息差同比大幅下滑拖累业绩，不良生成放缓拨备计提审慎

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 息差同比大幅下滑拖累业绩，不良生成放缓拨备计提审慎 ——交通银行（601328）2014年半年报点评 14年上半年公司业绩低于市场预期，净息差同比大幅下滑是主因，其次是成本收入比和拨备计提力度均有一定程度的上升。考虑到公司混合所有制带来公司效率的提升，以及不良生成趋缓的态势，我们预期2014-2015年公司仍保持较快增长势头，盈利增长8.1%和7.4%，EPS分别为0.91和0.97元/股，当前股价对应PE分别为4.7倍、4.4倍，PB为0.67倍、0.60倍，估值低廉，维持“推荐”评级。 交通银行昨晚发布2014年半年报，2014年上半年实现营业收入904亿元，同比增长6.6% ；实现归属于母公司股东的净利润368亿元，同比增长 5.6% ；实现基本每股收益0.50元/股，同比增长6.4%。  14年上半年公司业绩低于市场预期，其中净息差同比大幅下滑是主因，其次是成本收入比和拨备计提力度均有一定程度的上升；而生息资产规模扩张以及非息收入较大幅度的增长对利润增长有正贡献。  息差同比大幅下降是业绩低于预期的重要原因，不过Q2单季息差有不小的回升：公司14年上半年净利差和净息差分别为2.20%和2.39%，同比分别下降19BP和17BP，其中，贷款和生息资产收益率分别上升15BP和21BP，而存款和计息负债成本率分别上升26BP和40BP。不过我们也观察到，14Q2单季净利差和净息差较14Q1环比分别上升10BP和11BP。  中间业务收入高增长，员工薪酬增长推高成本收入比： 1、14年上半年公司实现手续费及佣金净收入人民币157亿元，同比增长13%，其中支付结算（+48%）、管理类（+32%）、投资银行（+24%）、担保承诺（+20%）等业务手续费收入是公司中间业务的主要增长点。2、14年上半年公司业务及管理费成本为226亿元，同比增加人民币26亿元，增幅13% ，其中员工薪酬部分增幅最大（+15.7%）；成本收入比为25.39%，同比上升0.47个百分点。  不良生成放缓核销力度同比减小，拨备计提相对审慎：1、14年6月末公司的不良贷款余额388亿元，环比一季末增加27亿元（较年初增加44亿元）；不良率1.13%，环比一季末上升0.04个百分点(较年初上升0.08 黄飙0755-83516204 Email:huangbiao@cgws.com 执业证书编号:S1070512060001 屈俊0755-83557365 Email:qjun@cgws.com 执业证书编号:S1070514080002 数据来源：wind，长城证券研究所 投资建议 事件 要点 分析师 股价走势图 证券研究报告 银行| 公司动态点评 2014年08月22日 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 个百分点)，不良仍维持小幅温和上升态势。若加回上半年40亿元的不良核销，上半年的不良净生成率为0.52%，低于13年同期（0.64%）和全年（0.65%），显示出14年上半年实际资产质量恶化速度有所趋缓，不过Q2单季比Q1不良生成有所加速。2、为抵御不良上升带来的风险，公司上半年小幅加大了拨备计提的力度，报告期内计提拨备102亿元，同比13年增长20%；信贷成本为0.59%，同比上升0.06个百分点；而拨备覆盖率达到204%，较年初下降9.5个百分点；拨贷比为2.30%，较年初上升0.06个百分点。  风险提示：国内外宏观经济超预期下滑，监管政策和利率市场化力度超预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 图1：交通银行盈利增速贡献分解（2014年上半年） 资料来源：公司财报，长城证券研究所整理 图2：交通银行净息差水平趋势（测算） 资料来源：公司财报，长城证券研究所整理 公司动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 表1：交通银行利润表和资产负债表季度指标详细解析 累积同比单季同比单季环比1H131H14YoY(%)2Q133Q134Q131Q142Q14YOY(%)QoQ(%)利润表（百万元）利息收入125,089 143,412 14.65%63,875 65,692 68,511 69,806 73,606 15.23%5.44%利息支出(60,081) (76,201) 26.83%(30,898) (33,065) (35,488) (37,524) (38,677) 25.18%3.07%净利息收入65,008 67,211 3.39%32,977 32,627 33,023 32,282 34,929 5.92%8.20%手续费及佣金收入15,549 17,314 11.35%7,814 6,466 7,390 8,462 8,852 13.28%4.61%手续费及佣金支出(1,654) (1,613) (2.48%)(853) (860) (923) (823) (790) (7.39%)(4.01%)净手续费收入13,895 15,701 13.00%6,961 5,606 6,467 7,639 8,062 15.82%5.54%净其他非息收入832 4,086 391.11%87 (77) (318) 3,468 618 610.34%(82.18%)净非利息收入14,727 19,787 34.36%7,048 5,529 6,149 11,107 8,680 23.16%(21.85%)营业收入79,735 86,998 9.11%40,025 38,156 39,172 43,389 43,609 8.95%0.51%税金及附加(5,920) (6,478) 9.43%(2,999) (2,972) (3,057) (3,217) (3,261) 8.74%1.37%业务及管理费(20,022) (22,620) 12.98%(11,374) (12,897) (13,521) (10,642) (11,978) 5.31%12.55%营业费用及营业税(25,942) (29,098) 12.17%(14,373) (15,869) (16,578) (13,859) (15,239) 6.03%9.96%营业利润53,793 57,900 7.63%25,652 22,287 22,594 29,530 28,370 10.60%(3.93%)营业外净收入31 377 1116.13%5 153 209 160 217 4240.00%35.63%拨备前利润53,824 58,277 8.27%25,657 22,440 22,803 29,690 28,587 11.42%(3.72%)资产减值损失(8,764) (11,082) 26.45%(3,480) (4,957) (5,437) (5,563) (5,519) 58.59%(0.79%)税前利润45,060 47,195 4.74%22,177 17,483 17,366 24,127 23,068 4.02%(4.39%)所得税(10,142) (10,300) 1.56%(5,009) (3,561) (3,745) (5,369) (4,931) (1.56%)(8.16%)税后利润34,918 36,895 5.66%17,168 13,922 13,621 18,758 18,137 5.64%(3.31%)少数股东净利润91 122 34.07%47 43 32 68 54 14.89%(20.59%)归母净利润34,827 36,773 5.59%17,121 13,879 13,589 18,690 18,083 5.62%(3.25%)资产负债表（百万元）贷款总额3,201,417 3,433,769 7.26%3,201,417 3,217,767 3,266,368 3,309,896 3,433,769 7.26%3.74%对公贷款2,459,643 2,518,695 2.40%2,459,643 2,511,992 2,454,615 2,530,237 2,518,695 2.40%(0.46%)个人贷款663,023 821,108 23.84%663,023 705,775 751,310 779,659 821,108 23.84%5.32%贴现票据78,751 93,966 19.32%78,751 - 60,443 - 93,966 19.32%N.A.贷款减值准备(70,591) (79,112) 12.07%(70,591) (70,787) (73,305) (76,544) (79,112) 12.07%3.35%贷款净额3,130,826 3,354,657 7.15%3,130,826 3,146,980 3,193,063 3,233,352 3,354,657 7.15%3.75%债券