2010年三季报点评：业绩快速增长，定增促进做大做强

研究报告 建材行业 季报点评 报告日期：2010年10月25日 业绩快速增长，定增促进做大做强 ――冀东水泥（000401）2010年三季报点评 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.LTD 投资评级：推荐（维持） 股本及行情数据 当前价格 ：23.86 元 总市值（亿元） 289.37 流通市值（亿元） 289.11 总股本（百万股） 1,212.77 流通股本（百万股） 1,211.70 12 个月最高/最低（元） 25.36/13.60 十大流通股占总股本比 63.39% 大股东 冀东发展集团有限责任公司 公司盈利预测 2009A 2010E 2011E 营业收入(亿元) 69 94 125 （+/-％） 51.9% 35.5% 33.0% 净利润(亿元) 10 15 20 （+/-％） 120.6% 47.4% 39.2% 摊薄EPS(元) 0.81 1.20 1.67 市盈率（倍） 31 21 15 股价表现图 相关报告 《战略资本抄底助推外延式扩张―冀东水泥（000401）非公开增发动态点评》 要点：  业绩数据：2010年三季报EPS为0.91元，其中三季度实现EPS为0.46元，略低于预期。公司1- 9月实现销售收入80.06亿元，同比增长64.30%；归属上市公司股东的净利润为10.98亿元，同比增长48.20%；实现毛利率31.63%，同比降低1.31个百分点。公司三季度单季销售收入34.26亿元，环比增长3%，毛利 率33.20%，环比提升0.33个百分点。  产能释放带来业绩快速增长，费用控制得力。公司前三季度业绩实现大幅增长的主要原因有三个方面:1、今天年初以来新增产能陆续投产提升公司前三季度产能，加之今年二季度以来华北及陕西地区的水泥行业高景气拉动，公司前三季度水泥产量3500万吨，实现大幅增长；2、公司成本控制得力，管理费用率和销售费用率分别同比降低0.17和2.65个百分点；3、公司余热发电项目陆续上限，有效缓解煤炭上本上升压力。  毛利率环比提升，同比降低。今年前三季度公司实现毛利率31.63%，略低于去年同期32.94%，主要原因是煤炭价格较去年有一定幅度上涨，同时油和电的成本也有所增加，导致成本上升；同时今年上半年公司经营区域内新增产能压力凸显，竞争日趋激烈，使毛利率有所降低。但是公司单季度毛利率环比（二季度毛利率32.87%）有所提升，主要有两方面因素，一方面水泥价格环比有所提升，另一方面成本角度来看煤炭价格相对二季度末的高位有小幅回落。  定向增发有利公司继续做大做强：公司于今年6月22日公告非公开增发预案，拟向菱石投资发行1.35亿股，发行价14.21元，此预案已经股东大会审议通过，充分体现公司的价值得到战略投资者的认同。一方面募集的资金可降低公司资产负债率使公司资本结构得到优化，抗风险能力提高，另一方面公司可利用资金进行兼并收购，继续扩大大产能，今明两年水泥产能有望分别达到7000万和8200万吨。  盈利预测及投资评级：我们预计公司四季度EPS为0.30元，长期供需结构不断向好，在保障房需求增加，以及落后产能淘汰等调结构因素影响下，我们预计在2011年下半年开始水泥行业景气全面向上。短期在年末赶工期的影响下，四季度是水泥消费传统旺季，对公司业绩是很好保障。预计2010-2012年EPS分别为1.20、1.67和2.02元，当前股价对应PE分别为18、15和12倍， 给予“推荐”的投资评级。  风险提示：煤炭价格大幅上涨；陕西地区经营业绩大幅下滑。 独立声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 分析师 但朝阳 0755-83516255 danzy@cgws.com PCN：S1070200010015 联系人 李龙 0755-83516194 lil@cgws.com PCN: S1070110030004 2 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 公司季报点评 数据来源：WIND 长城证券研究所 盈利预测及估值 利润表（万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 主要财务指标 2009A 2010E 2011E 2012E 营业总收入 693,773 939,777 1,249,903 1,562,379 成长性 营业总成本 619,351 811,435 1,054,671 1,317,742 营业收入增长 51.9% 35.5% 33.0% 25.0% 营业成本 473,796 639,048 837,435 1,046,794 营业成本增长 45.3% 34.9% 31.0% 25.0% 财务费用 27,185 46,049 52,496 67,182 营业利润增长 183.3% 52.6% 42.5% 23.1% 销售费用 26,425 35,712 41,247 49,996 利润总额增长 118.5% 47.7% 39.2% 21.4% 管理费用 84,776 81,761 112,491 140,614 净利润增长 120.6% 47.4% 39.2% 21.4% 投资净收益 39,154 45,027 51,781 59,548 盈利能力 营业利润 113,575 173,369 247,013 304,185 毛利率 31.7% 32.0% 33.0% 33.0% 营业外收支 14,468 15,708 16,229 15,469 销售净利率 14.2% 15.4% 16.2% 15.7% 利润总额 128,044 189,077 263,242 319,654 ROE 12.8% 15.7% 17.7% 17.4% 所得税 21,600 32,143 44,751 54,341 ROIC 7.5% 8.7% 9.4% 9.5% 少数股东损益 8,057 11,879 16,538 20,082 营运效率 净利润 98,387 145,055 201,953 245,231 销售费用/营业收入 3.8% 3.8% 3.3% 3.2% 资产负债表（万元） 管理费用/营业收入 12.2% 8.7% 9.0% 9.0% 货币资金 304,528 330,441 341,175 323,063 投资收益/营业利润 34.5% 26.0% 21.0% 19.6% 应收帐款 37,195 50,385 77,494 98,430 所得税/利润总额 16.9% 17.0% 17.0% 17.0% 应收票据 19,254 26,081 34,687 43,359 应收帐款周转率 27.76 21.46 19.55 17.76 存货 88,783 121,419 159,113 188,423 存货周转率 5.58 6.08 5.97 6.02 流动资产合计 642,166 788,228 984,152 1,138,815 流动资产周转率 1.27 1.31 1.41 1.47 固定资产 1,319,685 1,652,396 2,015,654 2,477,576 总资产周转率 0.40 0.39 0.42 0.44 资产总计 2,161,732 2,657,922 3,237,902 3,877,520 偿债能力 短期借款 251,800 324,796 324,596 325,096 资产负债率 64.3% 65.2% 64.7% 63.7% 应付款项 284,259 306,743 360,097 439,654 流动比率 0.97 1.13 1.26 1.28 流动负债合计 661,629 698,455 781,205 887,789 速动比率 0.84 0.95 1.06 1.07 长期借款 565,305 870,637 1,149,376 1,417,098 每股指标（元） 负债合计 1,390,406 1,732,564 2,094,053 2,468,359 摊薄EPS 0.81 1.20 1.67 2.02 股本 121,277 121,277 121,277 121,277 每股净资产 6.34 7.63 9.43 11.62 留存收益 544,580 689,635 891,588 1,136,819 每股经营现金流 1.62 0.96 2.24 3.29 少数股东权益 102,567 114,446 130,984 151,066 每股经营现金/EPS 2.0 0.8 1.3 1.6 权益合计 768,424 925,358 1,143,849 1,409,162 估值 2009A 2010E 2011E 2012E 负债和股东权益总计 2,158,830 2,657,922 3,237,902 3,877,520 PE 30.8 20.9 15.0 12.4 现金流量表（万元） PEG 0.87 0.70 0.70 - 经营活动现金流 197,015 115,954 271,589 399,148 PB 3.9 3.3 2.6 2.2 其中营运资本减少 155,706 -159,221 -102,240 -66,691 EV/EBITDA 25.34 14.88 11.51 9.59 投资活动现金流 -524,295 -468,369 -539,394 -685,482 EV/SALES 5.78 4.67 3.73 3.16 其中资本支出 -467,305 - - - EV/IC 2.82 2.25 1.90 1.63 融资活动现金流 360,688 378,328 278,539 268,222 ROIC/WACC 0.95 1.10 1.19 1.20 净现金总变化 33,409 25,913 10,733 -18,112 REP 2.97 2.04 1.59 1.35 注：表中“净利润”指归属于母公司所有者的净利润。 3 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 公司季报点评 研究员介绍： 但朝阳：武汉大学管理学硕士，2001年加入长城证券研究所。 李 龙：建筑、建材行业研究员, 2009年加入长城证券研究所。 。 研究员承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得