鸡苗景气环比改善，公司盈利向上弹性十足

请务必阅读正文之后的重要声明部分 民和股份(002234.SZ ) 鸡苗景气环比改善，公司盈利向上弹性十足 评级：增持 前次： 增持 目标价（元）：9.46-9.89 分析师研究支持 谢刚陈奇 S0740510120005齐鲁农业小组021-20315178021-20315189xiegang@r.qlzq.com.cn chenqi@r.qlzq.com.cn2014年4月20日 基本状况 总股本(百万股) 302.05 流通股本(百万股) 302.05 市价(元) 8.22 市值(百万元) 2482.82 流通市值(百万元) 2482.82 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2011A2012A2013A 2014E2015E营业收入（百万元） 1,345.2 1,191.1 1,095.2 1,715.9 2,172.8营业收入增速34.10% -11.45% -8.05% 56.67% 26.62%净利润增长率 320.79 -144.02 -196.69127.42 95.97%摊薄每股收益（元）1.24 -0.27 -0.81 0.22 0.43 前次预测每股收益（元）1.24 -0.27 -0.81 0.22 0.43 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市 市盈率（倍） 21.70 — — 37.01 18.89 PEG 0.07 — — 0.29 0.20 每股净资产（元）10.63 4.54 3.74 3.96 4.39 每股现金流量（元） 1.51 -0.02 -0.64 0.24 0.49 净资产收益率11.65%-6.00% -21.66% 5.61%9.90%市净率 2.53 2.11 2.20 2.07 1.87 总股本（百万元）151.02 302.05 302.05 302.05 302.05 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  民和股份公布2013年年报，公司累计实现营业收入9.96亿元，同比下滑16.36%，实现归属于上市公司股东净利润-2.45亿元，同比下滑-198%，折合EPS-0.81元。公司公布2014年一季报，营收2.3亿元，下滑3.5%，净利润亏损3990万元，同时预计上半年业绩为-3000-0万元。同时公司因持续两年业绩亏损，自4月22日起实施“退市风险警示”特别处理，股票简称将由“民和股份”变更为“*ST民和”。 2013年Q4鸡苗补栏积极性低迷，公司单季亏损环比扩大。Q4禽业景气低迷（疫情重发、库存高企）制约上游补栏积极性；同时孵化场供应充足，鸡苗价格长时间低于1元/羽。草根调研得出，Q4公司商品代鸡苗出厂均价为0.6-0.8元/羽左右，商品代鸡苗销售为4000万羽，鸡苗产品亏损8000万元左右；再考虑屠宰、发电业务盈利情况和叶面肥前期费用投入，Q4单季公司亏损1.1亿元，亏损环比继续扩大。 2014Q1公司继续亏损，但逐月大幅改善。一季度受猪价下跌和禽流感频出影响，苗价继续低迷，维持1.5-1.7元/羽左右，单羽亏损0.8元；但环比大幅改善（1.2/1.3/2.8元），其中3月份开始出现2013年以来首次盈利。同时Q1为补栏淡季，公司鸡苗销售约为3500万羽，总体鸡苗业务亏损近3000万元。 2014年2季度禽链迎来行业恢复甚至反转拐点，建议继续增持禽链，其中民和弹性大，可重点关注。近期山东家禽养殖行业调研得出，当前上下游的苗种和肉食行业亏损加大，特别是祖代鸡场，促使苗种厂自2013年Q2-3开始逐季出现引种下滑趋势；且3月份白羽肉鸡联盟召开产业会议，旨在控制白羽鸡总量（4月1日起，祖代种鸡满50周必须淘汰，逐步减少总量的20%），同时各家祖代场达产协定，预计2014年祖代鸡引种量有望下滑至120多万套左右。那么按照禽链生长周期，2014年下半年行业景气逐渐恢复甚至反转，二级市场于4-5月份迎来否极泰来盈利拐点。 农业综合II 证券研究报告公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -公司点评  2014年度，我们看好5-9月份的畜禽链反弹契机，因此，作为弹性较大的禽业公司，民和股份也将迎来具备操作意义的阶段性反弹。预计公司2014-15年EPS分别为0.22、0.43元，维持公司“增持”评级，目标价9.46-9.89元。  风险提示：自4月22日起实施“退市风险警示”特别处理，公司股票简称将变更为“*ST民和”。图表1：民和股份销售收入预测明细（百万元） 单位：百万元商品代鸡苗200820092010201120122013E2014E2015E存栏种鸡（万套）150.73165.8182.4191.5195.3205.1215.36219.67产能（万只）1437515813173941826418629195612053920950销售数量（万只）12,07914,20815,57515,88216,99417,16417,85118,386民和鸡苗单价（元/只）2.911.932.263.402.351.482.783.15销售收入351274352540399254496579YOY42.4%-21.9%28.4%53.4%-26.0%-36.4%95.4%16.7%单位成本（元/只）2.141.791.802.022.292.242.422.62销售成本258254280.4320.2389.2385.20432.65481.28鸡苗业务毛利（百万元）93.1220.2571.60219.8310.20-131.1763.6097.88鸡苗业务毛利占比78.95%88.02%57.66%76.12%75%99.62%38.36%36.25%毛利率26.5%7.4%20.3%40.7%2.6%-51.6%12.8%16.9%鸡肉制品200820092010201120122013E2014E2015E加工产能（万只）3,000.03,000.03,000.03,000.03,000.03,0006,6006,600宰杀量（万只）1,300.01,600.02,000.02,1002,4362,6803,2164,180销量（吨）36,20141,63050,09252,50060,90066,99080,388104,504单价（元/公斤）10.529.5610.912.9811.0510.3912.4612.50销售收入401398546681.45672.95695.831001.991306.31YOY50.1%-0.8%37.2%24.8%-1.2%3.4%44.0%30.4%单位成本（元/公斤）7.409.499.711.9810.8610.6411.8511.60销售成本381395516628.95661.37712.96952.601212.25毛利20.262.8030.0052.5011.57-17.1449.3994.05毛利率5.0%0.7%5.5%7.7%1.7%-2.5%4.9%7.2%饲料业务200820092010201120122013E2014E2015E产能（吨）400,000400,000400,000400,000400,000400,000400,000400,001销量（吨）11,8214,1768,80013,00010,00010,50011,02511,576单价（元/公斤）2.792.552.752.82.752.92.953.95销售收入3311243627.5030.453346单位成本（元/公斤）2.592.492.622.72.682.852.93.9销售成本3110233527303245毛利率7.1%2.4%4.7%3.6%2.5%1.7%1.7%1.3%商品鸡和淘汰鸡200820092010201120122013E2014E2015E销售收入22.1822.292545.444.448.8458.60864.4688销售成本22.1822.292536.650.4645.9146.8954.80毛利8.8-6.062.930411.729.67毛利率19.38%-13.65%6.00%20.00%15.00%发电200820092010201120122013E2014E2015E最大发电能力（万度）2190219021902190219021902190上网电价（元/度）0.5940.670.750.750.450.450.45发电量1,1631,8101,6601,4111,2701,1431,029销售收入6.9112.112.510.65.75.14.6单位成本0.820.370.761.380.760.760.76销售成本9.586.69712.619.59.68.77.8-2.675.43-0.13-8.89-3.91-3.52-3.17毛利率-38.6%44.8%-1.1%-84.0%-68.4%-68.4%-68.4%有机肥料、沼液收入200820092010201120122013E2014E2015E销售收入1010.51540100150销售成本46 8225578毛利64.5 7184572毛利率60.00%42.86%46.67%45.00%45.00%48.00%其他收入200820092010201120122013E2014E2015E销售收入4.5410.6834.0018.0019.4420.4121.4322.50销售成本2.308.3224.0016.0020.3121.3322.3923.51毛利102-0.87-0.9135-0.96-1.01毛利率29.41%11.11%-4.48%-4.48%-4.48%-4.48%合计200820092010201120122013E2014E2015E销售收入812723100313441189109517162173YOY43.9%-11.0%38.8%34.0%-11.5%-7.9%56.7%26.6%销售成本69470087910551176122715501903毛利1182312428914-132166270毛利率14.5%3.2%12.4%21.5%1.1%-12.0%9.7%12.4% 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -公司点评 图表2：民和股份报表摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2010201120122013E2014E2015E2010201120122013E2014E2015E营业总收入1,0031,3451,1911,0951,7162,173货币资金1541,0919105586109 增长率38.22%34.1%-11.5%-8.0%56.7%26.6%应收款项364133395665营业成本-879-1,055-1,182-1,227-1,550-1,903存货159214216219276339 %销售收入87.7%78.4%99.3%112.0%90.3%87.6%其他流动资产835026617895毛利1242909-132166270流动资产4321,