净息差大幅回升，业绩增长超预期

敬请阅读正文之后的免责声明 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 银行II 招商银行(600036.SH)/13.88元 净息差大幅回升 业绩增长超预期 事 项 招商银行公布2010年半年报。公司2010年上半年实现营业收入329.34亿元，较上年同期增长33.48%。实现归属母公司股东净利润132.03亿元，同比增长59.80%。 主要观点 招商银行上半年的业绩表现超出市场预期，主要是净息差回升幅度和信贷成本下降好于市场预期。 1、净息差上升是利润增长的重要推动力量。招行上半年净息差达到2.56%，较上年同期上升32个BP，反弹幅度大大高于行业平均水平。净息差回升的推动力量来自存款重定价和存款结构的优化。存款重定价作用下，公司存款利率水平由上年同期的1.52%下降至1.23%。同时，公司存款结构优化，活期存款占比进一步上升。上半年，招商银行存款来源中企业活期存款较年初增长15.85%，而其他三类存款增速则相对较低，企业定期存款为5.70%，零售活期存款为6.23%，零售定期存款为4.92%。以平均余额计算，公司上半年活期存款的占比由2009年上半年的48.02%提升至54.31%，为降低计息负债利率水平奠定基础。 资产方面生息资产收益率同比仅增加3个BP，对净息差提升贡献较小。 招行2008年上半年净息差水平为3.66%，与当前有较大差距，可以预见招行净息差水平仍有上升空间。 2、公司资产规模扩张仍然保持较高增速，同时符合监管机构的投放节奏要求。6月末，贷款规模达到1.33万亿，较年初增长12.22%。客户存款总额达到1.75万亿，较年初增长8.97%。公司按照既定发展战略对信贷资产结构进行调整，压缩票据资产，其余额较年初下降30.47%，提高零售贷款占比至33.55%。 6月末，公司总资本充足率11.60%，核心资产充足率8.05%，达到监管机构要求的标准并有余量，预计可以支撑未来两年公司资产规模扩张的需要。 [table_research] 研究员： 高利 联系人： 王荣 Tel： 010-59370866 Email： wangrong@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 2157661 流通A股/B股(万股) 1766613/0 资产负债率(%) 0.00 每股净资产(元) 4.85 市盈率(倍) 16.42 市净率(倍) 2.86 12个月内最高/最低价 19.38/12.31 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2009-8-19～2010-8-19-17%-9%-1%7%15%09-809-1110-210-5沪深300招商银行 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《继续推进业务结构二次转型》 2010-04-15 《息差快速反弹拉动业绩增长》 2009-12-30 《稳健经营 增长可期》 2009-11-25 [table_reportdate] 2010年08月19日 公司点评 敬请阅读正文之后的免责声明 公司点评 2 / 4 3、资产质量继续向好。公司不良贷款实现双降，不良贷款余额88.50亿元，较年初下降9.06%。不良贷款率由年初的0.82%下降到0.67%。贷款减值准备263.37亿元，较年初增加9.71%，拨备覆盖率上升到297.59%。贷款减值准备比（贷款减值准备/贷款总额）为1.98%，较年初2.02%轻微下降，但仍保持在较高水平，能够覆盖资产质量恶化情况下的风险保障要求。 公司上半年正常类贷款迁徙率为0.52%，关注类贷款迁徙率为2.41%，均较2009年度和2008年度大幅降低，反映出金融危机下宏观经济的下滑对银行资产质量的影响已经过去，未来信贷成本压力减轻。 6月末，公司单一最大贷款比例仅为4.38%，最大十家贷款比例为23.08%，远低于监管要求标准，贷款集中度风险较低。 由于公司资产质量持续向好，上半年资产减值准备支出较2009年同期下降了8.03%，为利润增长提供支持。 4、公司上半年成本收入比35.05%，比上年同期下降7.19个百分点，原因主要是营业收入的大幅增加，使得计算基数扩大。同时，公司费用控制表现良好，营业费用增速为10.76%。目前成本收入比已经恢复到2006-2008年时间段的平均水平。 在净息差上升、信贷成本下降、费用增加平稳几方面因素共同作用下，公司盈利能力提升，归属于公司股东税后资产收益率达到1.21%，较上年同期增加0.28个百分点。归属于公司股东加权平均净资产收益率较上年同期增加3.75%，达到23.97%。 5、公司经营稳健，业绩持续增长有保障。我们预计招行2010-2012年每股收益分别为1.29元、1.57元、1.96元，以招行股票昨日收盘价13.88元计算，对应2010年动态市盈率10.80倍，市净率2.17倍，具备估值优势，维持推荐评级。 敬请阅读正文之后的免责声明 公司点评 3 / 4 附录：财务预测表 估值指标（倍） 2009A 2010E 2011E 2012E 经营状况指标（元） 2009A 2010E 2011E 2012E P/E 14.61 10.80 8.85 7.09 EPS 0.95 1.29 1.57 1.96 P/B 2.86 2.17 1.81 1.50 BVPS 4.85 6.40 7.66 9.23 P/PPoPP 10.47 7.35 5.91 4.76 PPoPPS 1.33 1.89 2.35 2.91 RoAE 21.17% 22.38% 22.05% 22.94% 不良资产率 0.82% 0.76% 0.72% 0.69% RoAA 1.00% 1.21% 1.22% 1.31% 拨备覆盖率 246.66% 224.49% 218.16% 249.29% 资本充足率 10.45% 11.59% 11.20% 10.50% 核心资本充足率 6.63% 8.06% 7.88% 7.42% 资产负债表（亿元） 2009A 2010E 2011E 2012E 利润表（亿元） 2009A 2010E 2011E 2012E 央行准备金 2161.67 2702.09 3377.61 4053.13 净利息收入 403.64 564.88 719.22 883.30 同业资产 2701.25 2971.38 3565.65 3922.22 利息收入 658.38 848.16 1080.81 1307.98 贷款 11618.17 14638.89 17566.67 20728.67 利息支出 254.74 283.27 361.58 424.68 投资 3787.10 4307.38 4994.89 5782.54 手续费净收入 79.93 110.00 128.00 158.80 非生息资产 245.13 312.80 337.01 424.46 手续费收入 91.53 120.00 140.00 172.00 总资产 20679.41 25009.66 29926.67 35004.34 手续费支出 11.60 10.00 12.00 13.20 同业负债 2663.22 2742.14 3198.67 3296.57 投资净收益 10.28 16.00 20.00 24.00 存款 16081.46 20101.83 24323.21 28944.62 营业净收入 514.46 690.88 867.22 1066.10 发行债券 407.31 407.31 407.31 407.31 营业费用 230.78 241.81 303.53 373.14 非付息负债 584.85 361.64 328.52 347.12 营业税金及附加 31.29 41.57 56.60 64.08 总负债 19751.58 23627.65 28273.92 33013.45 拨备前利润 253.55 407.50 507.10 628.89 股本 191.19 215.77 215.77 215.77 资产减值准备 29.71 49.70 67.77 79.96 资本公积 181.69 392.00 392.00 392.00 利润总额 223.84 357.80 439.33 548.93 盈余公积 84.18 104.06 127.74 157.34 所得税 41.49 80.51 101.05 126.25 一般准备 149.76 195.60 263.25 347.82 净利润 182.35 277.30 338.29 422.67 未分配利润 321.23 474.57 653.87 877.96 少数股东利润 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属股东净利润 182.35 277.30 338.29 422.67 所有者权益 927.83 1382.00 1652.63 1990.89 资料来源：公司报表、华创证券 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明：  强推：预期未来 6个月内超越基准指数20%以上；  推荐：预期未来 6个月内超越基准指数10%－20%；  中性：预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%－10%之间；  回避：预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明：  推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；  中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；  回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成所涉及证券的个人投