燃控科技2013年年报点评：业绩低于预期，运营转型仍需时间

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2014年03月28日 燃控科技（300152）2013年年报点评 评级：推荐（维持） 事件：公司公布 2013年年报 ，2013年实现营业收入57063.9万元，同比增长40.86%，实现归属于上市公司股东的净利润为4634万元，同比下降33.5%， 13年实现每股收益为0.19元，收入增速符合我们此前预期，但净利润的增速远低于我们此前的预期。同时公告公司使用超募资金8085 万元通过增资和股权收购的方式控股蓝天环保设备工程股份有限公司（以下简称“蓝天环保”），公司持股比例变更为 51.37%。另外公司还公告14年一季度归属于上市公司股东的净利润实现亏损1000-1200万元。 点评：  收入增速符合我们此前判断，但净利润增速远低于我们此前预期。公司13年收入增长主要来源于节能点火、特种燃烧、烟气治理、锅炉节能提效改造、工程承包及制造、天然气分布式能源等业务，收入增速基本符合我们前期判断。从分项收入来看，13年锅炉工程承包与制造业务实现收入21966.91万元，同比增长24.92%，收入占比为38.5%，是第一收入来源。13年节能点火、特种燃烧、锅炉节能业务分别实现收入11327.51万元、10183.26万元和10550.22万元，分别同比增长-21.87%，125.12%、274.23%，收入占比分别为19.85%、17.85%、18.49%，其中节能点火业务受到下游电力行业装机容量增速回落的影响出现下滑，特种燃烧业务和锅炉节能业务实现了较快增长。另外公司在烟气治理业务和天然气分布式能源业务也实现了快速增长，其中天然气分布式能源业务实现了零的突破，公司不断拓展新业务的效果逐步显现。从净利润增长情况来看，下滑幅度较大，远低于我们预期。主要原因一方面是受到下游需求不景气、市场竞争激烈以及工程承包业务毛利率较低的影响，主营业务毛利率下滑幅度超出我们的预期，13年节能环保综合毛利率水平为25.57%，较上年下降7.03个百分点，预计未来毛利率下滑的情况仍将延续；另一方面是期间费用最近52周走势： 相关研究报告： 2012/6/13深度报告：《逢低布局正当时》 2012/10/25 业绩略低于预期，业务放量还需要时间 2013/4/22 业绩低于预期，战略转型还需要时间 2013/8/26 转型阵痛依然存在，仍需时间培育 2013/10/24 业绩符合前期判断，期待公司转型 2014/1/6 收购蓝天环保，并购步伐加快 2014/1/9诸城项目即将投入运营，逐步贡献业绩 2014/1/20 业绩低于预期，转型仍需等待 报告作者： 分析师：马宝德 执业证书编号：S0590513090001 联系人： 马宝德 电话： 0510-82833217 Ema il：4TUmabd@glsc.com.cnU4T 独立性申明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 环保节能 业绩低于预期，运营转型仍需时间 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 上升过快超预期，随着募集资金的使用，公司存款金额逐步减少，导致银行利息收入同比大幅下降，同时随着募集项目转固，折旧费用同比大幅增加，经营规模扩大，导致人工成本同比大幅增加，挤压了净利润空间，导致13年净利润增速同比出现下滑。14年一季度的业绩也受到上述因素的影响，出现大幅亏损。  公司逐步向节能、环保、新能源业务转变。公司运营模式将从以产品经营为主向产品经营、设备制造与成套、工程承包、投资运营等转变。一方面通过进一步加强锅炉改造设计业务及项目配套工程的拓展，加快节能进度，另一方面快速推进乌海、诸城、定州三个垃圾发电项目的审批和建设。再者全力推进天然气分布式能源业务的开拓，力争尽快培育公司新的盈利增长点，提升公司的运营实力。公司 此次增资蓝天环保，将进一步加强公司在脱硫、脱硝等业务的拓展，增强公司的运营规模和盈利能力。  管理费用率和销售费用率有所下降，财务费用率大幅提升。13年管理费用实现5826.64万元， 同比增长27.46%，主要是由于规模扩大导致人员增加以及募投项目转固造成折旧增加所致。管理费用率为10.21%，同比下降1.07个百分点，管理费用控制效果较好。13年销售费用同比增长28.13%，主要是 销售规模扩大导致销售费用增长所致。销售费用率为5.49%，同比降低0.55个百分点，也是公司极力控制费用的体现。13年财务费用同比增加1345.09万元，财务费用率同比上升3.29个百分点，主要是随着募集资金的投入，结余资金减少，银行利息收入降低所致。  经营性现金流量状况仍然堪忧，回款压力较大。13年经营性现金流量实现-18221.91万元，较 上年同期减少12031.54万元，主要原因是 材料采购及备货成本增加，同时公司规模扩大造成支付给职工以及为职工支付的现金较上年大幅提高所致，构成了较大的现金流压力。同时看到13年应收账款实现57168.06万元，较年初增长71.91%，公司的回款压力仍然较大，现金流状况堪忧。  维持 “推荐”评级。我们给予14年、15年、16 年EPS为0.22元、0.26元和 0.31元，以 3月27日收盘价12.44 元计算，对应的市盈率分别为57倍、 48倍、 40倍。鉴于 公司处于战略转型期，随着时间的推移，公司将逐步转向垃圾发电运营和天然气分布能源运营，现金流有望逐步改善，我们继续维持 “推荐”评级。  风险提示：传统主营节油点火业务进展不达预期的风险，战略转型低于预期的风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 盈利预测表 利润表2012A2013A2014E2015E2016E资产负债表2012A2013A2014E2015E2016E营业收入405.11570.64787.521,102.631,535.08现金559.11297.85330.00200.00100.00YOY(%)49.8%40.9%38.0%40.0%39.2%交易性金融资产0.320.200.200.200.20 营业成本272.90424.48575.69822.561,172.41应收款项净额370.87656.61906.161,268.751,766.35 营业税金及附加2.114.776.308.8212.28存货96.6888.89117.34166.54240.13销售费用24.4631.3441.7457.3478.29其他流动资产78.37248.80343.36480.75669.30占营业收入比(%)6.0%5.5%5.3%5.2%5.1%流动资产总额1,105.351,292.351,917.062,316.232,975.98 管理费用42.9755.3682.69110.26148.90固定资产净值134.42323.39563.61615.60626.63占营业收入比(%)10.6%9.7%10.5%10.0%9.7%减:资产减值准备6.348.8815.4816.9017.21 EBIT59.9351.7876.4198.96118.52固定资产净额128.08314.51548.14598.70609.42 财务费用(20.06)(6.61)9.1921.7932.42工程物资0.000.000.000.000.00占营业收入比(%)-5.0%-1.2%1.2%2.0%2.1%在建工程108.55205.2247.6316.4211.35 资产减值损失6.348.8810.0013.0017.00固定资产清理0.000.000.000.000.00 投资净收益0.000.000.005.0015.00固定资产总额236.63519.73595.77615.11620.77营业利润73.6549.5157.2269.1784.10无形资产119.08117.10112.42107.73103.05 营业外净收入9.313.633.633.633.63长期股权投资202.5045.00126.00257.50257.50利润总额82.9653.1560.8572.8087.73其他长期资产18.0262.5662.5662.5662.56 所得税13.288.699.8611.9414.48资产总额1,681.582,036.742,813.813,359.144,019.85所得税率(%)16.0%16.3%16.2%16.4%16.5%循环贷款0.0022.50593.11833.371,069.56净利润69.6844.4650.9960.8673.26应付款项225.31258.11340.71483.59697.26占营业收入比(%)17.2%7.8%6.5%5.5%4.8%预提费用0.000.000.000.000.00 少数股东损益0.00(1.88)(1.88)(1.88)(1.88)其他流动负债33.74144.48193.60272.18388.27归属母公司净利润69.6846.3452.8762.7475.14流动负债259.05425.091,127.421,589.142,155.08YOY(%)0.2%-33.5%14.1%18.7%19.8%长期借款0.000.000.000.000.00EP S（元）0.290.190.220.260.31应付债券0.000.000.000.000.00其他长期负债29.1858.0286.86115.70144.54主要财务比率2012A2013A2014E2015E2016E负债总额288.23483.111,214.281,704.842,299.62成长能力少数股东权益0.000.00(1.69)(3.38)(5.08)营业收入49.8%40.9%38.0%40.0%39.2%股东权益1,393.341,427.681,475.271,531.741,599.36营业利润-2.7%-32.8%15.6%20.9%21.6%负债和股东权益1,681.571,910.792,687.863,233.193,893.90净利润0.2%-33.5%14.1%18