消费者中国：2014年采摘樱桃

为电动汽车准备：wallace.chan@jadesasia.com消费中国行业前景魏小坡终审法院+852 2600 8639冯大为终审法院+852 2600 8172威廉唐+852 2600 82152013年12月31日中国消费者最佳创意¹蒙牛2319 HK记录购买惠山乳业6863 HK记录购买美女国际1880港币记录购买华创291香港记录邻苯二酚恒安1044 HK记录邻苯二酚避免库存太阳艺术6808 HK记录卖¹按优先顺序采摘樱桃2014在消费主食领域，我们对中国的乳制品行业持乐观态度，例如蒙牛，辉山，恒安和华润创业。我们在非必需消费品方面更具选择性，并选择百丽和金鹰作为直接零售模式。在我们担心电子商务的影响的情况下，Sun Art是我们在该行业中的最佳卖方。2013年的领导者和落后者在宏观经济放缓和自上而下的风险回避交易背景下，由于投资者保持防御性，非必需消费品类股在中国表现不佳。中国大宗消费品的12个月前市盈率高于非必需品，达到了75％，创下了GFC的新高。就评估而言，一些高质量的全权委托名称看起来很有吸引力。中国乳业在主食领域的偏好中国的乳制品行业是该国极少数具有上游产能不足但下游需求增长良好的消费者类别之一。下游业务的高端化在很大程度上取决于优质/优质原奶的安全来源。我们预计，由于庞大的资本支出和饲养可挤奶奶牛群的准备时间较长，中国的原料奶短缺将持续至少一到两年。我们更偏爱具有垂直整合业务模式或更多地向上游扩展的乳业企业。因此，我们喜欢蒙牛（买）和惠山乳业（买入）。在主食领域，我们也喜欢恒安（O-PF）和CRE（O-PF）。蒙牛，辉山，恒安和旺旺将从中国放宽一胎化政策中受益。中国自由裁量权领域的选择性我们预计改善的平均售价将有助于2014年SSS恢复中国非必需消费品。季度SSS的任何加速增长都将成为该国零售股票的积极催化剂，而市场对此的预期非常低。我们继续偏爱具有直接零售模式的公司，例如百丽（买）和金鹰（买）.电子商务的影响如图所示，市场对线下零售商的在线业务更加乐观国美（O-PF）在2013年的强劲股价表现。我们预计市场对美女的在线业务，并希望更多地了解电子商务对太阳艺术在2014年。 订书钉的溢价为75％¹自由裁量权200%175%150%+1标准138％100%平均113％-1秒87％50%¹以12个月远期市盈率为依据；资料来源：里昂证券在彭博社，汤姆森路透社，CapIQ和themarkets.com上查找里昂证券的研究-并从我们的获利中evalu @ torclsa.com上的专有数据库 估价差距（CLSA缺点装订钉/ CLSA缺点碟片）-12m fwd PER Sep-04 Mar-05 Sep-05 Mar-06 Sep-06 Mar-07 Sep-07 Mar-08 Sep-08 Mar-09 Sep-09 Mar-10 Sep-10 Mar-11 Sep-11 Mar-12 Sep- 2013年3月12日13年9月 消费中国2014年采摘樱桃2013年12月31日2为电动汽车准备：wallace.chan@jadesasia.com2013年的领导者和落后者2013年，由于宏观经济放缓和自上而下的风险回避交易，投资者保持防守，中国的消费必需品股跑输大盘股。我们在中国大宗食品行业的首选股票-蒙牛，恒安和维达已成为2013年表现最佳的股票。安踏和神舟在我们的可自由支配领域都表现出色，它们的表现也不错。图1图2股票表现与MSCI CN-消费者自行决定，2013股票表现vs MSCI CN-消费必需品，2013神舟国美安踏东乡李宁Lilang MSCI中国斯特拉·银泰（Stella Intime）NWDS通用电气美女三位一体的帕森·达芙妮(46)(47)(49)(62)(67)(6)(12)(13)665540282140(%)蒙 牛 青 岛恒安维达华宝旺旺康师傅MSCI中国UPC华创太阳艺术雨润43312212540(4)(8)(8)(12)67(%)(100)(50)050100(20)020406080资料来源：里昂证券，彭博社资料来源：里昂证券，彭博社中国消费必需品的价格溢价超过了全权委托（12个月远期市盈率），创下了全球金融危机后的新高，达到75％。在评估方面，一些优质的全权委托人名称（例如Belle）看起来很有吸引力。图3订书钉的交易价格比全权委托书高75％¹200%175%150%+1标准138％100%平均113％-1秒87％50%¹以12个月远期市盈率为依据；资料来源：数据流，里昂证券偏爱中国乳业中国乳业是为数不多的上游消费能力不足但下游需求增长良好的中国消费行业之一。这是我们在消费必需品领域的顶级部门。 估价差距（CLSA缺点装订钉/ CLSA缺点碟片）-12m fwd PER 大宗商品相对于全权委托股票的估值溢价仍然很高在75％乳制品是我们最喜欢的消费必需品领域全权委托股票表现不佳在2013年蒙牛，恒安和神舟是表现最佳的股票Sep-04 Mar-05 Sep-05 Mar-06 Sep-06 Mar-07 Sep-07 Mar-08 Sep-08 Mar-09 Sep-09 Mar-10 Sep-10 Mar-11 Sep-11 Mar-12 Sep- 2013年3月12日13年9月 消费中国2014年采摘樱桃2013年12月31日3为电动汽车准备：wallace.chan@jadesasia.com色调）优质原奶生产正常原奶生产优质原奶占总原奶（RHS）的百分比(%97862225344171613141112897553434333333333638414344图4 原料奶供应不足中国807060504030201002007 2008 2009 2010 2011 2012 13F 14F 15F 16F 17F资料来源：弗若斯特沙利文我们相信优质和优质的原奶在中国不是商品。下游业务（例如液态奶）的优质化在很大程度上取决于确保优质/优质原料奶的供应。在下游产品中使用优质/优质原奶的做法实质上是一种品牌塑造活动。图5图6优质原料供应不足牛奶的液态奶溢价中国（吨6050403020100) 40353025201510502007 2008 2009 2010 2011 2012 13F 14F 15F 16F 17F（300室250200150100500) 60504030201002007 2008 2009 2010 2011 2012 13F 14F 15F 16F 17F资料来源：弗若斯特沙利文资料来源：弗若斯特沙利文我们认为，鉴于巨额资本支出和增加可挤奶奶牛群的准备时间长，中国的原料奶供应短缺将持续至少一到两年。我们更喜欢具有垂直整合业务模式或将业务扩展至上游的乳业公司。因此，我们喜欢惠山乳业和蒙牛-均为买入。在主食领域，我们也喜欢Hengan和CRE。蒙牛，辉山，恒安和旺旺都将从中国放宽一胎化政策中受益。（公吨）生奶供应生奶需求 供需差距555047686460485153434544353839414036353637373357891011121415bbn）大量液体牛奶(%高端液态奶高端占液态奶（RHS）的百分比423538321452926136241819211261171610792977176791068554681216182129354365中国原料奶供应短缺将持续至少一到两年也像Hengan和CRE生乳供应不足在中国高品质和优质原料奶在中国不是商品 消费中国2014年采摘樱桃2013年12月31日4为电动汽车准备：wallace.chan@jadesasia.com图7商业模式：辉山vs同行资料来源：里昂证券中国自由裁量权领域的选择性我们预计，由于以下因素，ASP的改善将为2014年中国自由消费市场的同店销售恢复带来正面贡献：经过大约两年的去库存后，中国品牌的渠道库存压力已大大缓解，促销活动应该减少；为了避免重复出现渠道库存问题，许多零售商都增强了库存和供应链管理，未来减少了库存减价幅度。在疲软的宏观环境中，同店销售表现不佳，加速了整合，帮助了市场领导者。大多数品牌更加关注电子商务可能对他们造成的损害，并制定了互联网策略。新的中央政府政策推动了城市化的新阶段；2013年的可比基数较低。SSS季度增长的任何加速都将成为中国零售股的积极催化剂，而市场对此的预期非常低。我们认为，直接零售商将首先受益于中国的消费复苏。与批发/特许经营模式的公司相比，我们仍然更喜欢直接零售模式的公司。我们喜欢在中国的非必需消费品领域中的百丽和金鹰。下游原料奶自给率100％ 草下游原料奶仅部分自给自足奶粉生产与销售银桥仙境三元卫刚中国现代乳业惠山液态奶生产销售新希望伊利亮蒙牛奶牛养殖苜蓿种植和饲料加工改进的ASP有助于SSS恢复SSS的更快增长将成为积极的催化剂偏爱具有直接零售模式的公司像美女，金鹰 消费中国2014年采摘樱桃2013年12月31日5为电动汽车准备：wallace.chan@jadesasia.com太阳艺术11.414个低青少年9.52-38.83.2 in 1H122-3英寸2H123.32-33-4平淡的华创8.512.712.110高个位数（5.9）10.96.4关于53.134.4下降18.7下降低一位数16.3下降低个位数25下降4.12.97-86-7国美21.87.67.24.124.5下降16.97.98.8图8图9未来600万家庭收入的前景将：未来600万家庭消费能力展望将：(%) 100806040200上升同落44344446533444444(%) 100806040200增加保持不变减少23 25 23 28 24 27 28 27 27 29 27 25 27 24 27 25 25来源：CLSA，CRR来源：CLSA，CRR中国零售商的季度同店销售增长(%)20101Q112011年第二季度2011年第三季度2011年第4季度20111Q122012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度201213年1季度13年2季度2013年第3季度美女-17222018.58.2超过152.810.52.8344.50.51.3鞋类美女-575.52.53.5中-(2.4)53.610接近4112.54.5运动服单数字芫2.5132232620.52214528(2.5)(13.7)(18)金色的25292827-28182598.2低-中-6.1中单约6预期鹰单单数字中低数字数字一位数百盛11.413.912.512811.424(1)低-0.4(2.8)2-3(4.2)单数字下降银泰18.22729.827.2高-23.1994高-9.19.5194.7单单数字数字净水系统约9高高中低至中至高-高-中-低-高-预期预期呐青少年青少年青少年中高单单单青少年一位数中高十几岁青少年青少年数字数字数字一位数三位一体20.117.4英寸1H112H11 12.8 12.1 12.5 2.5 1H12 9.1下降2H123.5下降6.0下降在1H13没有复苏的迹象七月至八月安踏高高高中平面中低-中至中-中-中单大部分大部分大致平坦单-单-单-单-单-单高-单单数字平面平面在7月-8月数字数字数字数字数字数字单数字数字下降下降数字下降下降下降注意：新世界百货的同店销售增长已转换为人民币；华润创业的同店销售增长仅与其中国超市部门有关； Trinity的同店销售增长仅与其在中国大陆的门店有关，Trinity的数字根据汇率进行了调整，因为报告的同店销售增长以港元计算；资料来源：里昂证券公司电子商务的影响由于零售业对电子商务的负面影响，中国零售股普遍受到市场的关注。尽管如此，从国美电器2013年的强劲表现来看，市场对线下零售商的在线业务更加乐观。我们预计，市场对百丽的在线业务会更加积极，因为百丽的在线业务与线下业务更加融合，并且正在减少在线业务损失。52 52 53 5346 45 44 40 40 46 47