北京同仁堂（8138 HK）：LT增长完好；然而ST波动

公司研究|公司参观北京同仁堂（8138 HK）莎莎*LT生长完整；然而ST波动 键数据 维持以下的买入评级。访问研究不足的股票。目标价下调反映了收益下降。然而，即使不考虑即将到来的新计划，三年期NPAT基准年复合增长率为26％也已经具有吸引力。将市盈率从27倍提高至30倍（2014年预测），以反映其中国增长主题。 最近股东批准中国GLSPC 2014-15财年关联方销售上限上调68％/ 47％，预示未来盈利增长前景良好。52w高/低（HKD）14.76/8.10 管理层认为，将收购一家在香港的香港药品连锁店，并与新西兰建立合资企业-FIL投资管理（香港）0.6％ 分享价格性能总部位于中药的零售商将在2H14F结束。什么是新的我们于5月12日与北京交通运输局举行了集体午餐会。总体而言，鉴于现有业务的稳定有机增长，北京捷运RTT对其增长前景保持乐观。 ii）新的GL产品贡献； iii）2H14F的并购贡献； iv）中国GLSPC快速销售增长。更新：i）其安宫产能扩张计划没有变化； ii）至15.014.013.012.011.010.09.08.07.06.01.801.601.401.201.000.800.600.400.200.005月13日至8月13日至11月13日至2月14日14年5月在2014财年开设10家新店（并购前）； iii）新GL产品 北京同仁堂-（LHS，HKD）注册进展顺利； iv）香港中医保健服务中心将于2014年第3季度末开业。北京同仁堂/恒生指数-（RHS，％）1个月3个月12个月投资者最近对北京捷运的担忧是：i）中国游客增长放缓绝对（％）(7.1)(17.5)5.2香港的游客增长； ii）透明度有限； iii）销售均价的空间有限； iv）公司分散在海外的经济利益相对指数（％）(4.4)(18.1)8.2扩张策略； v）由于某些国家/地区提议禁止中药销售，因此海外中药的长期增长前景。我们的看法是什么我们将FY14 / 15 / 16F的盈利调整17％/ 21％/ 27％，以考虑对本地零售市场和上述发展的更保守的假设。主要风险是：i）与新店和2H14F的并购目标整合相关的短期运营成本和执行风险激增； ii）零售同店销售增长放缓； iii）在人民币进一步疲软的情况下，平均售价可能出现负调整。12财年（港币百万元）石油和天然气-区域•航运翁志婷（CA）（603）2297 8678 ct.ong@maybank-ib.com种植园-地区Mohshin AZIZ净现金358.9614.0851.11,026.71,181.2呐130.3281.7380.7474.7547.5机构研究区域主管（603）2297 8686 wchewh@maybank-ib.com89.0220.0296.3371.0434.6核心每股收益（港币）0.150.290.360.450.52每股核心收益增长率（％）2,617.298.021.625.217.1净股息（港元）0.000.090.110.130.16股息覆盖率[x]63.832.226.521.218.1纳米11.55.65.34.53.8纳米0.00.91.11.41.7姜春娥18.223.420.922.322.2（603）2297 8675 chunee@maybank-ib.com15.521.219.521.021.1纳米公用事业和可再生能源金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性CFA杰奎琳·柯（Jacqueline KO）物业及房地产投资信托物业及房地产投资信托物业及房地产投资信托物业及房地产投资信托物业及房地产投资信托请参阅第6页上的重要披露和分析认证 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-目标价（港元）10.8013.25(18.5)'14 PATMI（港元）'15 PATMI（港元）资料来源：FactSet；马来亚银行终审法院高级法院法官杰奎琳（852）2268-0633 jacquelineko @ kimeng。com。香港北京同仁堂中药2014年5月14日 页图1：我们的销售假设-按格式按渠道划分的销售明细（2013财年）2012财年2013财年2014财年FY15FFY16F零售（港币$ 000）零售产品销售1）自制的安公销量（单位）平均售价（港元/单位）2）非安公3）中医零售咨询批发（HKD’000）1）自制的安公资料来源：马来亚银行金英估算销量（单位）平均售价（港元/股）2）其他其他（港币$ 000）1）代理费收入按产品分列的销售明细（2013财年）2）特许权使用费收入总资料来源：公司数据，马来亚银行（Maybank）Kim Eng估计（公司未披露2013财年的销售细目）图2：我们的GPM和SG＆A假设2012财年2013财年2014财年FY15FFY16F混合毛利率（％）分销及销售费用（％）一般及行政开支（％296330(10.2)股价：HKD9.46目标价：HKD10.80（+ 14％）市值（美元）：1.0B广告（美元）：200万电话：（62）21 2557 1188卫生保健购买（不变）市场记录2 0 0平均3M营业额（美元）1.6自由浮动 （％）27.7已发行股份（百万）830市值港币7.90主要股东：-同仁堂科技有限公司38.4%-北京同仁堂有限公司33.9% ）资料来源：公司数据，Maybank Kim Eng估算资料来源：马来亚银行金英估算图3：同行估值比较公司最新价格（本地货币）股份代号年末交易上限（美元）市盈率（x）2014财年P / BV（X）EV / EBITDA（X）净资产收益率（％）股息收益率净负债2013F2014F2015F药品名称国药集团1099 HK十二月上海医药。2607 HK十二月净现金广州盖元874港币十二月净现金中国生物制药。1177 HK十二月净现金中国医疗系统867港币十二月净现金同仁堂科技1666 HK十二月净现金平均零售商华创291香港十二月新秀丽1910年香港十二月净现金371446(16.8)欧舒丹973 HK 净现金莎莎*2三月净现金芫石油和天然气-区域•航运P / NTA（x）毛利FCF产率（％）EV / EBITDA（x）三月美女174,493277,711360,349445,404537,551净现金33,65769,79590,058107,540115,221- 十二月58,029102,640132,438158,147169,443- 净现金580680680680680佐丹奴140,836207,916270,291337,864422,330709 HK23,88725,07126,32528,95731,853十二月净现金114,144232,177299,583357,738383,290纳米市盈率（已报告）（x）核心市盈率（x）石油和天然气-区域•航运P / NTA（x）毛利FCF产率（％）EV / EBITDA（x）呐69.8768.4268.4869.4869.23纳米23.9414.8214.8314.3613.59纳米11.0010.7410.9010.8010.60纳米纳米EV / EBIT（x）毛利收入呐纳米纳米纳米纳米损益表（港币百万元）其他税前收入税前收益所得税息税折旧摊销前利润息税前利润摊销息税前利润净利息收入/（exp）合伙人和合资企业(%)超凡(%)少数族裔报告净利润20.10核心净利润支付比例6.6617.9015.1813.191.587.9412.801.9634.7现金和短期投资14.22应收账款支付比例5.1013.5812.0910.581.097.939.152.03杜邦分析无形资产21.80对联营公司和合资企业的投资支付比例4.8222.5018.4214.932.9919.2517.921.18杜邦分析ST计息债务6.17应付账款支付比例3.9329.4123.1119.104.2312.0022.301.65杜邦分析负债总额9.46股东权益支付比例2.9528.6423.0318.494.9019.6322.441.48杜邦分析现金流量（港币百万元）21.45税前收益支付比例1.7726.1622.5018.342.7812.8914.091.92杜邦分析净利润率（％）21.5317.8414.902.6412.4415.741.72已付现金税其他经营现金流量22.05经营现金流量支付比例6.8427.9127.7023.461.167.824.411.425.0自由现金流25.60已付股息支付比例4.6526.4020.7717.953.4811.7117.181.94杜邦分析其他投资/筹资现金流量18.54出水率变化的影响税前增长3.5322.3625.2120.003.2813.3413.931.43杜邦分析2012财年5.60FY13A税前增长2.0519.1116.5714.217.0111.7245.274.29杜邦分析FY16E3.03关键比率支付比例0.6415.1511.149.770.955.529.232.84杜邦分析EBITDA增长10.46息税前利润增长税前增长13.4918.9814.4312.992.7610.7120.102.661.5报告净利润增长8.05核心净利润增长支付比例8.7611.9811.6310.821.926.8417.303.08杜邦分析息税前利润率4.42税前利润率支付比例0.8910.3812.5611.572.327.8318.597.06杜邦分析净利润率（％）19.8717.7215.432.619.6417.072.53收入/资产（x）- 资料来源：彭博社，马来亚银行金英（*截至3月底，指3/14财年，3/15财年，3/16财年）388,895687,860887,562 1,059,853 1,135,557- 12月31日2943383383383382012财年22,47778,693164,000193,675227,626FY13A2014财年20,645-2015财年FY16E1,361873882891899关键指标358,921613,963850,2571,025,7731,180,320 净现金莎莎*3（603）2297 8688 tjliaw@maybank-ib.com石油和天然气-区域•航运翁志婷（CA）（603）2297 8678 ct.ong@maybank-ib.com种植园-地区Mohshin AZIZ待处理天数未付天数36.432.226.521.218.1股息覆盖率[x]63.832.226.521.218.1纳米11.55.65.34.53.8流动比率（x）8.55.04.84.13.5纳米0.00.91.11.41.7纳米2.01.53.04.14.6纳米公用事业和可再生能源金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性纳米公用事业和可再生能源金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性金属与采矿-区域性净现金净现金358.9614.0851.11,026.71,181.2净利息保障（x）250.8420.0582.9713.3817.8呐130.3281.7380.7474.7547.5呐(10.7)(12.3)(15.6)(18.5)(14.2)呐(1.2)(1.2)(1.2)(1.3)(1.3)呐118.4268.3363.9455.0532.0呐0.84.92.53.34.5债务/ EBITDA（x）(1.0)(0.7)(0.6)(0.6)(0.5)资本支出/收入（％）0.0(0.9)(0.9)(0.9)(0.8)净债务/（净现金）0.00.00.00.00.0（62）21 29228888转29682118.2271.5364.8456.8535.2办事处(26.1)(43.9)(58.4)(73.1)(8