最好的投资机会已来，请不要晚点

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要：  公司主业聚焦，是行业里面的务实稳健公司 公司聚焦于手表行业，主业由飞亚达表、国外名表和物业租赁三部分组成。2013年公司整体收入31亿，净利润1.3亿。国外名表收入23亿元占比74%，飞亚达表收入6.83亿占比22%。利润贡献上飞亚达表净利润2013年预计占比七成左右。  飞亚达表历经多年打磨，展翅欲飞 飞亚达表从2010年开始增长明显提速，预计2014年销售规模有望达到8.66亿，2015年销售收入能突破10亿。飞亚达表的净利润在2013年获得明显突破。2013年飞亚达精密计时制造公司实现净利润9860万，飞亚达销售有限公司实现净利润1285万。预计2016年飞亚达表净利润能达到2.2亿元。  飞亚达表好不是一枝独秀，而是国产表行业齐齐高增长，未来预计仍将持续 对比飞亚达、天王、罗西尼和依波几大国产表，2010年-2013年天王和飞亚达手表的收入复合增长率均为38%，罗西尼和依波的收入复合增长率为36%和31%。整个国产表行业正处在欣欣向荣发展期，增长的原因我们认为有四点。第一，以中低端收入人群为目标客户的结构性需求持续在增长。第二，瑞士名表不断提价，3000元以下的手表市场给国产表足够大的市场和提价空间。第三，国产表近年来产品进步快，产品性价比高。第四，国产表渠道下沉低线城市更充分，占领低线市场。这四个要素我们都没有看到变化，故我们认为行业高增长仍将持续。  国外名表业务现企稳信号，有望恢复性增长 国外名表从2012年开始增速放缓，这一次受影响程度要超过08、09年经济危机的影响。2013年国外名表销售收入23亿元，同比增长-0.88%。我们认为即使反腐持续，公款送礼等形式的名表消费也已经利空出尽。对比去年上下半年的增速，亨吉利的下滑在下半年有收窄。2013年亨吉利的净利润2986万，净利润率仅为1.27%，已是历史最低。未来回到正常3%，净利润应该在8000万左右。  市场关心的股权激励和可穿戴设备问题无确定时间表且非我们重点关注的核心，但如有是锦上添花之事，尤其股权激励应该是明确会做，只是时间点而已。  投资建议：飞亚达表正处在快速成长期，无论销售规模还是盈利都处在突破期。预计飞亚达表的收入规模3年内有望达到13亿，净利润有望做到2.2亿。亨吉利名表净利润恢复至8000万左右。预计2014-2016年公司净利润分别为1.7、2.28和3.11亿。目前公司市值29亿，到2016年有翻一倍的空间，强烈推荐评级。  风险提示：宏观经济继续低迷，影响消费；受大盘下跌的拖累。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 3,103 3,428 3,792 4,209 增长率（%） 2.6% 10.5% 10.6% 11.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 129 171 228 311 增长率（%） 12.3% 33.0% 33.4% 36.4% 每股收益（元） 0.33 0.44 0.58 0.79 PE 22.9 17.2 12.9 9.5 PB 1.9 1.7 1.5 1.3 资料来源：民生证券研究院 [Table_Title] 商业零售行业 公司研究/深度报告 飞亚达：最好的投资机会已来，请不要晚点 —飞亚达A公司深度研究 民生精品—公司研究/商业零售行业 2014年5月20日 强烈推荐 维持评级 合理估值： --元 交易数据（2014-05-19） 收盘价（元） 7.49 近12个月最高/最低 9.2/6.15 总股本（百万股） 393 流通股本（百万股） 311 流通股比例（%） 79% 总市值（亿元） 29 流通市值（亿元) 23 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：田慧蓝 执业证书编号：S0100511060002 电话：(86755)22662074 Email：tianhuilan@mszq.com 飞亚达A（000026） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目 录 一、公司主业聚焦 .............................................................................................................................................................. 3 二、得益于行业发展与自身进步，飞亚达表未来毛利率和销售都有提升空间 ........................................................... 4 三、国外名表有企稳迹象，业绩有望恢复..................................................................................................................... 19 四、关键财务指标对比 .................................................................................................................................................... 24 五、盈利预测和投资建议 ................................................................................................................................................ 26 飞亚达A（000026） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 一、公司主业聚焦 飞亚达公司聚焦于手表行业，主业有飞亚达表、国外名表和物业租赁三部分组成。2013年公司整体收入31亿，净利润1.3亿。从收入贡献上看，国外名表从2005年后收入占比过半，这两年飞亚达表收入虽然增长快速，但规模仍然是亨吉利更大，2013年国外名表收入23亿元占比仍然占74%，飞亚达表收入6.83亿占比22%。从利润贡献上则经历了飞亚达表大----国外名表大----飞亚达表大的轮回，我们预计2013年飞亚达表净利润占比已经达到七成。 图1：飞亚达公司收入 单位：万元 310,350 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 200220032004200520062007200820092010201120122013飞亚达公司收入YOY 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 图2：飞亚达公司净利润 单位：万元 13,012.50-783%-105.45%-53.54%704.24%93.00%101.82%5.30%8.59%34.14%69.65%-27.25%12.51%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%-10,000.00-5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.00200220032004200520062007200820092010201120122013飞亚达公司净利润YOY 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 表1：飞亚达销售收入占比 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 飞亚达表 33% 44% 46% 53% 64% 73% 74% 78% 81% 78% 77% 74% 国外名表 49% 48% 44% 35% 27% 19% 18% 15% 15% 17% 19% 22% 物业租赁 6% 10% 12% 9% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 3% 飞亚达A（000026） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 表2：飞亚达子公司净利润 单位：万元 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 亨吉利世界名表中心有限公司 110 30 245 719 3207 4252 4288 6052 9876 5350 2986 深圳世界名表中心 142 134 98 311 68 (10) 飞亚达精密计时制造公司 1059 1554 1156 906 624 1360 1524 1376 3079 7596 6493 9860 飞亚达销售有限公司 (2005) (724) 1285 飞亚达香港公司 11 829 1265 3225 1857 1091 深圳飞亚达科技发展有限公司 0 378 457 658 884 翔集商贸公司 (116) (218) (210) (215) 上海表业 693 636 公司整体利润 (7782) 424 197 1585 3059 6174 6502 7007 9399 15946 11600 13013 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 二、得益于行业发展与自身进步，飞亚达表未来毛利率和销售都有提升空间 公司的飞亚达表业务主要涉及设计、采购、组装和终端销售四个环节。飞亚达表历经多年打磨，2013年实现销售规模6.83亿，从2010年开始增长明显提速，2010-2013年复合增长率38%，预计2014年销售规模有望达到8.88亿，2015年销售收入能突破10亿。飞亚达表的净利润在2013年获得明显突破。飞亚达表业务主要由飞亚达精密计时制造公司和飞亚达销售有限公司两个公司负责。2013年制造公司实现净利润9860万元，销售公司实现净利润1285万元。制造公司的净利润在2010年后跨越增长，3年增长2.2倍。 图3：飞亚达表业务模式 资料来源：民生证券研究院整理 飞亚达A（000026） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图4：飞亚达表收入 单位：万元 9,615 19,108 44,208 68,269 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%010,00020,00030,00040,0005