中海集运：2010年业绩预计大幅超市场预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司报告2011 年 1 月 18日 航运III 署名人：李凡 S0960209060268 0755-82026745 lifan@cjis.cn 参与人：孙敏 S0960110080124 0755-82026710 sunmin@cjis.cn 6－12个月目标价： 6.20元 当前股价： 4.44元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2808.08 总股本(百万) 11683 流通股本(百万) 11449 流通市值(亿) 513 EPS（TTM） 0.28 每股净资产（元） 1.83 资产负债率 41.4% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 中海集运 13.42 21.74 32.94 上证综合指数 -0.43 5.74 17.08 -36%-27%-18%-9%0%9%18%27%2010/1 2010/4 2010/7 2010/10中海集运上证综合指数 相关报告 《集运业深度报告：供给周期高点已过，产能过剩风险已充分消化》2010-1-6 《中海集运-全产业链、成本控制与运力决策提升价值》2010-12-20 《中海集运-受益行业好转，集运行业寡头步入上行通道》2010-11-5 中海集运 601866 强烈推荐2010 年业绩预计大幅超市场预期 2011 年 1 月 19 日，中海集运公布业绩预盈公告：预计公司 2010 年度经营业绩实现大幅度增长，盈利超预期。 公司认为：2010 年全球经济逐步向好，航运市场走出经济危机的阴影，出现恢复性增长。公司管理层带领全体员工，抓住行业转暖良机，紧扣市场脉动，灵活调配资产，优化航线布局及运力的分布，深化精细管理，严控经营成本，收益大幅提升。 我们认同公司在运力调控、航线布局和成本控制等方面的投资价值。„ 公司正在积极构建集运业全产业链综合物流服务。集运业的价值在于能够提供优质高效的综合物流价值链，公司目前也在致力于构建海铁联运精品物流链，主要负责部门是多式联运部，通过与铁路、公路等相关陆上运营部门签订合作框架协议，实现对客户提供完善的综合物流服务。同时公司通过一系列收购活动延伸集运业产业链，预计未来集团会将物流资产逐步注入上市公司，届时，专业的综合物流服务提供商将成为公司最大的看点。 „ 采取合作方式可以灵活地对抗危机。相较于参加班轮公会，中海集运更倾向于采取合作方式来对抗危机，这样可以确保船舶运营的高效率，及时根据航线运营情况进行运力配置。目前公司与中远、达飞轮船等世界集运船东通过共同投船、互换舱位等合作方式对抗危机，取得了一定效果。 „ 和控制成本的方式来对抗危机。第一，公司成本控制措施得当，通过超低航速、锁定油价等方式有效控制了燃油成本，同时优化航线配置、与港口加大谈判力度有效降低了航程成本和港口费用等。第二，低点造船，规模进一步扩大，资本支出压力减轻。这一造船决策不仅扩大了船队规模，而且可有效降低利息和折旧成本，增大未来盈利空间。„ 对新兴市场加大运力投放。目前新兴市场成为集运需求的最新增长极，公司目前也正在加大对南美、非洲、东欧、中东等地区的运力投放，预计未来这些市场的运力和航线密度都会增厚，成为增长主要源泉。„ 维持“强烈推荐”评级。预计2010-2011年营业利润分别为38.44、48.30、60.53亿元，EPS预计分别为至0.33、0.41、0.51元。 „ 风险提示：需求增速低于预期；运力增长超预期。 主要财务指标 [Table_Profit]主要财务指标20092010E2011E2012E营业收入19938386304889260602 收入同比(%)-43%94% 27%24%归属母公司净利润-6489 3819 4798 6013 净利润同比(%) -4918%100% 26%25%毛利率(%)-27.5%14.8% 14.9%15.0%ROE(%)-25.7%13.1% 14.1%15.0%每股收益(元)-0.56 0.33 0.41 0.51 P/E -8.34 14.17 11.27 9.00 P/B 2.14 1.85 1.59 1.35 EV/EBITDA-13 10 8 6 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/9 图 1 货运量及增长率 0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0004,500,0005,000,0002006H12006H22007H12007H22008H2008H22009H12009H22010H12010H2-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%货运量 ：TEU增长率 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 图 2 分航线货运量 0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,0001,800,0002,000,0002006H12006H22007H12007H22008H2008H22009H12009H22010H12010H2E太平洋航线欧地航线亚太航线中国国内航线其他 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/9 图 3 分航线平均运价：元/TEU 050001000015000200002500030000350002007H12007H22008H2008H22009H12009H22010H12010E2011E2012E平均太平洋航线欧地航线亚太航线中国国内航线其他 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 图 4 分航线平均运价增长率 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%2007H12007H22008H2008H22009H12009H22010H12010E2011E2012E平均太平洋航线欧地航线亚太航线中国国内航线其他 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/9 图 5 分航线收入情况（百万元） (10000)01000020000300004000050000600002006H12006H22007H12007H22008H2008H22009H12009H22010H12010E2011E太平洋航线欧地航线亚太航线中国国内航线其他合计 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 图 6 各航线收入占比情况 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2007H1 2007H2 2008H 2008H2 2009H1 2009H2 2010H1 2010E 2011E太平洋航线欧地航线亚太航线中国国内航线其他 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/9 图 7 成本构成比例的变化 0% 20% 40% 60% 80% 100%2009年H12010年H1固定成本港口成本装卸费燃油成本箱管成本支线及其他成本 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 表 1 码头服务收入与成本预测 码头服务：百万元 2009 2010H1 2010E 2011E 营业收入 251.42 147.71 347.67 440.03 占总收入的比重 1.26% 0.92% 0.90% 0.90% 营业成本 151.67 84.06 230.32 291.13 占总成本的比重 0.60% 0.59% 0.70% 0.70% 毛利率 39.67% 43.09% 33.75% 33.84% 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 图 8 综合毛利率变动情况 毛利率-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2007-3Q2007-4Q2008-1Q2008-2Q2008-3Q2008-4Q2009-1Q2009-2Q2009-3Q2009-4Q2010-1Q2010-2Q2010-3Q2010-4qE 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/9 图 9 成本构成比例的变化 0% 20% 40% 60% 80% 100%2009年H12010年H1固定成本港口成本装卸费燃油成本箱管成本支线及其他成本 资料来源：公司资料，中投证券研究所。 图 10 公司船队规模变化情况 01020304050607020072008 2009 2010E 2011E 2012E船队规模（万TEU）资料来源：公司资料，中投证券研究所。 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/9 附：财务预测表 资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2009 2010E 2011E2012E会计年度2009 2010E 2011E2012E流动资产 9556 18879 22966 29619 营业收入19938 38630 48892 60602 现金 6937 13437 15083 19870 营业成本25419 32903 41590 51485 应收账款 1372 3863 5867 7272 营业税金及附加 197 116 147 182 其他应收款 72 116 177 209 营业费用 0 0 0 0 预付账款 90 148 181 220 管理费用 715 1159 1467 1818 存货 874 987 1248 1545 财务费用 81 518 522 591 其他流动资产 211 328 410 504 资产减值损失 -38 0 00 非流动资产 34780 33643 35965 37973 公允价值变动收0 0 0 0 长期投资 1399 1650 1600 1600 投资净收益57 200 200 200 固定资产 26065 28270 32428 35329 营业利润 -6379 4134 5367 6726 无形资产 126 126 126 126 营业外收入48 50 0 0 其他非流动资7189 3597 1811 918 营业外支出 118 6 0 0 资产总计 44335 52522 58932 67592 利润总额 -6449 4178 5367 6726 流动负债 7620 9841 8882 8868 所得税22 334 537 673 短期借款 137 0 0 0 净利润-6472 3844 4830 6053 应付账款 4110 7239 6238 6178 少数股东损益17 25 32 40 其他流动负债 3373 2602 2643 2690 归属母公司净利润 -6489 3