自然景区龙头，不看概念看反弹

请务必阅读正文之后的特别声明部分 证券研究报告：公司研究 休闲服务 黄山旅游 (600054) 报告原因： 中报点评 自然景区龙头，不看概念看反弹 增持 2014年08月11日 公司研究/点评报告 基础数据 投资要点： 2014年上半年净利润同比上升55.27%。公司实现营业收入62,182万元，同比增长9.11%，归属于上市公司股东的净利润11,257.13万元，同比增长55.27%。累计接待游客127.77万人，比上年同期增长3.6%，公司索道业务累计运送游客213万人次，比上年同期增长12.70%。 景区板块量价齐升，促业绩大幅增长。公司主营四大业务，门票及索道、酒店、旅行社、房地产，收入占比分别达到51%、29%、20%、8%，其中门票索道板块占比超过二分之一，是公司核心业务，这点在毛利占比中体现的更加明显。报告期内，门票索道板块毛利占比在70%左右，是公司利润的主要来源。另外，公司费用因时间性差异等原因，报告期内期间费用占比持续下降，总计比上年同期降低1000万左右，约占净利润9.5%。客流反弹程度（3.6%）较景区收入提升程度（15%）少，一定程度上反映出公司盈利模式正在优化。 交通改善设施优化，未来增长可期。交通方面，京福高铁预计将于2015年3月左右通车，届时北京到福州的时间将从16小时缩短至7小时，这将大大方便京津冀地区和南方地区到黄山游览。设施方面，2013年7月投入运行的西海大峡谷观光缆车，使黄山风景区的游客承载量得到了有效的放大，有利于暑期高峰提升景区的接待能力。玉屏索道改建和南大门换乘中心也将在14、15年相继完成并投入使用，五星级酒店西海饭店未来也将成为公司的新的业绩增长点。 盈利预测及投资评级。公司未来一段时间股价催化剂较多，也是市场预期的沪股通标的中稀缺的自然景区类标的，股价弹性较大。预测公司2014年和2015年每股收益分别为0.45元和0.56元。对应目前股价动态市盈率分别为30.9倍和24.6倍。给予投资评级为“增持”。 投资风险：宏观经济下行风险、突发事件风险等。 指标 2012A 2013A 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1841.41 1294.09 1606.10 1959.12 增长率 15.00% -29.72% 24.11% 21.98% 归属母公司利润 240.01 143.81 210.93 265.94 增长率 -6.29% -40.08% 46.67% 26.08% 每股收益（元） 0.509 0.305 0.448 0.564 市盈率 24.02 40.09 30.9 24.6 总股本(亿股) 4.71 流通股本(亿股) 1.18 总市值(亿元) 65.23 总资产(亿元) 33.67 每股收益(元/股) 0.39 净资产收益率（滩薄） 5.42% 相对指数表现 分析师：曹玲燕 执业证书编号：S0760511010002 电话：0351-8686976 邮箱：caolingyan@sxzq.com 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 研究助理：刘伟杰 电话：0351-8686775 邮箱：liuweijie@sxzq.com 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 公司报告/内部报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 表1.盈利预测表单位：百万元 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 营业收入 1601.23 1841.41 1294.09 1606.10 1959.12 增长率(%) 10.81% 15.00% -29.72% 24.11% 21.98% 减:营业成本 916.50 1105.47 682.77 910.29 1110.37 营业税金及附加 67.96 79.78 66.22 82.18 100.24 营业费用 14.04 14.92 19.51 24.22 29.54 管理费用 214.90 258.22 247.30 306.92 374.38 财务费用 17.67 39.93 43.80 1.76 -10.26 资产减值损失 4.78 0.74 1.71 2.41 2.41 加:投资收益 9.99 7.63 -1.72 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 375.35 349.97 231.07 278.32 352.43 加:其他非经营损益 -0.96 8.17 0.95 5.83 5.83 利润总额 374.39 358.14 232.02 284.15 358.26 减:所得税 103.67 97.57 70.57 47.36 59.71 净利润 270.72 260.57 161.44 236.79 298.55 减:少数股东损益 14.59 20.56 17.63 25.87 32.61 归属母公司股东净利润 256.13 240.01 143.81 210.93 265.94 增长率(%) 10.88% -6.29% -40.08% 46.67% 26.08% 每股收益(EPS) 0.543 0.509 0.305 0.448 0.564 每股股利(DPS) 0.000 0.140 0.030 0.056 0.070 每股经营现金流 0.597 0.776 0.518 1.386 0.418 销售毛利率 42.76% 39.97% 47.24% 43.32% 43.32% 销售净利率 16.91% 14.15% 12.48% 14.74% 15.24% 净资产收益率(ROE) 14.83% 12.63% 7.08% 9.52% 10.86% 投入资本回报率(ROIC) 19.02% 13.80% 8.46% 11.04% 16.71% 市盈率(P/E) 22.51 24.02 40.09 30.9 24.6 资料来源：wind 山西证券研究所 公司报告/内部报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 3 图一 2014年上半年公司板块收入占比 图二 2014年上半年公司板块毛利占比 资料来源：公司公告 山西证券研究所 资料来源：公司公告 山西证券研究所 图三 公司近期营业收入及增速（1-6月） 图四 公司期间费用情况（1-6月） 资料来源：公司公告 山西证券研究所 资料来源：公司公告 山西证券研究所 公司报告/内部报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 4 投资评级的说明： ——报告发布后的6个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数/深证成指的涨跌幅为基准 ——股票投资评级标准： 买入：相对强于市场表现20%以上 增持：相对强于市场表现5～20% 中性：相对市场表现在-5%～+5%之间波动 减持：相对弱于市场表现5%以下 ——行业投资评级标准： 看好：行业超越市场整体表现 中性：行业与整体市场表现基本持平 看淡：行业弱于整体市场表现 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断。在不同时期，本所可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。