从原料龙头、多层次产品到欧美先进研发全产业链布局的人工晶状体新星

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币) 国金医疗器械指数 5592.26 沪深300指数 3911.73 相关报告 1.《医疗器械行业2018年报及2019一季报盘点-医疗器械行业深...》，2019.5.27 赵海春 分析师 SAC执业编号：S1130514100001 (8621)61038261 zhaohc＠gjzq.com.cn 李敬雷 分析师 SAC执业编号：S1130511030026 (8621)61038219 lijingl＠gjzq.com.cn 从原料龙头、多层次产品到欧美先进研发 全产业链布局的人工晶状体新星 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 2.327 2.590 2.565 3.039 3.662 每股净资产(元) 20.00 22.57 30.68 33.22 36.33 每股经营性现金流(元) 2.19 2.43 3.07 3.45 4.67 净利润增长率(%) 22.08% 11.31% 10.02% 18.50% 20.50% 净资产收益率(%) 11.64% 11.48% 8.36% 9.15% 10.08% 总股本(百万股) 160.05 160.05 177.85 177.85 177.85 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  人工晶状体行业刚需高增长；公司销量国内第一、全球第九。 （1）跑道优，中国白内障人口约6000万、占全球1/3；中国过去5年白内障手术年均复合增长率17%；欧美65岁及以上人口的白内障手术渗透率是中国目前的5-6倍；同时，中国正处于由几百元单价基础款硬片向各种中高端产品升级的过程中。 （2）龙头地位，昊海生科人工晶状体销量国内占比30%，位居第一；全球排名第九。公司近三年完成了产业链由上至下的完整全球化布局，拥有上游全球最大视光材料供应商英国Contamac、美国Aaren (原德国蔡司子公司)等，建成了从基础款PMMA材质硬片、到软性材料、非球、多焦到更多性能高端品牌的各档次产品研发与生产的体系。 （3）量价看点：1、新品增量：子公司河南宇宙自产可折叠非球人工晶状体于2019年5月获批上市；经销的中高端品牌快速增长，收入已过3亿元；2、集采谈判优势：20多个品规的多品牌体系，将使公司具备相对优势。  医用玻尿酸，国内龙头地位稳固，三代品牌推进中。公司第二代产品‖姣兰‖2017年上市（单价较一代翻倍），将开始上量；第三代产品“QST凝胶”上市申报已获受理；预计未来三年将保持年均增速20%以上。  公司2019年上半年，营收与净利润分别为7.81亿元、1.83亿元。原因有三：部分商誉相关资产（Contateq）出售减值、收购人工晶状体法国注射器公司的重要布局支出、以及非经常性政府补贴减少。公司医用玻尿酸三代产品梯队齐全，产品组合的错位竞争优势显著。 盈利预测与资建议  预计公司2019/20/21年营收17.51、20.38、24.46亿元，归母净利润4.56、5.4、6.51亿元；我们认为，昊海生科全球布局完善，是稀缺优质跑道的头部标的。我们给予公司未来6-12个月75.91~97.16元目标价位，相当于（36~46 x 2018年扣非）25~32 x 2020年PE。 风险  公司主营人工晶状体以及医用生物材料将面临政策监管与控费相关的风险。  科创板市场波动以及公司港股估值差异所带来的估值风险。  医美行业波动及产品品质的风险。 3788407443614647493452205507181011190111190411190711191011国金行业 沪深300 2019年10月11日 昊海生科 (688366.SH) 医疗器械行业 新股询价深度报告 证券研究报告 医药健康研究中心 新股询价深度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 公司概述：医用生物材料CAGR6yr 31%, 人工晶状体布局成就未来................5 深耕医用可吸收生物材料，头部地位稳固 ....................................................5 人工晶状体全球产业链初步建成，销量全球第九、国内第一 ......................10 Contamac与Aaren，材料与光学技术领先，在研管线蓄力中.................... 11 行业看点：人工晶状体、医美、生物材料3大领域皆为刚需、高成长 ...........12 中国白内障人口6000多万，人工晶状体刚需空间大，结构升级中.............12 ——需求98%来自白内障手术，中国手术量或占全球1/3 ..........................12 ——技术趋动产品升级，高阶产品贡献主要收入的跃升 .............................17 ——昊海生科：拥欧美技术、本地生产与销售平台，增速或远超行业平均 .19 医美：―海薇‖、―姣兰‖为基，―QST凝胶‖或将上市，医用玻尿酸国产领军....23 生物材料：关节腔粘弹补充剂、眼科粘弹剂、防黏连产品市占率第一 ........25 盈利预测与投资建议 .....................................................................................27 主营分析 ...................................................................................................27 募资用途 ...................................................................................................27 关键假设 ...................................................................................................28 盈利预测 ...................................................................................................29 投资建议及估值.........................................................................................31 风险提示 ...................................................................................................32 新股询价深度报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表1：昊海生科股权结构 .............................................................................5 图表2：昊海生科近10年并购与发展历程 ......................................................6 图表3：昊海生科-2018A主营与毛利拆分 ......................................................6 图表4：昊海生科 - 生物医用材料产品的构成体系 ..........................................7 图表5：昊海生科4大板块产品及其生产上、适应症及其用途 ........................8 图表6：昊海生科主业4大板块，营收八成来自核心技术 ...............................9 图表7：昊海生科及9家可比公司营收、毛利率、研发费用及其营收占比 .......9 图表8：3年完成人工晶状体全球产业链与全质量层次品牌产品构建 .............10 图表9：2018年全球人工晶状体生产商市场份额拆分 ................................... 11 图表10：昊海生科 人工晶状体及其国内主要竞品的性能对比 ....................... 11 图表11：昊海生科 - 人工晶状体主要在研品种..............................................12 图表12：2018年全球人工晶状体手术类型拆分及5年后增速 ......................13 图表13：白内障本质：因蛋白质分解导致晶体浑浊 ......................................14 图表14：白内障手术示意图 .........................................................................14 图表15：中国白内障手术量5年均增16.85%，CSR提升至两千以上 ..........15 图表16：全球65岁及以上人口的白内障手术渗透率 ....................................16 图表17：近年来国家防盲致盲相关政策........................................................17 图表18：2017年全球人工晶状体高端产品销量8%却占收入30%................18 图表19：硬性 vs 软性人工晶状体 ................................................................18 图表20：未来5年全球人工晶状体市场增长的核心驱动 ：品类升级 ............19 图表21：昊海生科在人工晶状体产业链的并购布局 ......................................20 图表22：昊海生科为全球最大的人工晶状体及视光材料供应商 – 原料供应占比 ....................................................................................................................20 图表23：昊海生科各品牌性能对比...............................................................21 图表24：昊海生科人工晶状体的自产与经销的全品牌体系............................21 图表25：昊海生科人工晶状体产品的核心客户及其经销的Lenstec产品的增长 ....................................................................................................................22 图表26：技术驱动：3成销售量占比的高端产品贡献8成以上利润 ..............22 图表27：全球非手术医美整形中采用材料的排名——透明质酸位居第二.......23 图表28：NMPA批准的全部注射用玻尿酸品牌及生产商 ..........