FUBON FHC（2881.TT）：升级至N：更多银行和更好的估值

图多元化金融服务股权–台湾约翰尼斯·托曼（Johannes Thormann）全球研究富邦FHC（2881 TT）升级到N：更多银行和更好的估值我们将2014/15年的净利润提高15-16％银行收益现在占整体收益的近60％上调至中性（从西北），目标价上调至TWD45.37（从TWD40.79），隐含12％的潜在收益在公司周四（3月20日）举行第四季度分析师会议后，我们将净利润预测上调15-16％，并将富邦从减持上调至中性。富邦FHC公布2013年未经审计净利润为TWD 327亿新台币，同比增长13％，ROE为10.5％（2012年为10.8％）。台北富邦银行的净利润下降了7％，为121亿新台币，这是由于一般准备金要求有所提高，而收入却增长了18％。寿险收入同比增长50％，其中一半以上来自非经常性收益。由于银行业务的贡献增加了30％，我们将净利润预测提高了15-16％。这部分来自台湾和香港的较高预测，也来自首次收购最近收购的中国第一中国银行。中性目标价（TWD）45.37股价（TWD）40.50潜在回报（％）12十二月2012年2013年2014年汇丰每股收益3.043.313.24汇丰控股13.312.212.5性能1M3M1200万绝对值（％）-1.80.5-2.7相对^（％）-3.8-3.5-11.3 公司报告注意：潜在回报等于当前股价与目标股价之间的百分比差2014年3月21日布鲁斯·沃登*分析师–台湾金融服务汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2868托德·杜尼万特*香港上海汇丰银行有限公司亚太地区银行研究主管+852 2996 6599在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证汇丰证券（台湾）发行人：股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读现在，银行业的收益贡献几乎占全部收益的60％，如果有人将富邦股份视为一篮子台湾金融产品（包括银行业，证券和保险），那么来自银行业的更大贡献将使其成为一个更好的篮子。基于新的TWD45.37目标价格（从TWD40.79），我们将富邦股份的股票评级从“减持”上调至“中性”，这意味着潜在回报率为12％。目标是基于基于DCF / EV的SOTP的90％和基于区域P / EV模型的10％的目标。在经历了最近的下跌之后，该股票在一个月，三个月和十二个月的时间里跑输了市场和该行业。现在，这些股票看起来更具吸引力，因为银行盈利和股息季节的势头正好在第三季度。富邦金融-估值快照到十二月P / BV（x）每股收益（TWD）每股收益（％）PE（x）股息（％）净资产收益率（％）12 / 2012a1.273.04(5.2)13.32.510.812 / 2013e1.313.319.212.22.510.512 / 2014e1.223.24(2.4)12.52.510.112 / 2015e1.143.456.811.72.510.0资料来源：公司，台湾证券交易所，汇丰银行索引^台湾加权指数指数水平8,700RIC2881.TW彭博2881 TT资料来源：汇丰银行自由流通量（％）56市值（美元）14,059市值（TWDm）426,741资料来源：汇丰银行 约翰尼斯·托曼（Johannes Thormann）富邦FHC（2881 TT）多元化金融服务2014年3月21日2富邦金融子公司季度净利润（TWDm）13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度同比（％）YTD'13YTD'13同比（％）台北富邦银行3,7764,8079,17412,10531.9448.012,105(6.8)富邦保险8446332,4812,82713.9458.72,827(5.7)富邦人寿5,4273,71916,60219,15015.3404.219,15047.6富邦证券2421311,1301,34919.426,880.01,34937.7净其他影响(143)(1,537)(2,508)(2,722)不适用不适用(2,722)不适用富邦金融10,1467,75326,87932,70921.7429.632,70912.9资料来源：公司数据，汇丰银行2013年集团业绩富邦FHC 2013年未经审计的净利润为327亿新台币，同比增长13％。主要推动因素是富邦人寿和台北富邦银行，分别贡献了190亿新台币（同比增长50％）和120亿新台币（同比-7％）的净利润。富邦证券净利润同比增长38％至新台币13亿元，富邦保险全年净利润下降6％。2014年1月2日该公司在2014年开局强劲，1-2月累计净利润为TWD 104亿新台币，相当于2013年净利润的32％。台北富邦银行（包括First Sino）和富邦人寿分别贡献了41亿新台币和49亿新台币。台北富邦银行台北富邦银行（Taiwan Fubon Bank）公布的收益为新台币121亿元，同比下降7％，主要是由于与1％的一般准备金要求有关的准备金增加。收入台北富邦银行（Taiwan Fubon Bank）报告称，收入同比增长18％，其中贸易项占主导。净利息收入增长了4.3％，这主要是由7％的贷款增长所推动，尽管该年度的利润率上升了4个基点，达到1.05％（据该公司报道）。 净手续费收入仅增长了5.6％，其中信用卡（+ 54％）为首，财富管理业务的收入也有所下降。 该银行最大的增长来源是贸易，外汇和其他收入项目，同比增长73％至94亿新台币，极大地巩固了该银行的收入基础。花费2013年的营业费用增长了8.4％，而收入增长了18％，这使PPOP全年增长了17％，达到180亿新台币，这是该行基础盈利能力的强劲增长。由于该公司满足了1％的一般准备金要求，因此净拨备大幅增加了39亿新台币，从而抵消了全年税前和净利润。尽管该银行的净资产收益率仍略高于10％。不良贷款率仍为2012年水平的0.12％。覆盖率从2012年的696％提高到974％。贷款与存款台北富邦银行的贷款总额同比增长7％，其中企业贷款增长13％，消费者贷款增长6％。尽管外币存款和融资成本上升，但利差没有改善，政府贷款全年下降了6％，改善了贷款组合。 约翰尼斯·托曼（Johannes Thormann）富邦FHC（2881 TT）多元化金融服务2014年3月21日3富邦银行–季度损益表（TWDm）13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度Q / Q（％）同比（％）YTD-13同比（％）利息收入6,5186,7437,0867,3333.53.627,6802.9利息花费2,8272,9272,9863,1646.07.011,9041.2净利息收入3,6923,8154,1004,1681.71.215,7754.3净手续费收入2,0472,0112,0142,37317.827.98,4455.6其他的收入2,0133,4802,3811,535(35.5)286.69,40973.3营业收入7,7529,3078,4948,076(4.9)26.733,62917.8SG＆A费用3,6463,7393,7174,48020.513.615,5828.4持久性有机污染物4,1065,5684,7773,596(24.7)48.218,04727.3规定(206)493,796218(94.3)(2.2)3,857不适用税前收益4,3125,5199803,379244.832.614,190(5.8)净收入3,7664,8175912,931395.930.412,105(6.8)资料来源：公司数据，汇丰银行富邦银行-费用收入明细（TWDbn）13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度Q / Q（％）同比（％）YTD-13同比（％）公司及其他0.250.230.430.23(45.4)16.01.137.1信用卡0.190.210.220.46112.4223.81.0854.0财富管理1.611.571.371.6822.49.46.24(0.4)总2.052.012.012.3717.826.48.455.4资料来源：公司数据，汇丰银行富邦银行-贷款分解（TWDbn）2012年第4季度2013年第3季度13年4季度Q / Q（％）同比（％）混合（％）总贷款1,038.31,118.31,112.5(0.5)7.1不适用贷款总额1,046.11,125.51,119.8(0.5)7.0100.0消费者390.1405.6413.11.85.936.9按揭336.4351.5357.81.86.432.0无抵押18.619.719.6(0.5)5.41.8信用卡7.87.27.30.7(6.1)0.7其他消费者27.327.228.44.44.02.5企业法人478.3530.0540.42.013.048.3政府169.9182.7159.0(13.0)(6.4)14.2其他7.87.27.31.4(6.4)0.7资料来源：公司数据，汇丰银行富邦银行–资产负债表摘要（TWDbn）2012年第4季度2013年第3季度13年4季度Q / Q（％）同比（％）结构体 （％）贷款额1,038.31,118.31,112.5(0.5)7.163.0总资产1,604.91,700.31,765.83.910.0100.0存款1,247.71,318.21,352.02.68.476.6负债总额1,498.51,578.51,632.53.48.992.5权益总额106.4121.8133.29.425.27.5贷款/存款（％）83.284.882.3资料来源：公司数据，汇丰银行 约翰尼斯·托曼（Johannes Thormann）富邦FHC（2881 TT）多元化金融服务2014年3月21日4富邦人寿富邦人寿2013年集团盈利增长的主要驱动力是富邦人寿的净利润增长了48％，从129亿新台币增加至190亿新台币。几乎一半的增长是由于13年第4季度未实现的房地产收益一次性获得26亿新台币的结果，我们不将其视为实际收益（我们将其计入下页表格的营业外收入中） ;余额来自较低的运营费用和佣金。承保损失增加富邦人寿的全年净承保亏损增长66％，至290亿新台币，原因是总保费下降1.5％，而理赔和准备金成本上升。两者都是由于第一年保费收入下降了15％，以及利润较低的单一保费产品销售减少所致。FYP下降富邦人寿的整体FYP年度下降了15％，至2130亿新台币，反映了监管机构规定的新定价（即较低的保单持有人吸引力）带来的整个行业的下降。如果不是在下半年推出低价值的单保费产品和对利率敏感的产品，这个数字将会更糟。值得注意的是，部门管理层希望实现的定期薪酬“五年计划”同比下降28％，突显了“五年计划”增长和新业务价值增长的阻力。投资收益承保亏损被投资收益增长17％至800亿新台币所完全抵消。这些收益是由经常性投资收益的增加驱动的，尽管总投资额仍因债券组合中可观的出售收益而虚增（2012年为80亿新台币，而2012年为79亿新台币）。如果没有这些处置收益，富邦人寿及其集团的收益在2013年和2012年都将大幅下降。退货和责任成本富邦的投资组合回报率从2012年的4.01％升至2013年的4.05％，这是由于股票和债券投资组合中持续高水平的非经常性出售收益（38亿TWD）所致。不过，增加的原因是经常性收益提高了3.49％，而2012年为3.43％。与其他地方一样，这归因于更高的股利收入和更高的固定收益收益，因为投资组合从现金和国内固定收益转移到股票和海外固定收益。股票占投资组合的比例从2012年底的12.1％上升到14.3％，海外固定收益从2012年底的41.5％上升到42.4％，在获得监管机构批准后，计划在2014年初再增加2％。扩大传播相对于4.05％的投资回报，富邦的负债成本从2012年的4.07％降