内生强劲，期待外延，大股东参与定增显信心

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 医药保健 [Table_StockInfo] 中恒集团（600252） 推荐 2014年3季报报点评 （维持评级） 制药与生物 2014年10月22日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.70.80.91.0O-13D-13F-14A-14J-14A-14中恒集团沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 1,092/1,092 总市值/流通 (百万元) 15,623/15,623 上证综指/深圳成指 2,340/8,107 12个月最高/最低元） 15.16/10.84 相关研究报告： 《中恒集团-600252-2014年中报点评：内生延续强劲，期待外延加速》 ——2014-07-25 《中恒集团-600252-2014年一季报业绩预增点评：业绩再超预期，外延式扩张力度和速度有望加快》 ——2014-04-01 《中恒集团-600252-2013年业绩快报点评：业绩持续优异，估值低廉弹性大》 ——2014-02-10 《中恒集团-600252-2013三季报及非公开增发点评：仍在成长的路上》 ——2013-10-23 《中恒集团-600252-2013中报点评：强劲增长，再超预期》 ——2013-08-15 证券分析师：邓周宇 电话： 0755-82133263 E-MAIL： dengzy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514030001 证券分析师：张其立 电话： 0755-82139908 E-MAIL： zhangqil@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514070004 证券分析师：贺平鸽 电话： 0755-82133396 E-MAIL： hepg@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120026 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 内生强劲，期待外延，大股东参与定增显信心  净利润增长31.8 %，EPS0.67元符合预期 收入26.20亿元（+15%），归母公司净利润7.36亿元（+31.8%），EPS0.67元几乎全部来自制药业务，大体符合我们前期三季报业绩预览的预测（注：13Q1-Q3净利润也全部来自制药业务，制药业务政府补贴可视为经常性损益）。扣非后净利润6.69亿元（+43%）。血栓通销量增长接近30%，因营销模式调整，表现为：收入出现负增长+销售费用下降17.35个百分点+经营性现金流26.1亿元同比下降10%（经营性现金流绝对额与净利润吻合）。  血栓通市场空间仍较大 预计Q1-Q3血栓通销量约2.06亿支，Q3销售量7600万支，考虑下半年尤其是4季度是销售旺季，维持全年销量2.85亿支预测，中期看，考虑三级医院仍有翻倍空间，基层市场和二级医院仍有很大空间。预计未来血栓通销量有望超6亿支，有望贡献净利润超20亿元。  定增方案获批，大股东参与并锁定3年显信心 9月18日公司定增方案或证监会发审委通过，定增价格12.99元，募集资金不超过9.5亿元。其中：大股东参与比例不低于22.52%，并锁定三年，显示大股东对公司的信心.  期待外延加速 公司在2013年报发展战略中首次提出“关注有潜质的医药企业或药物品种，通过并购整合，丰富公司产品线”，并在8月中旬公告与以色列Integra Holdings， Oramed Pharmaceuticals进行股权和项目合作，我们认为公司外延式扩张（并购+合作）有望提速，估值水平有望提升。  内生延续强劲，期待外延加速，维持“推荐”评级 看好血栓通未来成长空间的逻辑不变：专利药品=高技术高壁垒高成长高盈利能力！拥有较广的临床应用领域和空白市场潜力，作为基药独家品种，将在国家基本药物向医疗机构推进的过程中明显受益；作为“中药大品种”，将受益国家政策扶植战略。维持14-16EPS0.89/1.10/1.31元，同比增31%/23%/19%。定增底价12.99元，当前股价为14.31元，具备一定的安全边际。14-15PE仅16x、13x（处于医药股最下游），估值低廉具吸引力和安全边际，一年期合理估值有望达20~22元（15PE18~20X），维持“推荐”评级（拟在2014年8月9日后1年内出售国海证券全部股权对应目前市值12.3亿元）。 盈利预测和财务指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元) 3,997 13,359 4,675 5,657 6,642 (+/-%) 105.4% 19.6% 17.0% 21.0% 17.4% 净利润(百万元) 743 1880 973 1,197 1,431 (+/-%) 4.1% 30.4% 31.1% 22.9% 19.6% 摊薄每股收益（元） 0.68 0.85 0.89 1.10 1.31 EBIT Marg in 23.5% 18.7% 21.9% 22.8% 22.9% 净资产收益率（ROE） 20.1% 15.6% 21.8% 22.6% 22.7% 市盈率（PE） 21.0 19.2 16.1 13.1 10.9 EV/EBITDA 17.0 16.1 12.8 11.1 市净率（PB） 4.2 3.01 3.5 2.9 2.5 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 利润表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 现金及现金等价物 881 560 575 1183 营业收入 3997 4675 5657 6642 应收款项 780 833 1007 1183 营业成本 770 853 976 1080 存货净额 879 1177 1346 1499 营业税金及附加 87 101 122 144 其他流动资产 391 1403 1697 1993 销售费用 2148 2420 2928 3474 流动资产合计 2932 3972 4626 5858 管理费用 194 276 341 424 固定资产 1090 1194 1278 1349 财务费用 62 45 29 13 无形资产及其他 465 446 428 409 投资收益 8 0 0 0 投资性房地产 1564 1564 1564 1564 资产减值及公允价值变动 (2) 0 0 0 长期股权投资 7 16 18 21 其他收入 0 0 0 0 资产总计 6058 7193 7914 9201 营业利润 743 980 1261 1508 短期借款及交易性金融负债 1014 789 400 400 营业外净收支 136 164 196 236 应付款项 83 207 237 264 利润总额 879 1144 1457 1743 其他流动负债 779 1238 1481 1741 所得税费用 138 172 262 314 流动负债合计 1876 2233 2118 2405 少数股东损益 (1) (1) (2) (2) 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 743 973 1197 1431 其他长期负债 492 492 492 492 长期负债合计 492 492 492 492 现金流量表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 负债合计 2369 2726 2611 2897 净利润 743 973 1197 1431 少数股东权益 4 3 2 0 资产减值准备 (6) 1 0 0 股东权益 3685 4464 5301 6303 折旧摊销 52 114 134 148 负债和股东权益总计 6058 7193 7914 9201 公允价值变动损失 2 0 0 0 财务费用 62 45 29 13 关键财务与估值指标 2013 2014E 2015E 2016E 营运资本变动 (432) (779) (365) (338) 每股收益 0.68 0.89 1.10 1.31 其它 5 (2) (1) (2) 每股红利 0.25 0.18 0.33 0.39 经营活动现金流 363 308 965 1240 每股净资产 3.38 4.09 4.86 5.77 资本开支 (175) (200) (200) (200) ROIC 16% 18% 20% 22% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 20% 22% 23% 23% 投资活动现金流 (175) (209) (202) (203) 毛利率 81% 82% 83% 84% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 20% 22% 23% 23% 负债净变化 (206) 0 0 0 EBIT DA Margin 21% 24% 25% 25% 支付股利、利息 (277) (195) (359) (429) 收入增长 105% 17% 21% 17% 其它融资现金流 756 (225) (389) 0 净利润增长率 9% 31% 23% 20% 融资活动现金流 (209) (420) (748) (429) 资产负债率 39% 38% 33% 31% 现金净变动 (20) (321) 15 608 息率 2% 1% 2% 3% 货币资金的期初余额 902 881 560 575 P/E 21.0 16.1 13.1 10.9 货币资金的期末余额 881 560 575 1183 P/B 4.2 3.5 2.9 2.5 企业自由现金流 118 7 627 858 EV/EBIT DA 21.2 16.1 12.8 11.1 权益自由现金流 668 (257) 215 847 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公