宏观经济分析：央行年内第三次上调存款准备金率,加息时间窗口推后
天晓宏观经济与产业研究所宏观经济分析 分析师力求报告内容及引用资料客观与公正.文中任何观点与建议仅供参考,据此投资引致的任何后果,概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。本报告为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用 1 事件：中国人民银行决定，从2010年5月10日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，农村信用社、村镇银行暂不上调。 评论：1、央行上调存款准备金率符合我们的预期。这是今年以来央行第三次上调存款准备金率，上调后大型金融机构的存款准备金率为17%，小型金融机构的存款准备金率为15%，冻结银行系统高能货币约3000亿元。调整后的存款准备金率水平已与历史最高水平仅差0.5个百分点。本次准备金率上调符合我们此前的预期。我们在4月13日撰写的3月金融数据点评报告《关注人民币贷款结构的变化》中指出，“外汇占款的大量增加加大了央行对冲的压力，这一点也可以从SHIBOR 利率低位运行上看出来，我们预计央行很有可能在近期上调存款准备金率，但利率调整的概率较低”，央行的本次货币政策操作印证了我们的判断。 2、虽然信贷投放速度符合管理层的调控目标，但央行进一步收紧银行系统流动性的压力仍然较大。我们认为，央行本次上调法定存款准备金率主要在于收紧银行系统流动性，以达到管理通胀预期和防范资产泡沫的政策目标。从银行间同业拆借利率低位运行来看，银行系统流动性依然“超宽松”。虽然今年1季度信贷调控结果基本符合管理层控制信贷增速的政策目标，但该成果的取得主要是在加大“窗口指导”力度的情况下实现的，如果不改变目前银行间市场流动性依然“超宽松”的现状，信贷增速依然有大幅反弹的可能。预计今后管理层在继续加大行政色彩较浓的“窗口指导”力度的同时，会更加重视对银行系统流动性的管理，毕竟流动性管理才是控制信贷的长远之计。据路透报道，中国四大国有商业银行在4月前25天的新增人民币贷款低于2000亿元。考虑到股份制银行受存贷比限制等因素，4月新增贷款估计为5000-6000亿元，明显低于此前市场的预期，预计4月末人民币贷款同比增长21.2~21.5%，增速继续回落。这表明管理层在4月的“窗口指导”力度依然很大，并且二季度的信贷投放可能会严格按照全年7.5万亿元，上半年投放60%的目标执行。按照这一目标计算，二季度信贷平均每月投放6300亿元左右。我们认为严控信贷投放将在很大程度上制约未来投资增速，同时房地产市场调控也会造成商业性房地产投资增速的下滑，但保障性住房建设力度的加大会适当弥补商业性地产投资的下降，我们对房地产行业整体投资增速保持乐观（今年房地产土地供应是去年的2.5 倍）。受投资降速影响，估计四季度 GDP 同比增速会回落至 8.5-9%，经济有二次探底的担忧。但是考虑到外需仍处于稳步恢复当中，经济增速也还不会下探到 8%以下。货币政策进一步的退出可能要视经济增长和市场物价的变动情况而定。 3、加息时间窗口推后。未来的货币政策走向可以从四个方面来把握。第一，随着房地产市场的调整以及房价的回落，关于资产价格上涨的担忧可能会有所减弱；第二，4月27-28日的美联储议息会议没有调整关于“较长时期内保持低利率”的说法，这意味着美国加息的时间点进一步推后，可能会推后至11月甚至11月之后；第三，欧元区债务问题将造成年内欧元的弱势和美元的强势，从而抑制大宗商品价格的上涨；第四，国内通胀形势方面，尽管气候问题可能造成国内粮食减产以及加大粮价上涨压力，但是这一压力可以通过粮食进口得到缓解，例如我国已经重启对美国玉米的进口，PPI方面，4月PMI购进价格指数达到72.6%，4月PPI将继续上升，但是从CRB指数的趋势来看，预计CRB指数同比涨幅将在5月明显下滑，这也预示着PPI的本轮升势接近尾声。综上，再结合信贷投放速度减缓考虑，预计加息的时间点也会晚于我们此前的判断，有可能在6月甚至6月之后。 央行年内第三次上调存款准备金率，加息时间窗口推后 李衡010-66045815 主管：汤云飞CFA 宏观经济分析 2010年5月4日 天晓宏观经济与产业研究所宏观经济分析 分析师力求报告内容及引用资料客观与公正.文中任何观点与建议仅供参考,据此投资引致的任何后果,概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。本报告为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用 2 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以进行任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100032 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 山东天相 地址：济南市高新区华龙路1825号嘉恒商务大厦A座1005室 电话：0531-88162375 传真：0531-88162317 邮编：250100
