迪安诊2012年年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升

东兴证券DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 ——迪安诊断（300244）2012年年报点评 2013年3月26日 推荐/维持 迪安诊断 中小市值 宋凯 中小市值分析师 执业证书编号：S1480512040001 songkai@dxzq.net.cn 010-66554087 事件： 公司公布了2012年年报，报告期内公司实现营业收入7.06亿元，同比增长46.42%；营业利润7160万元，同比增长54.22%；利润总额7326万元，同比增长49.55%；归属于母公司净利润6019万元，同比增长42.6%。扣非后归属于母公司净利润5833万元，同比增长44.36%。基本每股收益0.65元。利润分配方案为每10股派现1元（含税），每10股转增3股。公司公布了2013年一季度业绩预告，净利润同比增速20-40%。 公司分季度财务指标 指标 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 营业收入（百万元） 129.45 127.23 139.16 125.95 190.10 192.31 198.07 增长率（%） 40.01 38.17 43.97 45.39 46.85 51.15 42.33 毛利率（%） 36.57 29.98 37.62 35.10 36.38 32.06 39.01 期间费用率（%） 24.44 23.59 26.75 24.47 23.53 25.04 26.80 营业利润率（%） 11.40 5.93 10.49 9.83 12.24 6.47 11.86 净利润（百万元） 13.19 7.82 11.77 12.11 18.59 11.05 18.44 增长率（%） 36.37 38.21 16.54 28.46 40.88 41.37 56.67 每股盈利（季度，元） 0.37 0.19 0.23 0.24 0.09 0.12 0.20 资产负债率（%） 35.61 17.27 20.59 19.47 26.65 24.22 25.32 净资产收益率（%） 13.88 10.08 13.70 2.58 6.50 8.74 12.37 总资产收益率（%） 10.00 8.32 10.76 2.20 5.63 7.21 10.36 评论：  独立实验室业务增速超过50%，毛利率提升。报告期内，公司的独立实验室业务实现营业收入4.14亿元，同比增速52.18%；毛利率为46.53%，同比上升了2.29个百分点。诊断试剂代理业务实现收入2.92亿元，同比增长了38.95%；毛利率为20.37%，同比减少了2.38个百分点。  公司整体净利润率保持稳定。2012年公司归属于母公司净利润6019万元，同比增长43%。公司整体净利润率8.52%，同比略减0.23个百分点。从分业务情况来看，公司独立实验室整体毛利率上升，旗下主要实验室的净利润率均有明显提升。所以我们预计公司整体净利润率的下降是由于诊断试剂代理业务的盈利能力下降所致。 东兴证券版权所有发送给外送报告地址.巨灵:reports@genius.com.cn p1 东兴证券P2 东兴中小市值公司系列 迪安诊断年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源  原有独立实验室盈利能力持续增强，新增三家实验室尚未盈利。报告期内公司旗下主要独立实验室盈利能力持续增强，杭州临检中心收入1.93亿元，同比增长了48.50%；净利润4794万元，同比增长了76.34%；净利润率24.79%，同比上升了3.91个百分点。南京迪安和上海迪安收入分别为8675万元和4289万元，同比增速分别为37%和39%，净利润率分别达到了17%和9.8%。此外，北京迪安是其旗下进步最快的实验室，2012年北京迪安收入4229万元，同比增长了64%，净利润522万元，同比增长了116%；净利润率12.35%，同比上升了2.98个百分点。 图表 1：2012年公司旗下主要独立实验室收入和净利润率 0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,000杭州迪安南京迪安上海迪安北京迪安独立实验室收入（万元）独立实验室净利润率 资料来源：公司公告，东兴证券 2012年公司新增了三家独立实验室，分别为佛山迪安、武汉迪安兰青和重庆迪安圣莱宝。报告期内这三家公司均处于亏损状态，佛山迪安净利润为亏损549万元，武汉兰青亏损为14万元，重庆圣莱宝亏损27万元。迪安诊断的异地扩张策略基本上采用的股权收购的方式。收购标的原有的盈利能力较弱，我们预计通过公司对收购标的的资源整合和管理改进，这些新增的独立实验室将有可能在较短的时间内实现扭亏为盈。 图表 2：迪安诊断旗下独立实验室情况 东兴证券版权所有发送给外送报告地址.巨灵:reports@genius.com.cn p2 东兴证券DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 迪安诊断年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 资料来源：Wind，东兴证券  积极扩展产业链，向专业化道路发展或成未来亮点。ICL企业可以通过产业链延伸和向专业化道路发展来增强自身的风险抵抗力，迪安诊断已经开始在这两方面有所动作。产业链延伸方面，公司旗下上海迪安与BARC将在新药研发外包（CRO）的临床试验领域开展紧密合作；在专业化方面，公司与北京欧蒙生物技术签署战略合作协议，双方拟在建立特殊项目检测实验室、诊断试剂经销领域开展紧密合作；上海迪安与上海复旦临床病理诊断中心签署了《病理诊断业务战略合作协议》，我们认为公司的这项战略合作协议是在向专业化道路发展，是未来的投资亮点。  股权激励显示管理层信心。根据公司股权激励草案，拟向被激励对象授予共计300万份股票期权，占公司总股本的3.26%。行权价格31.38元/股。激励对象包括公司中高层管理人员和核心业务（技术）人员共计273人，不包括公司的董事（含独立董事）、监事，以及持股5%以上的主要股东或实际控制人及其配偶、直系近亲属。业绩方面，如果达到行权条件，公司2013-2015年的净利润平均复合增速至少为30%。我们认为公司的股权激励草案显示了管理层对公司未来发展的信心。公司在ICL行业内具有比较明显的管理优势，旗下独立实验室规模效应明显，收入规模的扩张能够明显带动净利润率的提升，目前公司除了杭州、南京、上海和北京的实验室外，其他独立实验室规模都比较小，我们预计未来随着这些实验室规模的提升，将进一步带动公司医疗服务业务整体盈利能力的提升。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.85元、1.10元和1.43元，对应目前的动态PE分别为40倍、31倍和24倍。公司在ICL行业中具有资本优势和管理优势，未来旗下单个实验室还具有比较大的提升空间。但是我们东兴证券版权所有发送给外送报告地址.巨灵:reports@genius.com.cn p3 东兴证券P4 东兴中小市值公司系列 迪安诊断年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 认为目前规模化模式的独立实验室面临着比较严重的同质化竞争局面，由于中美两国医疗制度和医院结构的根本区别，我们谨慎看待国内基层医院市场未来检验外包业务的增速，所以给予公司“推荐”的评级。 风险提示 代理业务盈利能力下降；旗下单个实验室净利润增速低于预期。 图表 3：迪安诊断主要利润指标预测 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业总收入 48,247 70,642 96,195 128,680 168,817 增速 40.55% 46.42% 36.17% 33.77% 31.19% 营业总成本 43,605 63,482 86,859 116,551 153,059 营业成本 31,421 45,414 61,660 81,215 105,381 毛利率 34.88% 35.71% 35.90% 36.89% 37.58% 营业税金及附加 227 188 256 342 449 销售费用 5,017 7,911 11,332 16,420 22,368 管理费用 7,310 10,303 14,093 19,122 25,373 财务费用 (386) (536) (731) (836) (844) 期间费用率 24.75% 25.03% 25.67% 26.97% 27.78% 资产减值损失 16 202 249 288 332 公允价值变动净收益 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 营业利润 4,642 7,160 9,337 12,130 15,758 增速 37.11% 54.22% 30.41% 29.91% 29.91% 加：营业外收入 388 370 0 0 0 减：营业外支出 132 204 0 0 0 其中：非流动资产处臵净损失 14 66 0 0 0 利润总额 4,899 7,326 9,337 12,130 15,758 增速 29.38% 49.55% 27.44% 29.91% 29.91% 减：所得税 741 1,387 1,494 1,941 2,521 所得税率 15.12% 18.93% 16.00% 16.00% 16.00% 净利润 4,158 5,939 7,843 10,189 13,236 减：少数股东损益 (63) (79) (20) 50 80 归属于母公司所有者的净利润 4,221 6,019 7,863 10,139 13,156 增速 30.23% 42.60% 30.64% 28.95% 29.76% 净利润率 8.75% 8.52% 8.17% 7.88% 7.79% 每股收益 0.97 0.65 0.85 1.10 1.43 资料来源：公司公告，东兴证券 东兴证券版权所有发送给外送报告地址.巨灵:reports@genius.com.cn p4 东兴证券DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 迪安诊断年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师简介 宋凯 中小市值研究员，制药工程专业硕士，研究方向为药物的有机合成。先后任职于天相投顾和中邮证券。2011 年加盟东兴证券研究所，从事医药行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 东兴证券版权所有发送给外送报告地址.巨灵:reports@genius.com.cn p5 东兴证券P6 东兴中小市值公司系列 迪安诊断年报点评：ICL高速增长，主要实验室盈利能力提升 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整