打造医药商业流通行业龙头，建议询价区间10。6－11。4元

合理申购价格 10.60-11.40预计上市合理价 14.50-15.20 分析师: 姚杰（执业证书编号：S0930109032580） 021-22169153 yaoj@ebscn.com 联系人：姜恩铸 021-22169319 jiangez@ebscn.com 发行数据 发行价格(元) -发行规模(百万股) 150发行后总股本(百万股) 1,420发行方式 网下询价,上网定价发行日期 2010-10-25主承销商 国信证券股份有限公司主要股东 上海弘康实业投资有限公司第一大股东持有比例（%）33.35% 募股资金投向 项目名称 金额（百万元）总金额 - 相关报告： 股票研究报告新股上市简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2010-10-20 九州通600998.SH 打造医药商业流通行业龙头，建议询价区间10.6-11.4元 ◇ 报告起因：新股询价 ◆公司主营业务为医药批发和连锁，具有全国性销售网络 公司是一家以药品、医疗器械等产品的批发、零售连锁及药品生产和研发以及有关增值服务为核心业务的中外合资股份公司。公司位列国药、华润医药、上药之后，是第四大药品分销企业，是医药商业领域仅有的具有全国性网络的两家企业之一。九州通设立有14个省级医药物流中心，20个地级市医药物流中心。本次计划发行1.5亿股，主要投向上海、杭州、湖北、黑龙江、天津和厦门的物流设施，以及安国中药材物流中心。 ◆专注第三终端配送，积极开拓第一终端市场 公司专注于第三终端配送领域。下游客户主要是药店、基层医疗机构、诊所、二级分销商等，公司销售的主要产品也是OTC产品，占公司销售总额的41%。公司也在积极争取进入纯销市场。在北京此前的招标中，公司凭借新收购的企业，顺利中标了北京二级以上医院的配送。并且公司通过和大型医院的物流合作，开拓新的业务模式。 ◆现代物流和信息技术的运用为公司核心竞争力 2001年九州通开始进行现代医药物流流程以及相关物流技术的研究，探索将国内外先进的物流技术与中国医药物流的具体国情相结合的物流模式。在过去9 年时间里，九州通共规划投资了34 座医药物流配送中心，形成了仓储管理系统（WMS）、设备控制系统（WCS）、运输管理系统（TMS）等三大自主研发成果，并取得多项独立知识产权。公司目前是中国目前唯一具备独立集成规划现代医药物流中心能力和拥有自主知识产权的现代医药物流企业，公司的现代医药物流系统和信息管理系统可以满足客户多批次、多品规、小批量、物流量大的要求，具有低物流成本和高运行效率的特点。 ◆盈利预测与估值 我们预计2010-2012年，公司净利润3.95亿、5.42亿和7.17亿，对应eps分别为0.28、0.38和0.50元，CAGR35%。以2011年28-30X的市盈率计算，建议询价区间为10.60-11.40元。预计上市价格在14.50-15.20元，总市值约210亿元。建议申购。 业绩预测和估值指标 年度 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 16,288 18,958 22,744 28,416 35,503 净利润(百万元) 203 298 395 542 717 每股收益 0.14 0.21 0.28 0.38 0.50 每股净资产 1.01 1.15 2.69 2.99 3.38 ROIC 10.79% 9.27% 10.00% 10.49% 11.63% ROE 14.06% 18.26% 10.33% 12.75% 14.93% 22010-10-20 九州通 财务报表及预测 0%1%2%3%4%5%6%7%200820092010E 2011E 2012E利润率毛利率EBIT率销售净利率 0%10%20%30%40%50%0 200 400 600 800 2008 2009 2010E 2011E 2012E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%30%0 10000 20000 30000 40000 2008 2009 2010E 2011E 2012E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%200820092010E 2011E 2012E资本回报率ROEROAROI CWACC 利润表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入16,28818,95822,744 28,41635,503营业成本15,36917,80221,300 26,59233,160折旧和摊销0050 6481营业税费213141 5164销售费用317379455 568710管理费用248311375 463572财务费用7875107 94132公允价值变动损益000 00投资收益523 33营业利润255358469 650868利润总额264378494 676893少数股东损益062 22归属母公司净利润202.64297.89395.31 541.75716.82 资产负债表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 总资产5,7197,1688,595 10,60812,984流动资产4,6405,7957,121 8,89911,105货币资金1,3781,5781,933 2,4153,018交易型金融资产000 00应收帐款220360432 540675应收票据68148177 227284其他应收款321267318 398497存货2,0802,6313,195 3,9894,974可供出售投资000 00持有到期金融资产000 00长期投资565353 5353固定资产632838954 1,1741,341无形资产252331315 299284总负债4,2425,4954,725 6,3138,134无息负债3,3243,3853,906 4,8446,009有息负债9182,110818 1,4692,125股东权益1,4771,6733,870 4,2954,851股本1,1711,2711,421 1,4211,421公积金36501,759 1,8411,949未分配利润235311647 9881,433少数股东权益364144 4648 现金流量表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 经营活动现金流00101 342490净利润203298395 542717折旧摊销0050 6481净营运资金增加371,128772 8391,042其他-240-1,426-1,116 -1,103-1,349投资活动产生现金流-271-287-147 -298-248净资本支出-252-333150 300250长期投资变化56530 0 0其他资产变化-75-6-297 -598-498融资活动现金流-339877401 438360股本变化387100150 0 0债务净变化1391,192-1,292 651656无息负债变化96061521 9381,165净现金流-611590355 482602资料来源：光大证券、上市公司 32010-10-20 九州通 关键指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 成长能力（%YoY） 收入增长率 24.83% 16.39% 19.97% 24.94% 24.94% 净利润增长率 26.82% 47.01% 32.70% 37.04% 32.32% EBITDA增长率 32.43% 31.55% 44.62% 29.22% 33.81% EBIT增长率 32.43% 31.55% 32.92% 29.40% 34.51% 估值指标 PE 0 0 0 0 0 PB 0 0 0 0 0 EV/EBITDA 3 5 1 2 2 EV/EBIT 3 5 1 2 2 EV/NOPLAT 4 6 2 2 3 EV/Sales 0 0 0 0 0 EV/IC 0 1 0 0 0 盈利能力（%） 毛利率 5.64% 6.10% 6.35% 6.42% 6.60% EBITDA率 2.01% 2.27% 2.74% 2.84% 3.04% EBIT率 2.01% 2.27% 2.52% 2.61% 2.81% 税前净利润率 1.62% 1.99% 2.17% 2.38% 2.52% 税后净利润率（归属母公司） 1.24% 1.57% 1.74% 1.91% 2.02% ROA 3.54% 4.24% 4.63% 5.13% 5.54% ROE（归属母公司）（摊薄） 14.06% 18.26% 10.33% 12.75% 14.93% 经营性ROIC 10.79% 9.27% 10.00% 10.49% 11.63% 偿债能力 流动比率 1.17 1.16 1.73 1.59 1.51 速动比率 64.42% 63.33% 95.18% 87.46% 83.60% 归属母公司权益/有息债务 1.57 0.77 4.68 2.89 2.26 有形资产/有息债务 5.95 3.24 10.10 7.01 5.97 每股指标(按最新预测年度股本计 EPS 0.14 0.21 0.28 0.38 0.50 每股红利 0.00 0.00 0.08 0.11 0.15 每股经营现金流 0.00 0.00 0.07 0.24 0.34 每股自由现金流(FCFF) 0.33 -0.31 -0.29 -0.34 -0.29 每股净资产 1.01 1.15 2.69 2.99 3.38 每股销售收入 11.47 13.35 16.01 20.00 24.99 资料来源：光大证券、上市公司 42010-10-20 九州通 分析师介绍 姚杰，澳大利亚VICTORIA UNIVERSITY 金融学硕士。2005 年9 月加盟光大证券研究所，医药行业研究员，曾在多家医药企业 从事过市场营销方面的工作。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的