中电控股有限公司（2 HK）：从中国出售现金以帮助投资

Flashnoteabc全球研究纳特资源与能源电力公司股权–香港体重过轻目标价（港元）60.00股价（港币）59.10预测股息收益率（％）4.4潜在回报（％）5.9注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能1M3M1200万绝对值（％）-2.4-3.6-13.1相对^（％）-0.70.1-13.7索引^恒生指数RIC0002.HK彭博2香港市值（美元）19,248市值（港元）149,313企业价值（港元）175529自由流通量（％）75注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年4月4日珍妮·科斯格罗夫*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6619何鸿**分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 29966941安吉·古普塔（Ankit Gupta）*班加罗尔协会查看汇丰银行全球研究部：*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读中电控股有限公司（2 HK）UW：从中国出售现金来帮助投资中电控股以28亿港元现金代价出售中国发电厂股份没有立即的影响；交易完成后，中国分部/公司的收入可能会下降c9.0 / 1.5％我们将中电控股的目标价定为HK $ 60论文：中电控股香港/中国业务提供坚实的基础，确保稳定的股息并支持分部加总估值法将估值底线设定在55港元左右（见下页）。澳大利亚/印度是不稳定的行业，我们认为在未来1-2年内不太可能出现任何大的正收益意外。中国发电资产出售：中电中国（中电控股的间接全资子公司）将以28亿港元的现金对价将中电天津和中电神木出售给CA HoldingsLtd。基于2012年财务数据，该价格意味着PE / PB为20.3倍/1.1倍，而2012年华能电力（902 HK，目标价9.5港元，OW）和华润电力的PE / PB为15.1倍/1.5倍和13.7倍/1.8倍。 836 HK，目标价21.8港元，OW）。拟出售资产：中电天津分公司（重组后）持有国电中国30％的股份，国电中国拥有中国五座发电厂的股份，燃煤总容量为7,650MW。中电中国神木间接拥有陕西省神木电厂燃煤电站49％的股份，装机容量为220MW。中国神华能源公司是两家公司的合资伙伴。这些资产占中电中国应占总能力的24％，并产生其收益的10％。对财务的影响：这些是少数股权，中电此前曾表示计划出售中国发电资产的少数股权。中电控股已于2013年通过港币2.97亿元的减值准备计提了预期的出售亏损。除任何汇兑损益外，公司预计完成建议的出售不会有任何进一步的损益。由于这些交易尚未完成，并且尚待处理时间表（例如内部重组将在六个月内完成），因此我们维持我们的预测不变。出售将于最迟于2014年12月31日完成。出售完成后，根据我们的估计，出售中电天津和中电神木将分别在2015年和2016年将中国板块的盈利减少9％，并将集团两个年度的盈利减少1.6％。所得款项用途：中电集团拟将出售所得款项净额用于投资及一般营运资金需求。我们注意到，这对于计划中的防城港电站（正在等待最终批准）或CAPCO收购（120亿港元，进一步持有30％的股权）将是有用的资金，该交易预计将在2014年年中完成。 abc中电控股有限公司（2 HK）公用事业2014年4月4日2价格相对资料来源：汇丰银行财务与估值财务报表年至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益摘要（港币百万元）收入104,53096,793103,074108,109息税折旧摊销前利润15,74720,54121,52422,051折旧及摊销-7,592-7,512-7,659-7,775营业利润/息税前利润8,15513,02913,86514,277净利息-6,349-5,659-5,725-5,837PBT5,84010,75511,54911,873汇丰PBT5,84010,75511,54911,873税收232-1,287-1,454-1,504净利6,0609,46610,09310,367汇丰净利润9,3079,46610,09310,367现金流量摘要（港币百万元）经营现金流量16,57219,09221,38222,420资本支出-9,863-8,586-8,158-7,069投资产生的现金流量-7,442-6,093-5,648-4,543股利-6,493-6,493-6,544-6,703净债务变化-2,3541,046-1,707-3,561FCF权益-1633,8545,8027,506资产负债表摘要（港币百万元）无形固定资产23,84723,59623,37523,181有形固定资产126,876128,245129,007128,538当前资产26,71926,79131,55136,783现金及其他5,2335,8789,35013,448总资产209,464212,511221,124228,864经营负债59,60558,70461,14963,664债务总额56,05157,74259,50760,044净债务50,81851,86450,15746,596股东资金87,36190,53494,28398,147投入资金112,604114,050113,434111,391比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）75757070656560605555505045452012 2013中电控股有限公司2014相对于恒生指数2015注意：2014年4月1日收盘价年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e同比变化收入-0.3-7.46.54.9息税折旧摊销前利润-21.730.44.82.5营业利润-37.859.86.43.0PBT-41.584.27.42.8汇丰每股收益-5.61.76.62.7比例（％）收益/ IC（x）0.90.90.91.0投资回报率7.210.110.711.1鱼子10.410.610.910.8资产回报率5.97.07.17.0EBITDA利润率15.121.220.920.4营业利润率7.813.513.513.2EBITDA /净利息（x）2.53.63.83.8净债务/权益58.157.253.147.4净债务/ EBITDA（x）3.22.52.32.1来自运营/净债务的现金流32.636.842.648.1每股数据（港币）每股收益报告（完全稀释）2.403.753.994.10汇丰每股收益（全面摊薄）3.683.753.994.10DPS2.572.592.612.68账面价值34.5835.8337.3238.85估值数据年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e电动汽车/销售1.71.81.71.5EV / EBITDA11.38.57.97.5电动/ IC1.61.51.51.5PE *16.015.814.814.4P /账面价值1.71.61.61.5FCF产率（％）-0.13.14.86.4股息收益率（％）4.34.44.44.5 abc中电控股有限公司（2 HK）公用事业2014年4月4日3标记为计划处置的资产容量位置试车单位CSEC国华中电的有效归属发电利用率兆瓦股权（％）股权（％）容量兆瓦(2013)兆瓦时(2013)(%)(2013)(%)中国证券交易委员会30.0%北京怡尔400北京1,999100%30.0%1202,23864%93%盘山1,030天津1,9961x500MW; 1x530兆瓦65%19.5%2016,02467%91%三河一号和二号1,300河北省2000,20072x350兆瓦; 2x300兆瓦55%16.5%2157,69368%93%zhong中一二3,600辽宁省2000,20102x800兆瓦; 2x1,000兆瓦50%15.0%54015,42149%98%准格尔二世和三世内装1,320蒙古2002,20074x330兆瓦65%19.5%2576,97860%94%总7,6501,33338,354神木220陕西省1999,20002x110兆瓦49.0%1081,31168%97%资料来源：公司数据和汇丰银行的计算出售对完工的潜在收益影响港币百万元 2015年 2016年 处置后处置前潜在影响处置后处置前潜在影响中国区营业额1,1531,1530.0%1,1831,1830.0%营业利润4034030.0%4144140.0%财务费用(238)(238)0.0%(242)(242)0.0%财务收入21210.0%21210.0%JCE成绩分享1,0301,202-14.3%1,0301,202-14.3%应占联营公司业绩6196190.0%6196190.0%PBT1,8342,006-8.5%1,8412,012-8.5%中国区收益1,6111,769-9.0%1,6171,775-8.9%中电应占净额利润9,93410,093-1.6%10,20810,367-1.5%资料来源：汇丰银行估算估值与风险：我们将SOTP与CLP Power HK和CAPCO一起使用DCF（估值的75％），澳大利亚子公司以10倍2014e PE（估值的4％），将中国以12x 2014e PE（估值14％的价值）进行估值）。 15.8倍的14财年市盈率略低于2007年以来的历史平均市盈率16.0倍。在我们的研究模型下，对于没有波动指标的股票，中性区间为8.5％，低于香港股市8.5％的障碍率。在我们设定目标价时，它暗示潜在回报低于我们模型的中性区间；因此，我们对股票的估值为UW。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括4.4％的预期股息收益率。主要上行风险：澳大利亚和印度的收益恢复强于预期，出售其旧总部的开发权，以及澳大利亚的电价上涨。CLP-SOTP评估港币百万元方法FY14e净利润股本估值股本/股份（港元）占估值百分比中电电源DCF（CoE 5.5％，电视增长1％）92,70236.6961%CAPCO（40％）DCF（CoE 5.5％，电视增长0％）21,3358.4414%香港合计7,042114,03845.1475%澳大利亚FY14e AUD净利润的10倍2732,7251.082%中国2014财年净利润的12倍1,76121,1308.3614%印度2014财年净利润的13倍4365,6682.244%东南亚2014财年净利润的10倍2882,8821.142%现金（2013财年）5,2332.073%SOTP总估值151,67760.04100%SOTP总估值（四舍五入）60.00资料来源：汇丰银行估算 abc中电控股有限公司（2 HK）公用事业2014年4月4日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：珍妮·科斯格罗夫和何欣欣重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法