主导产品毛利下降，财务结构稳定

WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031主导产品毛利下降，财务结构稳定 2013年年报点评 2014年03月31日 事件：中联重科发布2013年年报，报告期内中联重科实现营业收入385.42亿元，同比下降19.82%；归母净利润38.39亿元，同比下降47.63%;扣非净利润37 .16亿元，同比下降47.96%。2013年度稀释每股收益0.5元，低于预期。 点评：  主导产品毛利下降，费用率上升。2013年，全球经济不景气，国内宏观经济复苏乏力，工程机械行业市场需求不振，产能过剩依然严重，行业竞争加剧。中联重科整体毛利率下降到29.17.4%，较上年同期下降3.13%，降幅为9.69%；费用粘性较大，销售费用率上涨2.40%，管理费用率上升1.04%，导致销售净利率下降5.29%。中联重科的主导产品混凝土机械2013年度销售额为171.9亿元，较上年下降27.15%，毛利率26.57%，较上年下降7.37%，降幅高达21.71%。  财务结构稳定，外币贷款占比大，获得巨额汇兑收益。2013年年末，中联重科拥有货币资金200.72亿元，有息负债203.15亿元，二者大致相当。其中，流动有息负债 75.65亿元，占有息负债总额的37.2%；长期有息负债127.50亿元，占有息负债总额的62.8 %，中联重科的财务结构稳定。另外，2013年初，中联重科拥有79.63亿元的净外币负债敞口净额，主要为元负债，因此，2013年度，中联重科汇兑净收益4.68亿元，获得了巨额的人民币升值带来的收益；同时，中联重科还获得存款利息收入4.59亿元，以及分期销售的融资收益2.35亿元，而同期的利息支出为9.7亿元，财务费用为-1.36亿元。  长短期应收账款占比大，风险上升。 2013年末中联重科长短期应收账款累计达454.44亿元，其中短期应收账款278.06亿元，长期应收账款（含一年以内）176.37亿元 。其中，长期应收账款原值195.15亿元，未实现租赁收益11.49亿元，呆账准备7.31亿元。 至2013年末，中联重科逾期长期应收账款 46.25亿元，较2012年末逾期长期应收账款19.89亿元，增长明显，风险上升。  盈利预测及评级：我们认为，随着工程机械市场趋于稳定，我们预计中联重科营收和净利保持稳稳定。我们下调公司的盈利预测，预计14~16年EPS分别为0.58（下调17.9%）、0.69（下调10.7%）、0.82元（下调1.9%），维持公司“买入”评级。  风险因素：固定资产投资增速继续下降，混凝土机械销量和毛利继续大幅下降，产品毛利率下降。 康敬东 食品饮料行业分析师 证券研究报告 公司研究——年报点评 中联重科（000157.sz） 买入增持持有卖出 上次评级：买入，2013.10.31 左志方 行业分析师 执业编号：S1500512070002 联系电话：+86 10 63081269 邮箱：zuozhifang@cindasc.com 联系人:皮建国 联系电话：+86 10 63081286 邮箱：pijianguo@cindasc.com 相关研究 《赢家,被低估的巨人潍柴动力》2013.6 《收入下滑速度收窄，获得巨额汇兑收益》2013.10 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 公司报告首页财务数据 2012 2013 2014E 2015E 2016E 主营业务收入(亿元) 480.71 385.42 400.25 427.65 457.20 增长率Yo Y % 3.77% -19.82% 3.85% 6.85% 6.91% 归属母公司净利润(亿元) 73.30 38.39 44.61 52.99 62.99 增长率Yo Y % -9.12% -47.63% 16.19% 18.79% 18.88% 毛利率% 32.30% 29.17% 29.00% 29.50% 30.00% 净资产收益率ROE% 19.23% 9.32% 10.17% 10.87% 11.55% 每股收益EPS(元) 0.95 0.50 0.58 0.69 0.82 市场一致预期EPS(元) 0.66 0.75 市盈率P/E(倍) 5.12 9.78 8.41 7.08 5.96 市净率P/B(倍) 0.92 0.90 0.81 0.73 0.65 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2014年3月31日收盘价 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:亿元 利润表 单位 亿元 会计年度 2012 2013 2014E 2015E 2016E 会计年度 2012 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 670.30 695.30 736.35 798.07 859.85 营业收入 480.71 385.42 400.25 427.65 457.20 货币资金 232.06 200.72 244.98 295.32 333.17 营业成本 325.46 273.00 284.18 301.49 320.04 应收票据 17.21 8.55 9.20 9.83 10.51 营业税金及附加 2.61 2.71 2.70 2.88 3.08 应收帐款 189.00 278.06 272.79 291.46 311.61 营业费用 33.76 36.31 35.71 36.01 36.22 预付账款 8.38 5.25 5.61 5.96 6.32 管理费用 19.36 19.53 19.36 19.40 19.37 存货 117.33 87.47 91.45 97.02 102.99 财务费用 3.23 -1.36 1.15 0.16 -1.11 其他 106.31 115.24 112.31 98.48 95.24 资产减值损失 7.39 10.33 5.01 5.34 5.70 非流动资产 219.45 200.07 208.16 212.12 227.11 公允价值变动收益 -0.18 0.03 0.00 0.00 0.00 长期投资 3.30 3.38 3.38 3.38 3.38 投资净收益 0.36 0.41 0.40 0.40 0.40 固定资产 45.69 53.77 52.40 50.39 48.24 营业利润 89.09 45.34 52.56 62.76 74.30 无形资产 27.31 29.31 31.12 32.88 34.59 营业外收入 3.35 2.46 2.50 2.58 2.51 其他 143.14 113.62 121.27 125.48 140.90 营业外支出 3.86 2.58 2.61 3.04 2.75 资产总计 889.74 895.37 944.51 1,010.19 1,086.96 利润总额 88.58 45.22 52.45 62.30 74.06 流动负债 347.66 330.23 333.53 344.77 356.81 所得税 13.29 5.70 6.61 7.85 9.34 短期借款 42.05 52.08 52.08 52.08 52.08 净利润 75.29 39.52 45.84 54.45 64.73 应付账款 77.47 86.52 87.67 93.01 98.74 少数股东损益 1.99 1.13 1.23 1.46 1.74 其他 228.14 191.63 193.78 199.67 205.99 归属母公司净利润 73.30 38.39 44.61 52.99 62.99 非流动负债 130.20 144.62 144.62 144.62 144.62 EBITDA 99.64 55.86 66.28 76.54 88.56 长期借款 38.70 56.41 56.41 56.41 56.41 EPS（摊薄） 0.95 0.50 0.58 0.69 0.82 其他 91.50 88.21 88.21 88.21 88.21 负债合计 477.86 474.86 478.16 489.39 501.43 现金流量表 单位:亿元 少数股东权益 3.87 4.32 5.55 7.01 8.75 会计年度 2012 2013 2014E 2015E 2016E 归属母公司股东权益 408.02 416.19 460.80 513.78 576.77 经营活动现金流 29.60 7.37 58.09 63.41 51.35 负债和股东权益 889.74 895.37 944.51 1010.19 1086.96 净利润 75.29 39.52 45.84 54.45 64.73 折旧摊销 5.01 5.62 6.30 6.57 6.83 财务费用 6.05 5.02 7.53 7.67 7.67 重要财务指标 单位:亿元 投资损失 -0.24 -0.41 -0.40 -0.40 -0.40 主要财务指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营运资金变动 -63.05 -51.84 -5.71 -9.73 -32.64 营业收入 480.71 385.42 400.25 427.65 457.20 其它 6.55 9.45 4.53 4.86 5.17 同比(%) 3.77% -19.82% 3.85% 6.85% 6.91% 投资活动现金流 -33.99 -13.86 -6.30 -5.41 -5.83 归属母公司净利润 73.3