业绩高于预期：收入增长加速；重申强力买入

2014年10月16日 业绩分析 海康威视 (002415.SZ) 买入 证券研究报告业绩高于预期：收入增长加速；重申强力买入 与预测不一致的方面 海康威视公布2014年前三季度收入/净利润为人民币107亿元/27亿元，同比增长56%/54%，较我们的预期高6%/4%，得益于视频监控需求的持续强劲以及三季度配件销售的提高。 投资影响 今年以来，海康威视各季度业绩均超出我们预期。总体来看，我们认为海康威视的出色表现得益于其宽泛的产品以及面向多个市场的多元化业务。要点：1) 收入增长正在加速（一/二/三季度同比增速分别为53%/55%/58%），受到国内专业需求、中小企业需求（高华预测为年初至今同比增长100%）以及海外市场需求强劲的推动。管理层还表示硬盘等配件需求也表现强劲；2) 三季度毛利率为45.6%，略低于上半年的47.7%，原因可能是毛利率较低的配件业务占比上升，而我们认为其核心的后端、前端监控设备的毛利率依然稳健。我们预计四季度毛利率将回升至47-48%的水平，得益于核心业务占比回升以及对海外中高端市场的渗透；3) 公司2014年盈利指引从1-3季度的35%-55%上调至40%-60%（而此前高华预测为36%），表明需求势头强劲，我们认为四季度主要项目收入的确认也对指引上调起到了一定作用。估值：我们将2014-16年每股盈利预测上调了8.3%-9.2%以反映收入预测的上调。我们新的12个月目标价格为人民币31.9元（之前为31.2元），基于我们行业PEG模型中1.40倍的PEG比率（之前为1.46倍）计算。维持对该股的强力买入。风险：毛利率低于预期，海外/中小企业销售低于预期。 海康威视盈利预测调整概要 资料来源：高华证券研究 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 李哲人 执业证书编号: S1420512030002 +86(10)6627-3326 sam.z.li@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究海康威视预测数据新预测 原预测 差异 新预测 原预测 差异 新预测 原预测 差异收入(人民币百万元)16,661 15,285 9.0%21,082 19,549 7.8%25,342 23,424 8.2%毛利率 (%)47.0%47.3%-0.3%45.9%46.6%-0.7%45.2%45.9%-0.7%营业利润率 (%)27.0%26.4%0.6%26.2%26.0%0.2%25.6%25.5%0.1%净利率 (%)27.3%27.2%0.0%26.9%26.7%0.2%25.9%25.8%0.0%EPS (人民币元)1.13 1.04 9.2%1.41 1.30 8.8%1.63 1.51 8.3%2016E2014E2015E增长回报*估值倍数波动性海康威视 (002415.SZ)亚太科技行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率 投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据当前股价(Rmb)18.7412个月目标价格(Rmb)31.90市值(Rmb mn / US$ mn)75,282.8 / 12,291.7外资持股比例(%)--12/1312/14E12/15E12/16E每股盈利(Rmb) 新0.761.131.411.63每股盈利调整幅度(%)0.09.28.88.3每股盈利增长(%)(28.2)48.125.015.5每股摊薄盈利(Rmb) 新0.761.131.411.63市盈率(X)27.116.613.311.5市净率(X)7.45.34.23.3EV/EBITDA(X)25.815.312.210.0股息收益率(%)1.21.92.42.8净资产回报率(%)30.935.735.032.2CROCI(%)74.860.054.549.8股价走势图1416182022242628Oct-13Jan-14Apr-14Jul-141,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,700海康威视 (左轴)深证A股指数 (右轴)股价表现(%)3个月 6个月 12个月绝对17.1(1.5)(28.5)相对于深证A股指数(3.3)(20.9)(42.1)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/15/2014收盘价） 2014年10月16日 海康威视 (002415.SZ) 全球投资研究 2 海康威视： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 李哲人 sam.z.li@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E资产负债表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E主营业务收入10,745.916,661.221,081.725,342.2现金及等价物4,592.65,435.85,994.28,170.2主营业务成本(5,628.8)(8,824.6)(11,397.9)(13,893.2)应收账款3,892.96,492.38,792.410,569.3销售、一般及管理费用(2,138.2)(3,337.3)(4,159.4)(4,952.0)存货1,428.72,312.33,080.33,754.6研发费用--------其它流动资产2,475.72,475.72,475.72,475.7其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产12,389.916,716.220,342.724,969.9员工股票期权费用--------固定资产净额1,030.31,611.73,341.54,629.9EBITDA3,051.14,592.45,700.86,739.2无形资产净额171.0162.9154.0143.9折旧和摊销(72.3)(93.1)(176.5)(242.3)长期投资94.894.894.894.8EBIT2,978.84,499.35,524.46,497.0其它长期资产385.5385.5385.5385.5利息收入86.679.6118.057.7资产合计14,071.518,971.124,318.430,223.9财务费用0.00.00.00.0联营公司0.00.00.00.0应付账款1,951.93,301.94,420.95,579.1其它320.6573.5777.2903.3短期贷款183.8183.8183.8183.8税前利润3,386.05,152.46,419.67,457.9其它流动负债687.31,136.01,498.61,780.8所得税(308.9)(598.4)(738.2)(894.9)流动负债2,823.04,621.76,103.37,543.6少数股东损益(10.4)(13.4)(7.4)(7.4)长期贷款0.00.00.00.0优先股股息前净利润3,066.64,540.65,673.96,555.5其它长期负债44.144.144.144.1优先股息0.00.00.00.0长期负债44.144.144.144.1非经常性项目前净利润3,066.64,540.65,673.96,555.5负债合计2,867.14,665.86,147.47,587.7税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润3,066.64,540.65,673.96,555.5优先股0.00.00.00.0普通股权益11,178.414,265.918,124.222,581.9每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.761.131.411.63少数股东权益26.139.446.854.3每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.761.131.411.63每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.761.131.411.63负债及股东权益合计14,071.518,971.124,318.430,223.9不含员工股票期权费用的每股盈利(基本)--------不含员工股票期权费用的每股盈利(摊薄)--------每股净资产(Rmb)2.783.554.515.62每股股息(Rmb)0.250.360.450.52股息支付率(%)32.732.032.032.0自由现金流收益率(%)1.82.52.75.3比率12/1312/14E12/15E12/16E增长率和利润率(%)12/1312/14E12/15E12/16ECROCI(%)74.860.054.549.8主营业务收入增长率49.055.026.520.2净资产回报率(%)30.935.735.032.2EBITDA增长率50.450.524.118.2总资产回报率(%)24.927.526.224.0EBIT增长率51.351.022.817.6平均运用资本回报率(%)60.256.652.148.2净利润增长率43.548.125.015.5存货周转天数79.377.486.389.8每股盈利增长(28.2)48.125.015.5应收账款周转天数100.8113.8132.3139.4毛利率47.647.045.945.2应付账款周转天数108.1108.7123.7131.4EBITDA利润率28.427.627.026.6净负债/股东权益(%)(39.3)(36.7)(32.0)(35.3)EBIT利润率27.727.026.225.6EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E估值12/1312/14E12/15E12/16E优先股股息前净利润3,066.64,540.65,673.96,555.5折旧及摊销72.393.1176.5242.3基本市盈率(X)27.116.613.311.5少数股东权益10.413.47.47.4市净率(X)7.45.34.23.3运营资本增减(1,689.4)(2,133.1)(1,949.1)(1,293.1)EV/EBITDA(X)25.815.312.210.0其它403.50.00.00.0企业价值/总投资现金(X)12.28.05.74.5经营活动产生的现金流1,863.42,514.03,908.75,512.1股息收益率(%)1.21.92.42.8资本开支(390.9)(666.4)(1,897.3)(1,520.5)收购0.00.00.00.0剥离1.30.00.00.0其它(1,980.3)0.00.00.0投资活动产生的现金流(2,369.9)(666.4)(1,897.3)(1,520.5)支付股息的现金（普通股和优先股）(602.6)(1,004.3)(1,453.0)(1,815.6)借款增减180.80.00.00.0普通股发行（回购）2.50.00.00.0其它(23.6)0.00.00.0筹资活动产生的现金流(443.0)(1,004.3)(1,453.0)(1,815.6)注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。总现金流(949.5)8