PUREGOLD PRICE CLUB（PGOLD.PM）：2014F增长故事继续（买入目标价：PHP50.00 PGOLD PM零售）

公司研究|结果审查纯金价格俱乐部（PGOLD PM）2014年4月3日增长故事将在2014F继续 键数据 维持买入评级，目标价为PHP50，因为2013年业绩略高于我们的预期。 净销售额增长27％，符合预期。盈利增长46％，净利润率好于预期。52w高/低（PHP）自由流通量（％）已发行股份（m）市值大股东：46.70/33.7542.42,766PHP128.6B 店铺扩张，持续利润以推动2014F增长。什么是新的Puregold Price Club Inc（PGOLD）报告称，2013年经审计的PHP4b净收入同比增长46％，略高于我们的PHP3.7b预测。净销售额增长27％至PHP73.2b，符合预期，但 2013年的营业利润和净利率分别为 7.5％和 5.4％，略高于我们的预期。 PHP1.3b的隐含4Q13盈利同比增长44％，高于2013年3季度的13％增长。我们的看法是什么净销售额增长27％，主要是由于：（1）年内新开了40家Puregold和两家S＆R商店； （2）在1Q13收购15家E公司超市； （3）仅在2012年6月开始合并的6家S＆R和19家Parco商店的全年运营。去年旗舰店Puregold商店的同店销售增长仍然持平，但2014年第1季度初的迹象表明SSSG改善至中单数字。对于 2014F，管理层的指导目标是实现 25％的纯收入增长或净销售额约为PHP87.8b，其目标是开设14家Puregold新店，其中14家已在2014年第一季度末开始营业，不包括潜在的收购。考虑到PGOLD超过其最初的记录，我们认为这可能是最低要求-CO LUCIO L 29％-CO SUSAN P 26％-资本研究与管理Co.（Glo5% 分享价格性能240220200180160140120100803月12日12月12日11月12日3月13日7月13日11月13日14年3月 Puregold Price Club PSEi菲律宾SE指数1个月3个月12个月绝对（％）1.618.618.0相对指数（％）(1.1)7.122.1 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-请参阅第7页上的重要披露和分析认证Jaclyn Jimenez（63）2 849 8842拉威尔·萨里尔（63）2 849 8841股价：PHP46.50目标价格：PHP50.00（+ 8％）MCap（美元）：2.9B菲律宾ADTV（USD）：200万张消费者光盘。购买（不变）市场记录6 1 1最近两年新店开业指南。公司目标价格（PHP）50.0048.004.2还旨在至少维持其2013年5.4％的净利润率，2013年PATMI（PHPm）3,7263,790(1.7)已经超过了我们对2014F的5.2％的估计。2014年PATMI（PHPm）4,5635,158(11.5)资料来源：FactSet；马来亚银行FYE Dec（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年收入38,987.957,466.573,578.987,139.998,978.5息税折旧摊销前利润2,672.84,521.26,278.37,675.89,026.8核心净利润1,545.02,717.53,726.14,563.45,429.2核心EPS（PHP）0.971.111.351.651.96每股核心收益增长率（％）139.515.021.322.519.0净DPS（PHP）0.400.140.300.130.16核心市盈率（x）48.241.934.528.223.7P / BV（x）10.04.74.23.73.3净股息收益率（％）0.90.30.60.30.4净资产收益率（％）27.214.812.914.014.6广告支出回报率（％）11.58.78.09.09.8EV / EBITDA（x）10.017.120.116.213.5净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金 纯金价格俱乐部2014年4月3日22013年业绩略高于预期新店，收购推动销售增长PGOLD在2013年的净销售额增长了27％，达到PHP73.2b，与我们的PHP73.6b估计一致，这意味着13年第4季度的收入增长了18％，达到PHP21.7b。收入增长的主要原因是：（1）年内新开了40家Puregold和两家S＆R商店； （2）在1Q13收购15家E公司超市； （3）六个S＆R和19个Parco商店的全年运营，这些商店仅在2012年6月开始合并。到2013年底，PGOLD的商店总数达到213个，净销售面积增长了20％，达到约370,000平方米。Puregold的SSSG持平，S＆R的SSSG超过20％旗舰店Puregold的同店销售增长（SSSG）保持平稳，但由于13年第三季度的小幅下降，已经显示出改善。 2013年SSSG基于截至2011年底运营的100家商店的净销售额，其中大多数位于竞争加剧的马尼拉大都会和南吕宋岛。同时，在过去三年中，S＆R品牌的会员购物店设法将SSSG维持在平均水平以上至少20％，这是由其会员数量的30％CAGR推动的。由于更高的S＆R贡献，保证金提高合并毛利率提高132个基点，至17.4％，与我们的预期相符，主要是由于PGOLD继续扩大规模并扩大规模，更高的利润率销售和供应商的支持力度加大了。营业收入的增长速度超过收入，达到42％，达到PHP5.5b，13年第4季度息税前利润增长39％，达到PHP1.9b。全年营业利润率上升76个基点，至7.5％。2013年收入增长46％至PHP4b2013年净利润增长了46％，达到PHP4b，略高于我们的PHP3.7b预期，净利润率增长了68个基点，达到5.4％。这意味着PHP1.3b的13年4季度盈利同比增长44％，高于2013年3季度的13％增长。图1. 2013和13年第四季度业绩摘要20122013更改2012年第4季度13年4季度更改PHP的PHP的（同比百分比）PHP的PHP的（同比百分比）净销售额57,46773,18027.318,33021,68618.3销售成本(48,228)(60,447)25.3(15,358)(17,871)16.4毛利9,23912,73337.82,9723,81528.3其他营业收入1,6672,20432.254766822.3营业费用(7,057)(9,483)34.4(2,183)(2,626)20.3经营收入3,8495,45441.71,3361,85638.9净收入2,7193,95945.69171,31843.8保证金：毛16.117.416.217.6操作6.77.57.38.6净4.75.45.06.1资料来源：PGOLD，马来亚银行ATR金英估计 纯金价格俱乐部2014年4月3日32014年的未来收入增长20％的初步指导，持续的利润率管理层预计今年的最高收入增长20％或2014年净销售额约为PHP87.8b，与我们对PHP87.1b的预测保持一致。这可能是由于今年开设25家Puregold新店以及整体SSSG有所改善的目标所致。 2014年第1季度SSSG的早期迹象表明，Puregold的中位数个位数增长，已从去年平淡的同店销售中恢复。 PGOLD的目标同样是维持2013年的毛利率和净利润水平，但我们认为，随着公司的扩张和规模的扩大以及更高利润率的S＆R销售额对总收入的贡献更大，仍有进一步改善的空间。开设25家新店的目标可能最少截止到2014年第一季度末，在计划的25家新店中，有10家已经开始运营，而其余15家已经确定了位置，目前处于不同的建设阶段。考虑到该公司过去两年的业绩记录，我们认为PGOLD今年开设25家新店的目标可能是最低的。2012年，PGOLD在2012年成功开设31家Puregold店，2013年成功开设了40家，而这两年的最初指导都是25家。这也不包括可能的收购。 PGOLD正在寻求潜在的收购目标，特别是在马尼拉大都会以外地区，作为其地理扩张的一部分。我们的预测目前预计今年会新增30家Puregold商店，但尚未考虑收购。 纯金价格俱乐部2014年4月3日412月31日2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键指标P / BV（x）10.04.74.23.73.3净股息收益率（％）0.90.30.60.30.4FCF产率（％）纳米纳米0.11.62.6EV / EBITDA（x）10.017.120.116.213.5EV / EBIT（x）12.020.023.719.316.0收入表（PHP m）收入38,987.957,466.573,578.987,139.998,978.5毛利5,534.89,238.812,773.915,470.817,722.9息税折旧摊销前利润2,672.84,521.26,278.37,675.89,026.8折旧(457.0)(675.5)(958.6)(1,242.9)(1,450.0)摊销0.00.00.00.00.0息税前利润2,215.93,845.75,319.66,432.97,576.8净利息收入/（exp）(39.9)14.9(11.8)67.9157.4合伙人和合资企业0.00.00.00.00.0超凡0.00.00.00.00.0其他税前收入28.710.90.60.60.6税前收益2,204.73,871.65,308.46,501.37,734.8所得税(659.7)(1,154.0)(1,582.3)(1,937.9)(2,305.6)少数族裔0.00.00.00.00.0报告净利润1,545.02,717.53,726.14,563.45,429.2核心净利润1,545.02,717.53,726.14,563.45,429.2可分配收入1,545.02,717.53,726.14,563.45,429.2资产负债表（PHP m）现金和短期投资1,979.29,119.36,772.77,650.19,636.9应收账款410.4956.91,044.71,222.01,376.7库存4,522.96,611.58,335.89,825.111,139.3物业，厂房及设备（净值）6,005.69,582.912,424.314,494.916,233.5无形资产11.417,432.417,801.317,801.317,801.3对联营公司和合资企业的投资0.00.00.00.00.0其他资产3,750.31,741.31,741.31,741.31,741.3总资产16,679.745,444.348,120.152,734.757,929.0ST计息债务0.0551.6808.5865.9865.9应付账款6,234.69,286.910,160.311,392.512,479.9长期计息债务0.04,909.13,463.72,597.81,731.9其他负债1,133.53,192.83,287.63,287.63,287.6负债总额7,368.017,940.417,720.018,143.818,365.3股东权益9,311.627,503.930,400.134,590.939,563.7少数权益0.00.00.00.00.0股东权益总额9,311.627,503.930,400.134,590.939,563.7现金流量（PHP m）税前收益2,204.73,871.65,308.46,501.37,734.8折旧及摊销457.0675.5958.61,242.91,450.0调整净利息（收入）/支出39.9(14.9)11.8(67.9)(157.4)营运资金变动(844.0)122.1(944.7)(434.3)(381.6)已付现金税(630.7)(1,040.2)(1,754.2)(1,937.9)(2,305.6)其他经营现金流量174.1504.2382.9(0.6