012中报点评：三季度业绩继续改善，但运价将季节性回落》 ——2012-08-30 《中海集运-601866-2012一季报点评-一季度业绩见底，二季度有望微利》 ——2012-04-27 《中海集运-601866-2011年报点评：业绩符合预期，旺季尚存不确定性》 ——2012-03-29 《中海集运-601866-盈利复苏仍需等待》 ——2011-10-27 证券分析师：岳鑫 电话： 0755-82130432 E-MAIL： yuexin@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120015 证券分析师：郑武 电话： 0755-82130422 E-MAIL： zhengw u@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120022 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 2013年盈利弹性偏低  2012年主业仍未扭亏 公司2012年营业收入326亿元（+15%），营业成本327亿元（+8%），营业利润-14亿元，归属母公司净利润5.2亿元，EPS0.04元。 虽然公司12年整体扭亏，但根据估算，集运主业仍录得超过12亿元的亏损。 （1）2012年非经常性收益13亿元，主要为公司出售部分自有集装箱获利； （2）三季度公司计提递延所得税资产额外贡献近5亿元税后利润。  “价格默契”修复运价水平 2012年集运市场最大亮点在于，集运公司多次抱团大幅提价。由于缺乏供需面支撑，下半年运价出现加速回落，但全年均价仍明显改善。12年亚欧航线SCFI运价均值同比上涨近50%，亚美航线上涨超过20%。 12年欧线运价的大幅波动，再一次验证：集运公司间的“价格默契”是非对称有效的，一旦盈利改善则抱团松散。  燃油锁定策略，积极控制成本 燃油成本占公司营业成本30%以上。近两年，船用燃油价格呈现大幅波动，公司积极通过燃油锁定策略，降低燃油综合采购价格，抵消了一部分油价上涨对成本的压力。12年船用燃油均价上涨6%，公司单箱燃油成本仅上涨1%。  预计一季度明显减亏，但全年盈利弹性偏低 预计公司一季度业绩将同比明显减亏。一方面，去年一季度运价水平极低，预计收入同比将大幅增长；另一方面，一季度船用燃油均价同比下降10%左右。 需要提示的是，我们认为公司2013年全年盈利弹性仍偏低。（1）公司12年集运主业亏损12亿元以上；（2）去年二、三季度运价均值较高，13年远洋市场供需格局改善有限，运价同比大幅增长难度较大。 预计2013/2014年EPS0.05/0.12元。维持2013年航运年度策略观点：考虑到过去十五年航运公司平均ROE并未超过社会平均回报，目前1倍左右的PB并不属于确定的低估。建议等待更具吸引力的估值或更明确的运价趋势，关注短期波段机会。 盈利预测和财务指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入(百万元) 28,281 32,581 37,785 41,980 46,729 (+/-%) -18.8% 15.2% 16.0% 11.1% 11.3% 净利润(百万元) -2,743 523 554 1,357 2,429 (+/-%) -165.3% -119.1% 6.0% 144.9% 79.0% 摊薄每股收益（元） -0.23 0.04 0.05 0.12 0.21 EBIT Marg in -9.1% % 3.9% 5.9% 8.3% 净资产收益率（ROE） -10.5% 2.0% 2.0% 4.8% 7.9% 市盈率（PE） -10.8 56.6 53.4 21.8 12.2 EV/EBITDA 17.0 12.5 9.3 市净率（PB） 1.1 1.1 1.1 1.0 1.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 利润表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 货币资金 8832 10952 13239 16405 营业收入 32581 37785 41980 46729 应收款项 2426 2588 2875 3201 营业成本 32722 35231 38279 41512 存货净额 1238 1351 1468 1592 营业税金及附加 96 113 126 140 其他流动资产 428 189 210 234 销售费用 0 0 0 0 流动资产合计 12924 15081 17793 21432 管理费用 898 994 1103 1227 固定资产 35661 34970 34127 32234 财务费用 395 832 784 729 无形资产及其他 117 105 93 82 投资收益 102 80 81 82 投资性房地产 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (20) 0 (1) (2) 长期股权投资 1986 1986 1986 1986 其他收入 9 12 12 12 资产总计 51205 52161 54019 55753 营业利润 (1439) 706 1779 3213 短期借款及交易性金融负债 1648 1500 1500 1500 营业外净收支 1591 100 100 100 应付款项 3884 4344 4719 5118 利润总额 152 806 1879 3313 其他流动负债 794 833 906 (244) 所得税费用 (419) 202 470 828 流动负债合计 6325 6676 7125 6374 少数股东损益 48 51 53 56 长期借款及应付债券 17153 17153 17153 17153 归属于母公司净利润 523 554 1357 2429 其他长期负债 253 253 253 253 长期负债合计 17406 17406 17406 17406 现金流量表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 负债合计 23732 24083 24531 23780 净利润 523 554 1357 2429 少数股东权益 945 996 1049 1104 折旧摊销 1530 1703 1853 1903 股东权益 26529 27083 28439 30868 公允价值变动损失 20 0 1 2 负债和股东权益总计 51205 52161 54019 55753 应付账款 63 460 376 399 财务费用 395 832 784 729 关键财务与估值指标 2012 2013E 2014E 2015E 营运资本变动 (1076) 960 23 (1224) 每股收益 0.04 0.05 0.12 0.21 其他 (74) (409) (323) (343) 每股红利 0.06 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流 985 3268 3287 3166 每股净资产 2.27 2.32 2.43 2.64 资本开支 (129) (1000) (1000) 0 ROIC -10% 3% 5% 8% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 2% 2% 5% 8% 投资活动现金流 (201) (1000) (1000) 0 毛利率 0% 7% 9% 11% 权益性融资 (4) 0 0 0 EBIT Margin -3% 4% 6% 8% 负债净变化 4555 0 0 0 EBIT DA Margin 1% 8% 10% 12% 支付股利、利息 (643) 0 0 0 收入增长 15% 16% 11% 11% 其它融资现金流 (6847) (148) 0 0 净利润增长率 -119% 6% 145% 79% 融资活动现金流 974 (148) 0 0 资产负债率 48% 48% 47% 45% 现金净变动 1759 2120 2287 3166 息率 2% 0% 0% 0% 货币资金的期初余额 7073 8832 10952 13239 P/E 56.6 53.4 21.8 12.2 货币资金的期末余额 8832 10952 13239 16405 P/B 1.1 1.1 1.0 1.0 企业自由现金流 (3914) 2757 2739 3576 EV/EBIT DA 132.2 17.0 12.5 9.3 权益自由现金流 (6206) 3234 3327 4123 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。