成商集团(600828)：整体业绩稳步增长，绵阳地区增长最快

第一创业证券有限责任公司 请务必阅读正文后免责条款部分 成商集团（600828） ——整体业绩稳步增长，绵阳地区增长最快 摘要： z 外延内生共推业绩稳步增长 报告期内，公司实现营业收入17.11亿元，同比减少0.67%；若剔除不再经营的汽车销售业务的营业收入影响，则本期营业收入同比增长22.24%；实现归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，同比增长8.19%；剔除非经常性损益后，则同比增长29.67%。 z 绵阳地区正步入高速成长期 分地区看，除了成都地区因不再经营汽车销售业务导致营业收入同比下降17.68%外，南充和绵阳两地区以及峨嵋、泸州均实现较好的销售增长：南充地区营业收入同比增长18.24%，其中五星店开业9年来首次突破3亿元，并保持了20%以上的增速；绵阳地区营业收入同比增长71.76%，其中兴达店已成为绵阳市场单店面积最大、销售品类最全、购物环境最好的门店，由2009年亏损1400多万，至2010年实现扭亏为盈；峨嵋和泸州等地全年实现营业收入4401.47万元，同比增长20.16%。 z 低扣点率导致百货业务毛利率继续走低 报告期内，公司百货零售业务毛利率15.45%，同比减少了1.5个百分点，主要原因是：一是由于主力门店品牌调整升级，新引进名品初期扣率相对较低；二是本期扣点较低的黄金珠宝类商品销售额增长较大；三是本期新增的龙泉店和清江店以综超业态为主，毛利率对较低。不过，公司综合毛利率仍继续走高，主要是租赁及物业管理收入拉动，其全年实现营业收入3293.73万元，同比增长42.57%，虽占总营业收入比仅2%，但属于零成本；此外，客房业务的高毛利率贡献也有一定因素，其毛利率高达93.41%。 z 费用管控能力继续增强 报告期内，公司继续强化全部预算管理，全年发生期间费用2.24亿元，同比下降了4.41%，其中销售费用1.65亿元，同比仅增长0.27%；管理费用3236.38万元，同比增长3.25%；财务费用2658.83万元，主要因为本期长期借款减少了5400万元，相应减少了利息支出，同比下降30.69%。 z 盈利预测与评级 预测2011年～2013年每股收益分别为0.55元、0.73元、0.92元，当前股价对应下的动态市盈率分别为30.8倍、23.1倍、18.3倍。虽较其他区域性百货估值吸引力不强，但考虑到茂业“百货+地产”的强复制力、已有门店的调改升级、以及绵阳等地的消费释放潜力等，且目前股价存在一定的交易性机会，故仍维持“审慎推荐”评级。 z 风险提示 门店培育低于预期、太平洋百货收回的不确定性 第一创业研究所 吕丽华 S1030207080530 电 话：0755-82485024 邮 件：lvlihua@fcsc.cn 交易数据 52周内股价区间（元） 13.35-32.89 总市值（百万元） 6161.2 流通股本（百万股） 364.47 流通股比率（%） 99.67% 资产负债表摘要(12/10) 股东权益（百万元） 624.69 每股净资产（元） 1.67 市净率（元） 10.11 资产负债率 61.24% 公司与沪深300指数比较 相关报告 《成商集团2009年中报分析》 《成商集团2008年报分析》 《成商集团2008年中报分析》 评级：审慎推荐 商贸/百货 2011年3月1日 公司研究报告 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 目 录 1、外延内生共推业绩稳步增长................................................................................................. 3 2、绵阳地区正步入高速成长期................................................................................................. 3 3、低扣点率导致百货业务毛利率继续走低............................................................................... 4 4、费用管控能力继续增强........................................................................................................ 5 5、未来经营展望....................................................................................................................... 5 6、盈利预测及评级................................................................................................................... 7 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 31、外延内生共推业绩稳步增长 报告期内，公司实现营业收入17.11亿元，同比减少0.67%；若剔除不再经营的汽车销售业务的营业收入影响，则本期营业收入同比增长22.24%。实现营业利润1.80亿元，同比增长43.28%。实现归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，同比增长8.19%；剔除非经常性损益后，则同比增长29.67%。利润分配预案为拟向全体股东每10 股送2 股红股，派发现金股利0.3 元（含税）。 Figure 1 分季度营业收入及同比增长率 Figure 2 分季度净利润及同比增长率 01002003004005006001Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%营业收入（百万元）YOY051015202530354045501Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%营业收入（百万元）YOY资料来源：Wind资讯、公司年报、第一创业证券研究所 资料来源：Wind资讯、公司年报、第一创业证券研究所 从百货零售经营来看，2010年，公司百货业务继续保持稳定增长，全年实现收入15.49亿元，同比增长22.39%，主要是新增成都龙泉店和清江店，以及锦阳兴达店调整升级致同店增速达94.01%；同时，公司亦通过加大卖场调改与品牌调整力度、创新营销手段、实施激励政策等措施促进主业增收。 Figure 3 百货零售收入及增长率情况 Figure 4百货零售毛利及增长率情况 0200400600800100012001400160018002006 2007 2008 2009 2010-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%百货零售收入(百万元)YOY0501001502002503002006 2007 2008 2009 20100%5%10%15%20%25%30%35%40%45%百货零售毛利(百万元)YOY资料来源：Wind资讯、公司年报、第一创业证券研究所 资料来源：Wind资讯、公司年报、第一创业证券研究所 2、绵阳地区正步入高速成长期 分地区看，2010年，成都地区因不再经营汽车销售业务，主营业务有所下降，实现营业收入9.36亿元，同比下降17.68%。如剔除该影响，则成 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4都地区继续保持稳定增长态势，营业收入同比增长14.72%。 Figure 5 分地区营业收入 Figure 6 分地区营业收入构成 0200400600800100012002006 2007 2008 2009 2010成都(百万元)南充(百万元)绵阳(百万元)其他(百万元)0%20%40%60%80%100%2006 2007 2008 2009 2010成都(%)南充(%)绵阳(%)其他(%)资料来源：Wind资讯、第一创业证券研究所 资料来源：Wind资讯、第一创业证券研究所 南充地区的五星店和模范店，实行错位经营，五星店因转型时尚百货，提升经营档次，在2010年首次突破3亿元，并保持了20%以上的增速。模范街店因周边商业档次较低，加之2010年政府对模范街进行了数月封闭施工改造，对其经营造成严重影响，面对外部环境的不利影响，模范街店重新进行了卖场布局及商品结构调整，加大影院等配套项目的引进，下半年销售明显止滑，净利润同比减亏。2010年南充地区全年实现营业收入3.39亿元，同比增长18.24%；净利润1560.25万元，同比增长2024.92万元。 绵阳地区正逐步进入高速成长期，兴达店经营两年的培育期后，已成为绵阳市场单店面积最大、销售品类最全、购物环境最好的门店，由2009年亏损1400多万，至2010年实现扭亏为盈；临园店通过品牌调整升级，扩大毛利率较高的百货类经营面积，缩小毛利率较低的超市业务比重，同时引进餐饮、健身等配套项目，经营状况日趋改善，销售业绩稳步提升。2010年，绵阳地区实现营业收入2.7亿元，同比增长71.76%；其中上述两店合计实现营业收入约2.9亿元，同比增长68.43%；净利润654.2万元，同比增加1892.31万元。 其他地区主要是峨嵋和泸州，2010年实现营业收入4401.47万元，同比增长20.16%。 3、低扣点率导致百货业务毛利率继续走低 报告期内，公司百货零售业务毛利率15.45%，同比减少了1.5个百分点，主要原因是：一是由于主力门店品牌调整升级，新引进名品初期扣率相对较低；二是本期扣点较低的黄金珠宝类商品销售额增长较大；三是本期新增的龙泉店和清江店以综超业态为主，毛利率对较低。 不过，公司综合毛利率仍继续走高，主要是租赁及物业管理收入拉动。2010年其实现营业收入3293.73万元，同比增长42.57%，虽占总营业收入比仅2%，但属于零成本。此外，客房业务的高毛利率贡献也有一定因素，其毛利率高达93.41%。 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读