康师傅：第一季度增长稳定,毛利下降明显

康师傅控股（322） 更新报告持有 2010年5月17日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 表1：盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2008实际 2009实际 2010预测 2011预测 2012预测收入（百万美元）4,2725,0816,4008,20910,507变动（%）3319262828净利润（百万美元）260383379550713每股摊薄收益（美元)0.050.070.070.100.13变动（%）3447-14530市盈率（倍）45.330.831.121.416.5每股派息（美元）0.020.030.030.050.06息率（%）1.101.631.612.333.02051015202515-May-0915-Jun-0915-Jul-0915-Aug-0915-Sep-0915-Oct-0915-Nov-0915-Dec-0915-Jan-1015-Feb-1015-Mar-1015-Apr-10来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 张薇 86755-33387015 86755-33331813 Elsa.zhang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 消费品(食品饮料) 股价 16.46 港元 目标价 18.5 港元 （+12%） 股票代码 322 已发行股本 55.87 亿股 市值 919.59 亿港元 52 周高/低 20.6—9.8 港元 每股净现值 2.78 港元 主要股东 顶新控股(36.6%) 三洋食品(33.2%) 第一季度增长稳定，毛利下降明显 ¾ 一季度收入增长23.32%，净利润增长10.12%: 公司 2010 年第一季度收入 14.49 亿美元，同比增长 23.32%；毛利率下降 5个百分点至 30.35%，归属母公司净利润为 1 亿美元，同比增长10.12%，每股盈利 1.83 美分，同比增加 0.17 美分； ¾ 方便面和饮料稳定增长，饮料业务占比进一步上升：公司方便面业务录得 7.17亿美元的收入，同比增长了21.92%；饮料业务增长 29.54%至 6.8亿美元。两者分别占总收入的 49%和47%，比重分别下降 1 个百分点和上升 2 个百分点；方便面当中，碗装面增长 31%，达到 3.3 亿美元，高端带面和中低端带面分别增长 15.99 亿和 16.86 亿美元；而饮料业务当中，茶饮料增长 40%，占饮料业务比重为 70%，果汁增长 33%，占饮料收入 17%，剩余 13%为瓶装水，同比下降了 7%； ¾ 原材料涨价导致毛利水平下降：公司主要原材料价格延续了09 下半年以来的上涨趋势，其中，于去年同期相比，面粉价格上涨 9%，棕榈油价格上升了 30%，PET 粒子价格也上升了 30%，而糖价更是上涨了 50%；原材料价格的持续上升给公司各分部毛利及整体毛利造成较大压力。 ¾ 进一步巩固市场地位：根据 AC Nilsen 的统计，今年第一季度，按销售额计算，公司在方便面市场的占有率上升到55.7%，继续保持龙头地位，领先第二名 44 个百分点；按销售额计算的茶饮料市场占有率上升到 49.3%，领先第二名 27 个百分点；瓶装水的市场占有率下降到19.8%，依然保持第一的位置，按销售量计算的果汁饮料和夹心饼干占有率继续保持市场第二的水平； ¾ 调低目标价至18.5港元，维持持有评级：根据新的信息，我们将公司的 12 个月目标价从 19.3 港元调至 18.5 港元，对应的2010 及 2011 年度预测市盈率约为 31.1 倍及 21.4 倍，目标价较现价有 12%的上升空间，我们维持持有评级。 ★1 美元 =7.8 港元 第一上海证券有限公司 2010 年 5 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 10年一季度收入增长23.32%，净利润增长10.12% 收入增长23.32% 公司 2010 年第一季度收入 14.49 亿美元，同比增长 23.32%；毛利率下降 5 个百分点至 30.35%，归属母公司净利润为 1 亿美元，同比增长 10.12%，每股盈利 1.83 美分，同比增加 0.17 美分。 图表 1：10年一季度业绩评述 百万美元20102009变动评论收入1,44 9,36 91,1 75,3 0923.3 %方便面和饮料分别增长22%和30%销售成本(1, 009, 447 )(7 59, 591)32.9 %原材料价格上升明显毛利439,922415,7185.8%毛利率下降5个百分点其他收入净额13 ,21914 ,43 4-8 .4%分销费用(2 27,4 21)(2 07, 366)9.7 %管理费用(3 1,0 51)(27,2 69)13.9 %其他经营费用(1 0,2 41)(23,9 83)-57 .3%财务费用(2,48 9)(6,6 33)-62 .5%借贷成本下降应占联营公司收益2, 9563 ,950税前利润184,895168,8519.5%所得税(42,938)(44,6 19)-3.8%有效税率23%期内利润141,957124,23214.3%归属于： ——权益所有人102 ,17 192 ,78 510.1 %净利润率7% ——少数股东权益39 ,78631 ,44 7141,957124,232每股收益（美分） ——基本1.831.66 ——摊薄1.821.66 资料来源：公司资料，第一上海 方便面和饮料稳定增长，饮料业务占比进一步上升 饮料业务增长迅速 公司方便面业务录得 7.17 亿美元的收入，同比增长了 21.92%；饮料业务增长29.54%至 6.8 亿美元。两者分别占总收入的 49%和 47%，比重分别下降 1 个百分点和上升 2 个百分点； 从 09 年 2 月份到 10 年 2 月份，方便面行业下降 4.2%，而今年 3 月份，行业获得7%的正增长；作为龙头，公司方便面整体增长 22%，其中，碗装面增长 31%，达到3.3 亿美元，高端带面和中低端带面分别增长 15.99 亿和 16.86 亿美元； 而饮料业务当中，茶饮料增长 40%，占饮料业务比重为 70%，果汁增长 33%，占饮料收入 17%，剩余 13%为瓶装水，同比下降了 7%。 原材料涨价导致毛利水平下降 原材料价格保持高位 公司主要原材料价格延续了 09 下半年以来的上涨趋势，其中，与去年同期相比， 第一上海证券有限公司 2010 年 5 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 面粉价格上涨 9%，棕榈油价格上升了 30%，PET 粒子价格也上升了 30%，而糖价更是上涨了 50%；原材料价格的持续上升给公司各分部毛利及整体毛利造成较大压力。 预计未来几个月原材料价格将继续保持高位，将给公司全年毛利水平带来一定影响。 市场地位得到进一步巩固 保持行业领先地位 根据 AC Nilsen 的统计，今年第一季度，按销售额计算，公司在方便面市场的占有率上升到 55.7%，继续保持龙头地位，领先第二名 44 个百分点；按销售额计算的茶饮料市场占有率上升到 49.3%，领先第二名 27 个百分点；瓶装水的市场占有率下降到 19.8%，依然保持第一的位置，按销售量计算的果汁饮料和夹心饼干占有率继续保持市场第二的水平。 调低目标价至18.5港元，维持持有评级 维持持有评级 根据新的信息，我们将公司的 12 个月目标价从 19.3 港元调至 18.5 港元，对应的2010 及 2011 年度预测市盈率约为 31.1 倍及 21.4 倍，目标价较现价有 12%的上升空间，我们维持持有评级。 第一上海证券有限公司 2010 年 5 月 - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 <百万美元>, 财务年度截至<十二月>2008年实际2009年实际2010年预测2011年预测2012年预测2008年实际2009年实际2010年预测2011年预测2012年预测收入4,2725,0816,4008,209 10,507毛利1,3751,7592,0502,7883,58732.2%34.6%32.0%34.0%34.1%其他业务收入828044303215.5%16.0%13.3%14.5%14.6%销售及管理费用-981-1,211-1,459-1,872-2,3646.1%7.5%5.9%6.7%6.8%其他收入00000营运收入4766286359461,255财务开支-31-13-14-18-1823%24%23%23%23%联营公司81010111320%20%21%23%25%税前盈利4526256309401,25050%50%50%50%0%所得税-90-125-132-216-3132523242424少数股东应占利润-102-117-120-174-2255168484848净利润260383379550713118111111折旧及摊销186186217246274EBITDA6618158521,1921,529净负债/股本0.470.230.220.170.14增长收入/总资产1.41.51.71.81.9总收入 (%)32.9%18.9%26.0%28.3%28.0%总资产/股本2.52.32.32.32.2EBITDA (%)37.6%23.2%4.6%39.9%28.3%盈利对利息倍数15.349.744.154.171.7资产负债表<百万美元>, 财务年度截至<十二月>2008年实际2009年实际2010年预测2011年预测2012年预测2008年实际2009年实际2010年预测2011年预测2012年预测现金3805115071,0421,832EB ITDA6618158521,1921,529应收账款130116193247317融资成本3113141818存货195213286356455营运资金变化58212-62117175其他流动资产114185184229287所得税-56-100-106-173-250总流动资产8191,0251,1701,8752,891其他營运活动-90-29-38-44-68固定资产1,9742,2172,4352,5422,5716049106601,1091,403无形资产107765长期投资159159109109109资本开支-507-359-498-350-300总资产2,9623,4083,7214,5325,575其他投资活动4012482549应付帐款404622572713910-467-347-450-325-251短期银行贷款431218250250250负债变化181-2473000其他短期负债401468596739953股本变化000 00总短期负债1,2361,3081,4181,7022,113股息-151-181-250-249-362长期银行贷款136117100100100其他融资活动-20000其他负债517425303428-428-220-249-362总负债1,4231,4991,5431,8312,247少数股东权益331446577691829164135-10535790股东权益1,2071,4631,6012,0102,4992433855205101,045每股账面值0.20.30.30.40.4汇兑变化-220000营运资金(604)(474)(373)446433855205101,0451,835期初持有现金期末持有现金营运现金流投资活动现金流融资活动现金流现金变化财务状况现金流量表<百万美元>, 财务年度截至<十二月>股息支付率 (%)库存周转应付账款天数应收账款天数净利率(%)营运表现SG&A/收入(%)实际税率 (%)盈利能力毛利率 (% )EBITD A 利率 (%)